同花顺-圈子

　　时常感慨研究是门艺术，也是门统计学，它既需要带着天马行空的创意去发现无数人经过的相同风景中的不同美感，也需要用缜密的数据与逻辑去推敲产生于眼前的这片不同于其他风景的美是否真实。在之前的《生猪基础知识使用手册》系列专题中我们为投资者铺垫了生猪的基础知识，但并未就整个投研框架进行描绘，主要是认为进行通篇的描绘略显“平淡”，每个供需指标之间可以有着更深度的思考以及数据处理方式上的创新，不同指标间的组合也可以反映出更多的信息，这是《说猪解“膘”》系列诞生的原因，解“膘”即解标。

　　未来本系列将与《思绪乱弹系列》相辅相成，思考如何将一些创新的思路变现至行情的分析中，努力窥探那隐藏在市场中的一缕光。“寻穷天下无名水，历遍人间不到山”不仅是唐僧取经路的写照，亦将是我在研究上的“求经之路”。

　　01

　　灵魂一问

　　对于生猪研究来说，研究需求似乎是一件吃力不讨好的事情，虽然供需两者共同决定了生猪的价格，但相比较于解释力度大、具有多维度指标互相映证的供应来说，需求就显得更为主观，解释力度也较小。究其原因，一方面是可量化指标的缺失，另一方面也与人口、城市化率的达峰和有限的个人生理需求导致需求总量较为稳定有关，但不可否认的是虽然未来全年的猪肉需求总量可能继续维持稳定甚至略有下跌的趋势，但年内需求的季节性变化对生猪价格的影响仍占据一席之地，尤其是“边际”这一概念，因此这也是我们仍不断研究需求的原因。

　　那么用什么数据指标来近似替代需求呢？市面上的很多研报都用屠宰量来作为观察需求的指标，其背后的底层逻辑是屠宰企业“以销定产”的经营方式，即屠宰企业根据“下游”订单的需要来向养殖场发布收购计划，从而最终确定每天的屠宰量，屠宰量越多说明下游订单需要就越多，需求也就越旺盛。但我们不经提出疑问，“以销定产”指的是终端消费的好坏会向上传导至屠宰端，影响屠宰的收购计划，从而决定最终的屠宰量，需求好则屠宰量高这一逻辑传导并无问题，但学过逻辑的朋友都应该知道，A→B为真推不出B→A为真，即上述这一逻辑不能推导出屠宰量越高，需求就越好的结论。我们从数据端来看亦是如此，如果把屠宰量当作需求，当月出栏量作为供应，那么当月的价格P应该等于f（屠宰量，出栏量）的函数（暂不考虑体重），在实际的分析中，由于出栏量数据极度的滞后（农业部以季度发布），因此我们将10个月前能繁母猪的存栏量作为对出栏量数据的近似替代，通过构架VAR模型（我们认为出栏量通过屠宰转化为供应，供应与屠宰量之间存在着动态的互动关系）以及脉冲响应的分析发现，屠宰量和能繁母猪存栏量对价格是一个负向的冲击，而不是市场认为的那般：屠宰量越高（需求越好），对价格越有利。再者，从简单的屠宰量与价格的走势图来看，两者大部分时间也呈现出负相关的关系，似乎屠宰量是一个供应的指标，至此我们不经提出本篇的灵魂一问：屠宰量指标真的能用来代表实际的需求好坏吗？

　　02

　　僧推月下门

　　如果从屠宰量是一个单纯的需求指标的角度来考虑，那么结合图2来看其会出现两种比较矛盾的现象：第一种是屠宰量的下降带来的价格上升。屠宰量持续呈现下降趋势，价格却持续上涨，这是从单纯的需求角度所不能解释的，因为如果需求在不断恶化，那么价格必然不可能呈现持续上涨的局面；第二种则是随着屠宰量的上升带来价格的下降。同样地，如果其真是纯粹的需求指标，随着需求的向好，价格不应该出现得不到支撑式的下跌；如果屠宰量是一个单纯的供应指标呢？结合图2来看，在现实中其作为纯粹的供应指标也会面临两种难以解释的现象，第一种是屠宰量与价格的双增，即随着供应的增加，价格持续上涨，这是从纯粹的供应角度难以解释的；第二种是屠宰量与价格的双降，即随着供应的减少，价格持续下跌，与上一种情况一样，也很难只从供应角度来解释该矛盾。

　　那么该如何来理解这四种矛盾的现象呢？我们得先理清生猪从出栏到终端市场的链条，如图3所示，生猪从养殖厂出栏后经屠宰厂屠宰变成白条肉，白条肉经贸易商运输到终端市场，到市场后再进行分割，最后分割后的猪肉根据不同部位按照不同的定价进行出售。在这条产业链中，生猪的出栏量经过屠宰厂转换为白条肉的量，从而成为最接近终端的“供应”， 这部分的“供应”可以用屠宰量去近似表达（近似是因为屠宰量指标并未考虑分割入库的冻肉以及体重指标所蕴含的信息，但相比用滞后的出栏量与缺失的白条肉数据，这点缺失是可以接受的），此时屠宰量就具有了“供应”的属性；另一方面，价格是由供应与需求决定的，但价格的变化又会影响居民的消费能力与意愿，从而反过来影响价格，并向上传导影响贸易商对屠宰厂的订单需求，进而最终影响屠宰量，此时屠宰量又具备了“需求”的属性。再者，我们结合图一的脉冲响应分析结果来看，屠宰量不仅受到能繁母猪数量的冲击，同时也受到价格的冲击，这与从产业链分析的逻辑是基本一致的，所以我们认为屠宰量指标既不是单纯的需求指标，也不是单纯的供应指标，它集供需因素为一身（需求方面需结合价格），与价格指标一道，可反映出当下市场供需的相对强弱。

　　综上，四种矛盾现象的本质其实都是供需相对强弱的表达，T（屠宰量）下降，P（价格）上涨和T上涨，P上涨都表明了当下市场需求相对供应的偏强，即需求能够消化当前市场的供应，但前者更着重于供应的弱，而后者则着重于需求的强；T上涨，P下降和T下降，P下降则反映的是当下市场需求相对供应的偏弱，即需求难以完全消化市场的供应。同样的，前者更着重于供应的强，后者则着重于需求的弱。而猪周期的运行其实就是供需相对强弱的转换，因此笔者提出假设，是否可以通过这四种指标的组合来辅助判断周期运行所处的阶段：当市场上T↓P↑时，此时往往处于供应相对偏弱的状态，随着此种情形的延续，P将越来越高（周期上行阶段的开始），而贸易商会注意到终端需求的偏强（相对），开始逐渐增加对屠宰的订单，因此在某一时间段内，若此时的需求仍能包含市场的供应，就会出现T↑P↑的情形（上涨行情的进一步确认），但是随着P的上涨，其会对原本相对较强的需求起到削弱，直到某一时点，市场上的供应超过需求，市场就转换成了T↑P↓的状态（即开启周期的下行阶段），由于此时价格在相对高位叠加终端向上传导存在一定的时滞，因此在P↓的时候T保持↑的状态（这在脉冲响应的模型中也得到佐证，P对T在前几期是负相关，即随着P的下降，T仍然有向上的冲击），直到终端贸易商注意到市场需求相对的偏弱，逐渐开始减少对屠宰端的订单，但若此时减少的量较少，虽P的下降能促进一定的需求增长，市场价格仍旧会呈现下降趋势，从而出现T↓P↓的情形（市场最悲观的时候），直到需求再次占据相对上风，转换为T↓P↑的状态，开启新一轮的周期。当然这一切都是假设，事实如何还需经过历史数据去验证，所以接下来我们将用历史上的几轮猪周期来验证该假设是否成立。

　　03

　　绝知此事要躬行

　　在梳理了屠宰量与价格所表达的含义后，如何通过该组合指标来理解和研判行情走势是本章节想要研究的核心问题，对此先通过三轮周期来观察该组合指标的变化。在对历史周期进行分析时我们需要先做一定的数据处理，因为屠宰量和价格存在着明显的季节性（如图4、图5所示），在年前年后以及夏季会因季节性原因出现大幅的波动，影响阶段的判断，所以分别将两指标进行季节性分解，得到去除季节成分后的序列后，以《生猪基础知识手册——猪周期的演变与复盘》中猪周期时间段的划分得到图6-图8（第一轮猪周期由于数据的部分缺失暂不纳入）。

　　首先从第二轮猪周期来分析，上一轮猪周期的末尾迎来的是T和P的双降带来的双底，表明那时的市场需求相对悲观，然后自2010年4月到年前，T处于水平震荡，P则↑的状态，说明了在供应可能未减弱的情况下，市场需求开始逐渐占据回暖，占据上风（从前期猪周期的复盘也证实了此时的供应仍然偏多），并且年前T的大幅上行，价格并未回落，进一步说明了此时市场处于需求偏强的阶段，随后年后T开始下行，P则继续升高，市场进入了供应偏弱（产能减少兑现）的阶段，此时上涨周期基本能得到确认；随后T↓P↑的状态一直持续到2011年6月，两者各自到达其底/顶部（比未经处理的价格数据要提前3个月），紧接着就是价格高位带来的需求抑制，供应逐渐占据主导进入T↑P↓的阶段，除了2012年的年前和年后给价格带来一定的反弹（前者是T↑P↑，说明是年前消费对供应的承接能力明显较强，后者是T↓P↑，说明的是供应在年后明显减量，需求“缓”过一口气），其余时间则一直是供应相对偏强的状态，直到2014年年后T的明显下跌也未能挽回P，需求明显偏弱，随后T回升幅度过大，完成P的最后一砸。

　　前一轮周期价格的最后一砸，砸出了价格的相对低点，带来的是T在14年4月的急速下降与P的上升，反映出了供应偏弱带来的上涨，但是是否是产能去化所带来的仍需看后面组合指标的状态，自4月后T保持水平震荡，但P不像第二轮周期的开始有所上行，反而略微下降，说明这时的需求并没有像第二轮那样得到恢复，而且产能也很有可能还没有进入下降的趋势（从复盘的时候发现是冻品入库与二育造成了这一现象，佐证了这一想法），直到春节前T大幅上行与P的低位支撑略带上涨，表明了需求在底部的回暖，同时年后伴随着T持续的回落和P的上涨，市场进入由产能下降带来的上涨；随后15年7-8月T↑P↓也可以看出本轮猪周期没有像上轮那样是供需的双发力，只有年前的需求才能承接住供应，随后直到2016的年后T大幅下行P创出新高从而结束这一上涨周期，随后便是T↑P↓所表现的供应偏多导致的下行周期，除了年前年后价格略有反弹，价格基本一路下行，直到18年后T↓P↓说明了需求的疲软，市场的悲观，但需求往往在悲观中诞生，低价促进需求，T在同年4-5月上升后价格也并未继续下降，说明需求已有回暖迹象。

　　本轮周期开始随着T的震荡下行，P却没有明显上升，说明此时还并没有进入供应减少的阶段，可能存在二育压栏现象，直到19年年后T的下行价格有了明显提升，并且之后T并未下行太多但P继续上行，说明此时市场需求开始偏强，持续的T↓P↑，基本确定已经进入到供应减少的阶段，直到价格创出新高，但在19年年前T依旧在低位，但P已有下降迹象，说明在如此高的价格之下需求已经有所转弱趋势，此后T上升缓慢，P震荡下行，直到2021年前T的小幅上行P却开始继续向下，说明年前的重要需求支撑被打破，需求明显进入弱势阶段（下降趋势逐渐被确定），随后是T↑P↓的下行阶段，直到2022年年初，与上一轮周期一样，经历了T↓P↓后，逐渐出现T年后修复向上，P能承接的需求回暖支撑。

　　通过这三轮猪周期的复盘，可以总结出以下的规律：

　　1. T↓P↓往往出现在一个周期的末端行情，此时P已经经过T↑P↓的阶段，处于较低位置，但这种情况出现的时间不多也不长，与预想的不一致，笔者猜想可能是消费者对猪肉的刚性需求所导致的，当对猪肉需求低到一定程度后需求难有再下降空间，而此时T的下降很容易从供应端带动P上涨，这也是为什么新的周期开始往往是从T↓P↑开始的；

　　2.T↓P↑不一定意味着新周期的开启，也可能是二育的拉动，但二育往往偏短期（T↓P↑的持续时间不会超过三个月），并且新周期的开始往往会经历一个T↓P↓的悲观行情；

　　3.下行周期的过度一般是由T↓P↑到T↑P↓的转变，但前提是T和P处于各自的相对低/高位；

　　4.年前P对T的上涨敏感度较低，往往会出现T↑P↑的情况，此时不一定说明需求较强，只能说明此时需求有一定支撑，如果年后T大幅↓往往会带动P短期↑，而一旦年前T↑与之对应的是P的↓，年后P往往不容乐观。

　　在得出相关规律后，我们便尝试用得到的规律代入到本轮猪周期中，看看目前这轮周期处于什么位置，近期的上涨是否是新一轮周期的开始。从月度数据来看，本轮猪周期依旧开始于T↓P↑，22年10月价格达到高位，随后年前T的上升P却没有承接住，年后虽然经历了T↓P↓阶段，但随后迎来的依旧是T 的上行，P继续震荡向下，依旧处于下跌周期中，直到24年年前出现了T↑P开始底部承接，虽然2月农业农村部的数据还未出来，但从涌益数据端口来看2月呈现T↓P↓的阶段，3月则有T继续减弱P开始上行的趋势，但目前仍旧不确定是否进入新的上涨周期，主要是目前存在明显的压栏二育现象，不确定是否进入到产能周期减少的阶段，因此还要继续观察，但从以往几轮来看，T↓P↓出现后往往代表需求可能见底，后续只要进入到产能减少阶段，P就存在上行的可能，因此针对目前的行情，短期做空显得风险较大，但做多也可能为时尚早，起码要观察后续T↓P↑是否能延续三个月以上。

　　04

　　后记

　　本篇文章对屠宰量这一指标做了一些新的理解，并对其运用做了新的尝试，旨在为读者对行情的判断提供新的思考维度。从指标的运用来看，屠宰量与价格的组合是一个偏滞后的指标，主要还是为了研判一轮猪周期中当前处于某一阶段，当然投资者们也可尝试用日度数据去拟合，研究其是否能更快发现周期阶段间的转换。并且我们需要知道，任何指标所能表达的信息都是有限的，仅通过一个指标来对当前行情下判断显得就略显草率，因此还需结合其他指标的理解与运用，如果能共振那么就大大加强了对行情研判的准确度。所以本系列后续会对其他指标进行一一解读，这个过程不仅方便读者加深对某些指标的理解，也是笔者对研究框架的重新梳理过程，最终所有指标的理解就成为了一个大的研究框架。当然尝试性的新思路也可能会存在一定的逻辑问题，因此本系列也并不是单纯输出的系列，而更想与读者进行交流，越辩越明，所以也欢迎读者联系笔者做一定的交流，如有路演需求也可联系笔者。

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