同花顺-圈子

　　作者| 花姐

　　流程编辑|花街君（hjcj2021）

　　花街君曾经通过《美的跌惨！格力更惨，市场在担忧什么》、《格力电器渠道突围战背后的“尔虞我诈”》两篇文章，曾引起热烈反响并突破万+的阅读量。

　　以上两篇文章可以说是姊妹篇，全面复盘了格力是如何通过渠道策略出奇制胜成为渠道双雄；然而随着进一步发展又不得不面临渠道反噬的阵痛。

　　其实格力遭遇渠道反噬早就有苗头，但是渠道改革直到2019年才后知后觉启动，这背后深层次症结是格力不合理的公司治理结构拖延了格力的渠道自我革命决心。

　　直到格力电器在2019年末引入高瓴资本进行混改、进而转变为无实际控制人状态，公司治理问题得到根本性解决，也正是这一年，算是董明珠正式打响格力的渠道的自我革命之战。

　　根据格力今天公布的半年报，格力似乎还依旧经历着渠道改革的阵痛！

　　空调依然是基本盘，多元化路漫漫

　　格力电器业务分为空调与其他，而空调业务在下游地产疲软之际，其天花板似乎肉眼可见，因此，市场对格力的期待或者说估值溢价想象空间是两个地方，一个是空调出海的增量，另一个是空调以为多元化业务的增量。

　　2021 年上半年，公司实现营业总收入 920.11 亿元，较上年同期增长 30.32%；利润总额 109.76 亿元，较上年同期增长 42.62%；实现归属于上市公司股东的净利润 94.57 亿元，较上年同期增长 48.64%。

　　整体业绩尚可！

　　但是我们将业务结构拆开看，空调业务占比73.79%，增速62.57%；而生活电器、智能装备等占比依然较小，出现负增长，增速分别为-0.38%、-5.44%。

　　再从区域收入拆解看，内销业务是大头，增速53.91%，而外销增速仅为7%。

　　但也值得说道是，格力二季度收入创新高似乎略超市场预期。

　　Q1公司实现营收335.2亿，较2020年同期增长60.3%，较2019年同期下降18.3%，实现归母净利润34.4亿，较2020年同期增长121%，较2019年同期下降39.3%，毛利率24.43%（YOY+6.94 pcts），净利率10.40%（YOY+2.66 pcts）； Q2公司单季度实现营收584.9亿，较2020年同期增长17.7%，较2019年同期增长2.02%，实现归母净利润60.1亿，较2020年同期增长25.2%，较2019年同期下降25.6%；毛利率23.34%（YOY+0.72 pct），净利率10.44%（YOY+0.57 pct）。

　　其实，今年执行新会计准则，销售返利因执行新收入准则，不计入销售费用，冲减营业收入。如果将还原以前年度，Q2的销售收入可能更高！

　　尽管格力电器Q2 单季度收入创历史新高，一方面可能是6 月份以来地产竣工提速带动装修需求逐步释放，另一方面叠加高温天气增多。因此，二季度是不是需求顶峰？或者说下半年增速可能得慢下来？用券商的黑话就是需求拐点在下半年！

　　格力渠道改革的阵痛：毛利率与现金流

　　董明珠通过股权、返利等方式深度绑定了渠道商。董明珠最终通过“渠道压货、销售返利”实现了渠道商与厂商的共赢局面。董明珠也因此与核心渠道商建立起了深厚的革命友谊。

　　在旧渠道模式下，格力电器通过淡季返利鼓励经销商打款进货，缓解产能闲置旺季负荷生产等问题；平滑企业现金流，即压货模式也可以吸收渠道资金，减少企业自身资金占用，利用渠道资金经营，压货模式实现了经营加杠杆。

　　2019年以来，以“董明珠的店”和格力电子商务公司的成立为标志，标志着格力对传统渠道开始动刀子。

　　在格力传统的销售模式中，销售公司负责当地销售的政策调节，通过向经销商压货并收回打款实现平滑现金流的的蓄水池功能，同时进行当地经销商关系的维护以及相关服务。

　　而董明珠的店以及去年双十一线上线下联动，格力已经在初步试水转变销售公司职能，一定程度上减弱了销售公司在销售环节中政策调节与蓄水池功能！

　　这反应到财报的结果就是，格力电器的经营活动产生的现金流净额不太好。渠道改革之前，格力电器经营现金流一直为正，自改革后现金流为负，呈现出“大失血”状态。2017年至2021年上半年，经营活动净现金流分别为36.37亿元、89.39亿元、164.56亿元、-45.18亿元、-60.71亿元。

　　公司的现金流负流出的口子越来越大，格力电器的经营杠杆似乎随着渠道自我革命在 “消逝”！换言之，格力占用渠道商资金的能力似乎在明显减弱。

　　由于旧渠道改革，公司或不得不通过价格调节对冲渠道改革的阵痛！事实上，财报的毛利率表现似乎也验证了这一逻辑。

　　那公司半年报是怎么说的呢？

　　格力说了两点：2020年上半年公司受新型冠状病毒肺炎疫情的影响，空调行业终端市场销售、安装活动受限，终端消费需求减弱，同时新能效标准加剧行业竞争，公司实施积极的促销政策；2021年上半年，公司进一步推进新零售全面布局，推动线上线下渠道深度融合，凭借品牌、技术优势，自主创新，在高质量发展道路上不断取得新的突破，促进业绩回升。

　　可以看出，公司采取了促销促进业绩回升，也是传说的以价换量，这种盈利的可持续性如果没有规模效应那就是伪逻辑。

　　当然，毛利率下降也可能源自行业价格战重启、原材料上涨等等。反正，当下，花街君是不想买格力，主要是成长性空间不足，即多元化困境还未见突破估值想象空间迹象。当然，如果看好格力分红，当成熟公司看，此时或也可以买入！

　　最后，花街君需要提醒的是，在格力管理层股权激励的冲动下，需要警惕可能存在的业绩调节可能性，具体怎么调节，可以详细阅读花街君的《格力电器渠道突围战背后的“尔虞我诈”》这篇文章。