文 | 杨国英 寻找最为核心的逻辑点。最为核心的逻辑点，必须具备穿透性。先说一下昨晚美股先大涨后大跌导致的动态市场解读，然后，我告诉大家一个认知逻辑，一个不容易踩坑的认知逻辑。对市场的动态解读，应该怎么看？比如，对昨晚美股大跌，市场认为这是由美国非农数据“失业率创近4年新高”、以及英伟达财报的“局部模糊”导致的。其实，这样的市场解读，不仅毫无意义，毫无逻辑，而且更是墙头草随风倒，毫无最基本的解读人格。要知道，美国非农数据是昨晚9点左右分布的，在发布之后，美股期货先小抑后大扬，等到昨晚美股开盘很快就猛烈拉升，那个时点的市场解读是美国失业率企高的非农数据，有助于倒逼美联储的12月降息。说实话，在昨晚睡前（我一般晚上12点休息），我是没有预料到昨晚美股收盘会大跌，因为当时纳斯达克指数上涨了2.5%，不过，基于我近期对时局的极度担忧，我还是制定了今天继续卖出部分成长股并同时逢低买入部分传统股的应对策略。将昨晚美股盘中大涨视之为美国非农数据的间接利好，将昨晚美股收盘大跌又视之为美国非农数据的直接利空——这种左右打脸的市场解读有意义吗？！这种涨了向右解释、跌了向左解释的事后解读，你如果偏听了，不踩坑才怪了。当然，这种动态的市场解读，也不一定是单一交易日的左右打脸，即便是在偏利空的解读之后，市场又跌了几天，这事实也证明不了什么。而如果你过于偏听这种动态的频频左右打脸的市场解读，最终你的实操也肯定会频频左右打脸，继而必然会踩坑不断。还有，所谓英伟达的“模糊财报”，过于纠结这个技术环节，也是没什么意义的，要知道，像英伟达这种数万亿美元市值的超级明星公司，全世界盯着英伟达做深度研究的研究员至少有数万人，所谓英伟达财报的模糊，难道这么多盯着英伟达的研究员就不知道吗？！这些可能都不是问题的关键所在，无论是昨晚发布的美国非农数据，还是所谓的英伟达财报的“局部模糊”。昨晚美股收盘大跌、以及今天全球股市大跌（当然A股跌幅更甚），真正的最为核心的逻辑点，应该是市场担忧全球化想象力的进一步收敛，或者更进一步讲，应该是市场担忧即便中美贸易战取得了阶段性缓和，但是新冷战事实并没有任何消减。这就是我本周一直为之担忧的所在，也是我从本周二至本周四持续减仓、且今天做局部调仓的原因所在，也因此，昨天文章我再一次强调宏观决定生死——当下我们必须叩问，基于现在的外围环境，未来半年至一年，到底是变得相对更差、还是相对更好。现在的市场，之于未来半年，对大盘没有必要担心，今天我依然维持明年二季度4500±250的预判——毕竟，整体上，当下我们依然有超低利率的结构性支撑、且又恰逢资产荒的历史性区间（至少房地产在可见的一两年，只有刚需和改善，而不会有投资了）。但是，市场的内部分化，却是有可能性结构性逆转的，这个是与全球时局密切的变化密切相关的。下周，如果大跌，必须大胆。当然，大胆的方向很重要。

文 | 杨国英 今天超级反常的有两个：一是，LPR没有降息，注意美联储9月和10月已经连降了两次；二是，今天全球主要股市都在涨，A股却仍然在下跌。点题了今天的超级反常之后，进入正文。宏观决定生死。基于现在的外围环境，未来半年至一年，到底是会变得相对更差、还是相对更好——这是值得我们为之深思的所在。相比现在的外围环境，如果未来半年至一年变得相对更好了，那么毫无疑问，市场整体仍将震荡向上，市场风险偏好也仍将持续，这有利于高科技的成长股。而如果相比现在的外围环境，未来半年至一年变得相对更差了，那么，很显然，市场整体有可能继续一段时间的震荡向下，市场风险偏好将进一步收敛，这相对有利于传统蓝筹股。外围环境之于中国，到底是变得更好、还是变得更差，这是未来半年至一年最重要的宏观维度——对这个研究或预判得不清楚，很容易出大问题，很容易踩大坑。如果外围环境之于中国变得更好，那么，不仅我们自身的资产，其预期业绩会相对转好，且市场整体维持相对较高的估值，这也是没有问题的。因为外围环境之于我们变得更好，这不仅牵涉到资本的信心（包括外资和内资），也涉及到隐性的货币政策，比如，在美联储连续两次降息合计50个基点之后，原本本月央妈降息10-15个基点是很正常的，但是，最近受小日子搞事的影响，我们不能不对降息继续按兵不动。同时，今天全球股市普涨，但是A股今天却小幅高开之后一路低走，在撤退资本的背后到底隐含着什么样的担心，这显然是令人极度担忧的所在。所有的这一切，其实都是由宏观决定的。而在这个超级不确定的时代，宏观的核心逻辑又是全球局势决定的。全球局势，其实不仅牵涉到中国资产的预期表现，也一定程度上牵涉到全球资产的预期表现。比如，中美关系如果真正实现互信，那么，美国产业就有低成本供应链的支持，美国预期通胀就变得相对可控，这又间接可以支撑美联储的持续降息。但是，如果中美关系没有真正互信，美国在坚持甚至加速自己的供应链自建，那么问题就来了，美国自建的高成本供应链显然会导致自己的通胀相对失控，这显然会间接影响美联储持续降息的预期或尺度。还有，现在小日子搞事了，虽然中日之间的贸易互补性相对弱一点、规模也小一点，但是，小日子搞事直接干扰了外资对中国资产至少中短期的想象力——这其实也是与我们相关的全球局势，对宏观预期和资产价格预期的影响。看看最近新能源汽车的走势，今年前三季度业绩无比耀眼的小鹏和零跑，股价居然连续向下杀，这个不仅仅是中观行业的预期问题，更是宏观预期的想象力在急速收敛。所以，中短期内，还是以稳为上，基于此，今天我又减了一点仓位，也许明天或下周股市就会急速反弹，但是，这是操作纪律，我不会感到后悔。同时，在今天减了一点仓位之后，接下来，我的整体仓位不会再减少，当然，仓位内部结构有可能会做一定调整，并且，在适当的时候，我依然会选择加仓直至加满，毕竟，当下是一个超低利率的时代。再讲一句，便宜永远是王道（除非对相关标的研究得超级透彻），以最近一个多月的急速回调为例，我重仓持有的一个工业软件，尽管市场回调幅度超过了35%，但是多数仓位是两三个月前低位建的，截止现在并没有出现浮亏，不过，本周砍了点，因为政策预期是有的，但业绩预期再怎么深度研究还是很不明朗。最后，事关未来半年至一年与我们相涉的全球局势，到底是会变好、还是会变差，现在还无法给出定论——关于这个，虽然本周我一直在思考、也一直在与多方信源进行沟通，但还是要再思考几天吧。今天就写这么多吧。

文 | 杨国英 资金永不眠。这个周末，确实有点不太平，小日子搞事闹得沸沸扬扬，这直接给今天的市场预留了阴影——只不过，今天的市场整体还行，尽管市场指数几乎都是跌的（除了北证），但是，市场中位数还小幅微涨了0.24%，市场涨跌家数差不多是1：1。小日子突然跳出来搞事，这看起来可能有点突然，但是，从相对疏美的石破茂辞职，再到亲美的高市早苗上台，现在小日子这么搞事，这背后要说没有一点美国人的间接推动，肯定是不现实的。对这事我不想衍生开去讲。我想说的是，当下这个时代，其实从2022年开始至今，就已经是二战之后罕见的乱世区间，关于导致这一乱世区间的国家、民族与阶层的一系列博弈和分化，我就不想展开讲了，这部分内容我最早在2024年春节长文中讲过。今天，我想讲的是，在这样一个罕见的乱世区间，如何梳理好自己的投资逻辑？在梳理自己的投资逻辑之前，有必要先确认一个底层逻辑，那就是不要持有货币，因为我们当下面临的是一个超低利率时代，超低利率时代对应的是定存利率超低。在确认这一底层逻辑之后，讨论具体的投资，一个关键又关键的锚点是——我们到底是看长，还是看短？千万不能一会儿看长一会儿看短，这很容易会导致实战投资的左右打脸。看长，到底看什么？看长，是至少看三五以上，看长肯定应该看真正能够改变人类未来的，哪怕这个未来，距离我们现在还无比遥远，比如人形机器人、量子计算、太空科技等等。注意，AI和可控核聚变，这两个反而不是特别遥远。因为，AI事实现在已经落地了许多应用场景，当然这应该还仅仅是AI的1.0时代，至于可控核聚变，这个今年实验装置的推进速度，其实是超预期的，按现在这样的速度推进，有可能2030-2031年我们就有可能看到小型商业化可控核聚变装置了——超预期的推进，本身就意味着这一领域会有持续的采购需求。但是，看长有一个问题，那就是现在这个外部世界太动荡了，不确定事件实在太多了，这不，中美关税博弈刚刚告一段落，谁能预料到小日子又突然出来搞事呢。前天文章我讲了，外部世界动荡，不失控还好，一旦失控对面向未来的前沿科技肯定会产生巨大的冲击。看短，到底是看什么？看短，是仅仅看当下或者不超过3个月，这个肯定是以传统为主，传统的低估值或者不太受外部世界干扰的大消费行业。当然，看短肯定也是有问题的，毕竟现在绝大多数传统行业不仅没有想象空间，而且还受到周期性的影响，要是估值低一点还好，一旦估值上去了，也就意味着投资空间受窄了。所以，之于基于看长和看短的两点困境，我的建议是看中（看中期，半年至一年），并且以保守心态参与到高科技，什么叫保守心态参与到高科技，就是中期内TOG和TOB为主、且预期业绩能够得到落实的高科技。当然，即便是TOC高科技，如果是好公司，只要价格回落到公允区间，也是可以及时介入的。同时，即便是传统行业，如果能够真正特色且确认到一个好公司，肯定是值得长期持有的。今天就写这么多吧。

文 | 杨国英 写点投资思考。未来一年，之于投资最大的矛盾是什么——资产荒VS货币牛。先讲一下构成这一最大矛盾的背景。今天、以及未来一年的全球背景是什么？是大国之间的信任缺失，是持续的撕裂，是极限的互相防守——认识到这一时代背景，我们对全球经济的增长、尤其是来自全球消费端的增长，应该持以应有的悲观态度。在这一时代性的、无数人能够切身感知到的悲观时势之下，无论是美国的、还是中国的、抑或是全球多数中高收入经济体的民众，又怎么敢于大胆消费，多数资产的预期收入又怎么可能维持上升态势。注意，这里的“多数资产的预期收入”，与股市涨跌没有关系，而是指房产的租金回报收入、又或者是多数上市公司的预期年利润。注意，涉及到多数人群的经济观感，千万不能被GDP数据绑架，因为在经济下行区间的行政主导投资拉动，这虽然有助于GDP数据，但是，说实话，这与多数人群的经济观感并没有太大关系。这就是构成“资产荒VS货币牛”这一结构性矛盾的时代背景——全球化衰退，大国极限博弈，全球地缘危机此起彼伏，彼此之间的相互防守>合作发展，在这种情况下，全球经济又怎么可能真正复苏。全球经济复苏难，全球主要经济体的经济复苏难，在现代无锚纸币的游戏规则之下，又必然会派生出全球性质的货币牛——主权国家必然会持续加大货币宽松力量，以试图避免经济的加速萧条。但是，在这一独特时代背景下，更多的货币（货币牛）所对应的，却是更少的能够获得正向增长的资产回报（资产荒）。深刻理解“货币牛与资产荒”这一未来一年的结构性矛盾，那么，如果应对和抓住未来一年的投资机会，就显得相当重要了，这也是我最近两个多月反复强调的，真正的深度研究，必须也应该以精确预期相关公司未来一年业绩为准绳。当然，对于高科技公司未来一年的业绩预判，偏差度可以有20%，但是，对于传统公司未来一年的业绩预判，偏差度则应该控制在10%以内。未来一年，更精确一点讲，未来半年左右，市场指数超大概率还会震荡向上，但是，如果还沿用过去一年预判短期或中短期热点板块（这个我倒是比较擅长）的方式，最后大概率会比较惨，这是因为，现在的市场，除了极个别板块，绝大多数板块就已经轮番炒作过了，特别是高科技，个别高科技领域，在过去一年时间，有的已经被炒过两轮甚至三轮了。所以，未来半年，未来一年，做投资，重点是要业绩兑现，预期业绩兑现不了的，股价很难跑赢大盘，预期业绩不仅兑现不了、而且大跌眼镜的，股价则会显著大跌。反之，未来半年，未来一年，做投资，如果你选择的标的，预期业绩能够兑现，那么，股价肯定能够跑赢大盘，预期业绩兑现能够显著超过预期的，股价则会大幅上涨。结合未来半年未来一年的宏观经济预期，个人认为，未来半年未来一年预期业绩能够超过预期的公司，可能不超过1/3——当然，2/3的公司，在未来半年未来一年的业绩可能会低于预期，这也并不代表一定会拉垮大盘，这是因为，有持续的“货币牛”进行兜底。注意，我对股市未来半年左右整体是乐观的。明年下半年还有待相机决策。所以，今天，以及未来半年的投资，重点已经不是大盘，也不完全是板块，重中之重的已经转变为个股——因为，过去一年，绝大多数板块都已经炒作过了，有的甚至炒作了两轮三轮。传统行业，你的深度研究到位，只要它未来半年未来一年的业绩显著超过预期，比如当下市场预期其未来半年未来一年业绩可能会下滑10%的，但如果其未来半年未来一年的业绩反而上涨了35%，那么其股价明年是有可能翻倍的。反之，当下无比耀眼的高科技，如果你的深度研究不到位，比如当下市场预期其未来半年未来一年业绩能够增长35%（高科技不一定非得看利润，得至少营收还是要看的），但如果其未来半年未来一年的业绩反而下滑了10%以上，那么其股价明年是有可能被腰斩的。

文/杨国英 美股有泡沫，但是中期不会破。中股没有泡沫，正处于周期性向上区间。前天美股的下跌，再一次引发关于美股泡沫的讨论，继而又带动了关于A股走势的讨论。前天美股下跌，与之相伴的是N个唱空论调：一是报道称，华尔街交易员突然大举买入“灾难式”看跌期权；二是美国银行首席策略师警告美国风险资产正在形成泡沫，并预期美股将在本周五央行年会结束后进入周期性下跌通道；三是OpenAL首席执行官近日接受采访时直言，AI板块正处于泡沫中。这些唱空论调，有的可能是事实，比如华尔街部分交易员现在突然增加看跌期权的配置；有些则是寻常的观点了，比如美银行首席策略师和OpenAL首席执行官的唱空论调。之所以讲这些观点很寻常，是因为美股确实存在泡沫，尤其是AI板块的泡沫更是比较明显。但问题是，美股的泡沫是不是很快就要进入周期性破裂呢？注意，我这里讲的是“周期性破裂”，短期的震荡回调，这个不能称之为周期性破裂——所谓的周期性破裂，至少是半年左右跌幅超过1/3。也就是说，个人认为，美股确实存在泡沫，短期震荡回调很正常，但是，中期之内，半年左右，美股绝对不会发生周期性破裂。我的这一观点，不是现在才讲，两三个月前我在私享会专属分享就讲过了，大家看看，最近两三个月，美股整体不是继续往上涨吗，全球股市整体不是也在上涨吗。研究和预判趋势，需要思考问题背后的问题，这个很重要。比如，美股确实存在泡沫，尤其是AI板块，但是我为什么讲美股泡沫中期之内（半年左右）不会破裂吗？这不仅因为美联储事实已经再次进入降息周期，而且更与美国对华态度的急速逆转有关。基于当下由AI叙事主导的美股泡沫，这一泡沫如果需要持续，那么关键之关键就是需要一个全球化的语境，任何高科技离开全球化的语境，本身就没有太大的想象力，没有太大的想象力，美股由AI叙事主导的美股泡沫则一定会破裂。而全球化的语境，又怎么可能离得开中国？离开了中国的全球化，只能称之为瘸腿全球化或半全球化，而瘸腿全球化或半全球化又怎么能支撑美国AI的想象力，又怎么能支撑由AI叙事主导的美股泡沫。对此，最近两三个月，老特同志算是搞明白了，所以老特同志现在对华变得低调了，变得超级务实了。客观而言，老特同志现在对华变得低调，变得务实，这一逻辑因子之于美股泡沫不破的重要性，事实上至少不低于美联储降息这一逻辑因子——也就是说，明确缓和对华关系，这是当下维持美股泡沫的必要条件。所以说，现在还不是妄言美股泡沫会周期性破裂的时候，美股的泡沫终将会破裂，但是绝不是现在，绝对不会发生在接下来的半年左右。事实上，接下来的半年左右，美股不仅不会破裂，而且超大概率，整体还要创下一个又一个的新高——当然，这除了美联储降息，还要取决于一个维度，那就是老特同志最终选择退一步，与中国签订彼此都能接受的贸易协议。个人认为，基于老特同志的超级务实，最终超大概率会选择这样的。当下维持美股泡沫，一是靠美联储降息预期，二是靠老特同志主动缓和对华关系。既然中期之内，美股泡沫超大概率不会破，那么对于没有泡沫的中国股市，又何必存在结构性的担忧呢？现在的美股，市值/GDP超过了210%，而现在A股呢，现在A股的市值/GDP才刚刚超过70%，即便是（A股+港股）/GDP现在也还不到110%，就这个市值/GDP比，中国股市哪里还存在什么泡沫？！一切之一切，美股泡沫中期不会破，中国股市春节前后更是会击穿4000点，然后在这个基础上，继续升高再升高，才会逐渐形成泡沫。短期或许有点小风小雨，但中期阳光会越来越灿烂。