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【引言】

煤炭被誉为“工业的粮食”，是众多下游行业的重要原材料，对整个工业系统有举足轻重的作用。

本系列我们会通过三篇文章，分别介绍煤炭的用途分类及定价机制、中国煤炭的供需格局、国内煤炭价格展望及投资观点，帮助各位更好的了解煤炭和煤炭行业，从而更好的进行股票及商品方向的投资。阅读此文约需5分钟。

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【核心要点】

1. 动力煤、焦煤、焦炭、煤炭板块四者之间相对表现，焦煤>动力煤>煤炭板块>焦炭；

2. 国外港口动力煤价格已经达到450美元/吨，国内港口煤价基本稳定在1000元/吨的水平。海内外动力煤价格的分化有利于国内制造业出口；

3. 下半年煤焦的价格主要看政策走向以及终端需求的边际变化；焦炭的供需格局要好于焦煤，可以做焦煤和焦炭之间的套利，做多炼焦利润。

要说2021年以来，价格波动最大的大宗商品是哪个，那煤炭三兄弟一定当仁不让。

动力煤最高创下2000元/吨的价格，焦煤、焦炭更是冲上4000元/吨。商品大涨，煤炭企业利润自然水涨船高。相应的，煤炭板块在A股中的表现也是一骑绝尘，从2021年年初的1500点涨到目前的3700点，涨幅高达140%。

如果细究动力煤、焦煤、焦炭、煤炭板块四者之间相对表现，焦煤>动力煤>煤炭板块>焦炭；之所以出现这种分化，主要原因是动力煤、焦煤均是矿端，其生产成本基本固定，利润和现货价格成正比。

反观焦炭，其处于产业链中游，上游焦煤价格上涨侵蚀了其现货价格上涨带来的部分收益，部分时候甚至出现焦炭价格上涨，焦企亏损的现象。

理解了动力煤、焦煤和焦炭在产业链中的角色定位，也就不难理解它们股票走势的这种差异了。

那么，接下来的几个月，动力煤、焦煤和焦炭的现货价格会怎么走呢？主要矛盾是什么？有什么可以利用的机会？接下来本文将结合供需面和政策面，对以上问题进行回答。

1. 动力煤：海内外冰火两重天，国内煤价以稳为主，利好下游产品出口

分析国内动力煤的供需，政策永远是一个绕不开的因素。

供给方面，保供政策和煤矿客观条件分别决定了动力煤供给的下限和上限；需求方面，经济政策和疫情共同主导动力煤需求。

据国家矿山安全监察局透露，自2021年9月保供措施落地以来，全国共核增了4.9亿吨的煤炭产能。核增产能的类型主要包括新建井工煤矿、露天煤矿用地批复、现有产能超能力生产及扩建产能。新建井工煤矿需要大约2-3年才能正常出煤，后三者相对投产速度更快。

因此，随着这部分核增产能的释放，2-3年之内，煤炭在产产能难以大幅增长。这一点从原煤产量的变化中也可见一斑，自2021年11月开始，原煤日均产量基本在1200-1280万吨上下浮动。

短期内，1260万吨/日就是我国原煤产量的天花板。因此，虽然现在我国动力煤供给较高，但其增产潜力短期已经耗尽，接下来最多就是维持高位。

动力煤的下游行业特别是电力行业基本都和经济活动密切相关，而影响经济活动最大的两个变量就是疫情和经济政策。受疫情反复扰动的影响，今年全社会用电量一直不温不火，火电发电量增速远低于往年。7月火电发电量增加主要是南方高温天气和水电出力减少所致。

随着三伏天结束，长江上游降雨量明显增加，火电的负荷随即回归正常。经济政策方面，从7月28日召开的中央政治局会议来看，高层弱化了关于经济增长的表述，不再强调完成全年5.5%经济增速的目标。政策这一块暂时没有向上的推力，接下来，动力煤的需求还是要看社会经济活动的恢复情况。

可以看到，目前主要城市的地铁客运流量仍低于2021年平均水平，表明经济活动的复苏仍需时日。 

如果说国内动力煤供需平衡甚至偏宽松，那么国外则是捉襟见肘。这一点从国内外动力煤的价格上就可以明显感受到。澳大利亚纽卡斯尔港、南非理查德港、欧洲ARA港代表了海外贸易煤的主流价格。

可以看到，国外三大港口煤炭价格目前已经达到450美元/吨，比年初的110美元翻了四翻。相较而言，国内在保供稳价政策执行之后，港口煤价基本稳定在1000元/吨的水平，产地中长期交易价格更是限制在550-770元/吨的价格区间之内。

细究海外煤炭紧缺的原因，导火索是俄乌冲突，根源还是新旧能源转换过快，能源供应体系脆弱。根据2020年的数据，世界主要经济体中，澳大利亚、印度尼西亚和俄罗斯是最大的煤炭出口国，印度、日本、韩国、欧洲是最大的煤炭进口地。

俄罗斯靠近欧洲具有地理优势，又是能源生产大国，所以其在欧盟的能源供给中充当着不可或缺的角色。俄乌冲突之后，欧盟对俄煤进行了煤炭禁运令。另外，为了应对俄罗斯断供天然气的风险，欧盟很多国家不得不重启燃煤机组。

一方面，禁运俄煤形成了煤炭缺口；另一方面煤炭对天然气的替代需求也增加了煤炭的供需缺口。除了欧盟，世界煤炭贸易市场上还有一个重要的变量，那就是印度。

近年来，印度的GDP维持了较高的增速，对煤炭的需求大幅上涨，进一步加剧了国际市场煤炭的紧俏程度。

我国动力煤进口依赖度较低，同时对于煤炭进出口的态度也一直是鼓励进口限制出口，所以国内外煤炭价格的劈叉并不能通过进出口调节。不过，国内用煤成本特别是用电成本的巨大落差可以为下游制造业创造出口机遇。

今年以来，我国出口一直保持着高增长态势。可以看到，我国经济的三驾马车当中，出口表现最为亮眼，即使去年的出口水平珠玉在前基数偏高，今年出口的累积同比也依然达到了13%的超高增速。

综合来看，保供政策下，国内动力煤供给维持高位，需求短期难以看到增量，年底之前，动力煤依旧还是维持供需趋宽松的格局。不过，海内外动力煤价格的分化有利于国内制造业出口，这是一个可以不错的机会，可以关注相关出口行业。

2. 焦煤焦炭：终端需求VS政策预期，焦煤供需弱于焦炭

煤焦当下的主要影响因素包括终端需求、政策预期、供给和库存。

其中终端需求和政策预期的博弈决定了煤焦价格的方向，供给和库存决定了价格变动的幅度。

终端需求方面，主要看房地产。今年1-7月，房地产销售面积、新开工、施工和竣工累计同比均大幅下降，房企的资金紧张程度处于近十年的最高水平。因此，房地产这一段暂时看不到改善迹象。

政策预期方面，在7月中央政治局给下半年经济政策定了调之后，不搞大规模刺激、托底成为了市场对下半年经济政策的共识。作为接下来几个月最为重磅的会议，会议有可能会对先前定的调做出调整。另外，近期在“一城一策”的政策下，部分重点城市有放松限购条件的动作，也给了市场预期政策回暖的想象空间。

供给方面，焦煤国内供给平稳，但进口下半年增量可观；焦企持续亏损，焦企生产欲望不足，焦炭产量下滑。

库存方面，煤焦目前均处于历史绝对低位，而且上下游之间表现出上高下低的库存结构。一般来说，一旦需求启动，下游补库，这种库存结构将加大价格的涨幅。

接下来我们逐一对煤焦的终端需求、政策、供给及库存进行详细分析。

终端需求主要看房地产，而房地产主要看流动性、销售和开发资金来源。从7月的宏观数据来看，社融增量仅7561亿，远低于6月的51797亿，也远低于去年同期的10752亿元。

社融不及预期的同时，M2却是在创新高的，这说明当下市场的货币供应是充足的，问题在于经济增长放缓，居民加消费意愿不足。新增人民币贷款方面，和房贷直接挂钩的居民中长期贷款的增量也是低于往年同期的。

房企的资金来源方面，房地产开发投资完成额/资金来源目前已经达到90%的高位，即使把时间跨度拉长到十年，也是一个极高的水平。

房企资金紧张，自然无力加大开发力度。所以，我们认为房地产的本轮下跌不会很快拐头，下半年难言回暖。

房地产的现实情况不乐观已经是一个共识，目前最大的变量在政策面。8月24日，国常会会议强调，允许地方“一城一策”灵活运用信贷等政策，合理支持刚性和改善性住房需求。

时间再往前推两天，8月22日，央行宣布将LPR1年期利率调整为3.65%，LPR5年利率调整为4.30%。1年期下调5个基点，5年期下调15个基点。5年期LPR对标的是居民房贷利率，此次央行的非对称降息，也表明了其对刚改住房需求的支持。虽然房地产的政策在逐步的放开，但还是要辩证的去看待。

截至目前，政策对房地产的态度还是以稳为主，并没有大力刺激的打算。这一点其实在7月的中央政治局会议上已经有了明确态度，会议表示，不搞大规模刺激政策。

不过，接下来即将要召开的是又一重磅会议，有可能会对之前的定调进行调整。因此，政策面上的利好预期短期依旧存在。

炼焦煤国内产量变化不大，进口有增量。可以看到近三年以来，国产炼焦煤的月均产量基本围绕着4200万吨上下浮动。即使在2021年焦煤价格疯涨的时间段，炼焦煤的产量也没有出现明显的放大。

这从一定程度上反映出我国炼焦煤供应弹性小的特点，目前基本处在产量天花板水平上，后续基本稳定在这一水平。

2021年以来焦煤的短缺很大一部分都是由进口减量导致的。一是2021年开始执行的澳煤通关禁令，与2019年相比，澳煤减少了2470万吨的进口量；二是蒙古疫情扰动阻碍的蒙煤的通关，与2019年相比，2021年蒙煤进口减少近1970万吨。

虽然俄罗斯、美国和加拿大三国增加了进口量，但依旧无法补足澳煤和蒙煤的缺口。2022年，俄乌冲突对我国的炼焦煤进口格局再次形成冲击。欧盟对俄煤进行禁运，俄罗斯只得进一步将炼焦煤向我国倾斜。美加两国则转而增加对欧盟的出口量，减少了对我国的出口份额。

目前蒙古疫情逐步得到控制，甘其毛都口岸的中蒙铁路顺利通车，蒙煤运输能力得到大幅提高。综合来看，今年的炼焦煤进口形势是要好于去年的。

根据估算，今年的炼焦煤进口量可以比2021年增加790万吨，虽然仍未达到2019年的水平，但相比去年已经有了很大的改善。

目前焦炭的供给处于低位，但弹性较大。从230家独立焦企的产能利用率可以看出，今年焦企的产能利用率基本是近五年来的最低水平。之所以会出现这种现象，主要是今年的炼焦利润长时间处于亏损线以下，焦企为了减少亏损主动减产。

焦企的低产能利用率就使得焦炭的供给弹性大大增加，一旦下游需求好转，炼焦利润回升，焦炭产量必将快速释放。

库存方面，现在焦煤焦炭的库存均集中在上游，下游库存普遍处于绝对低位。在需求萎靡行业亏损严重的时候，生产企业均倾向于低库存经营策略。

不过，目前下游的库存已经远远低于低库存策略的下限了。一旦需求有所好转，下游开工回升，必然会引发下游的集中补库。当然，补库的前提条件是需求有实质性好转，所以对于下游的补库行为需要关注，但补库逻辑更多的还要借助需求来驱动。

综合来看，下半年煤焦的价格主要要看政策走向以及终端需求的边际变化。从目前来看，终端需求依旧是偏空的，能够扭转预期的就剩下政策了。

在10月19号的会议结果出来之前，市场可能会反复对政策预期进行交易，煤焦维持震荡。如果后续政策加大刺激力度，在低库存的加持下煤焦可能会有一波反弹。如果政策维持原来的基调，那么在终端需求的拖累下，煤焦将继续维持弱势。

虽然在会议之前，煤焦的方向不明确，但有一点是可以确定的，那就是焦炭的供需格局要好于焦煤，所以做焦煤和焦炭之间的套利不失为一个好的选择。

看了“中国煤炭行业简析”之后，您是否对煤炭行业周期有更深层次理解？

【专题回顾】

发现 | 中国煤炭行业简析（一）——煤炭的分类和定价机制

https://t.10jqka.com.cn/pid_243255775.shtml

发现 | 中国煤炭行业简析（二）中国煤炭的供需格局

https://t.10jqka.com.cn/pid_243715065.shtml

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