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摘要

尿素加权合约价格节后在冲高回落后在（1800，1900）区间震荡运行， 01合约价格稍显弱势，中枢较加权下移，定价方面宏观驱动不足，成本及供需维度弱稳是现实弱势的主要原因，宏观维度弱现实预期中性偏强决定成本维度格局，同时供需维度出口需求预期增加共同驱动UR1-5价差走弱。

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展望未来，笔者对UR05合约价格预期乐观，宏观及成本维度边际改善，供需维度旺季供需两旺叠加出口增长预期，故事素材充足，而弱现实决定了多配UR05合约安全边际是首要条件，价格阶段参考震荡区间下边际作为防守区间中枢。

一、弱现实强预期 反套结构的合理性

宏观维度复苏期前端政策发力，财货双宽，股指期货是逻辑上的龙头，复苏预期充分计价，而商品像风筝一样，远端随利好飘在空中而现实供需弱势如同放风筝的人拉线拖累预期的高度，所以从宏观维度弱现实边际改善，预期需要时间兑现实物工作量，商品呈现反套结构合理。

成本维度煤炭价格弱稳，电力是实体经济运行的晴雨表，从电力供需结构分析供给宽松需求弱稳，供给端新能源装机增速迅猛增长，特别是光伏装机2024年1-9月新增发电装机容量占比66%，远高于风电水电及火电新增装机，随光伏等新能源成本优势显现，预期逐步压制火电供给进而收缩煤炭需求。电力需求端整体跟随宏观节奏变化，弱现实强预期格局。

供需维度现实端高供给弱需求，供给端日产靠近19万吨，虽然气头供给取暖季季节性减产但需求端表需季节性走弱，上游库存快速上行至同比新高位置，近端确实有冬储需求值得期待，但高库存下作为买家心态会较为从容，时间适当推迟、数量适当分批逻辑上合理。

二、核心变量

商品走出独立行情的前提是自身优秀的供需局势，比如近期的棕榈油和氧化铝，尿素如想走出独立行情核心变量笔者认为在出口需求上面。

尿素过去5年平均净出口量在450万吨左右，需求占比约8%。2024年1-9月份净出口24.6万吨，占比不足1%，如出口需求回复则预期供需格局转好，而当下冬储及年后春耕备肥预期出口需求维持弱稳，但出口增长预期大概率长期存在于市场参与者的多空博弈中，所以从这个角度UR1-5反套走势合理，如后续旺季农需转好，内外价差进一步扩大，则UR05行情可期。

三、小结

宏观成本及供需维度均为弱现实强预期结构，需求增长方向相对确定而时间不确定，现实端弱势库存高位上游去利润价格安全边际较好，建议可考虑偏防守的适当多配，等待驱动兑现。

陈阵

中粮期货研究院 化工高级研究员

交易咨询资格证号：Z0015281

李强

中粮期货研究院 化工研究员

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