同花顺-圈子

　　事项：2024年6月中国综合PMI产出指数为50.5%，较上月下降0.5个百分点。

　　1. 制造业景气度仍然较高，但服务业和建筑业景气回落。6月制造业、服务业、建筑业三大PMI产出指数均较上月有所下降。我们对三大指标进行指数化处理，以更好观测经济的同比趋势变化，可见6月制造业生产指数的同比持平于上月，但服务业商务活动指数同比继续回落，显示服务业从疫后复苏走向常态化增长，而建筑业商务活动指数的同比进一步创新低，反映房地产和基建项目的总体收缩。历史上，制造业产出指数的同比与工业增加值同比有较好相关性，服务业商务活动指数的同比与第三产业GDP同比的变动方向也较一致。

　　2. 制造业生产扩张快于需求扩张，呈现被动补库存，工业品价格环比回落。制造业PMI分项中，呈现出几个特点：1）生产指数依然好于新订单指数，前者处于扩张区间、后者位于收缩区间，意味着产销率或仍处于低位，需求偏弱。2）制造业产成品库存指数进一步回升、原材料库存指数继续回落，意味着产成品库存可能主要是被动累积。3）原材料购进价格指数继上月反弹后回落，意味着5月PPI环比转正或不可持续，从二者相关性推断，预测6月PPI环比在-0.1%左右，对应PPI同比在去年同期基数走低的加持下回升至-0.7%。

　　3. 制造业新出口订单指数表现仍然偏弱，但其对出口的指示意义有所下降。PMI调查统计的行业样本量分布与出口总额的行业分布有较明显差异，而今年以来工业出口的行业分化较大。对今年出口增长贡献率较高的铁路、航空、船舶及其它运输设备，金属制品，通用设备，专用设备，塑料橡胶制品等行业，在PMI中所占权重并不高；而在PMI中占有较高权重的电器机械，计算机通信电子，黑色金属冶炼加工三大行业，今年出口均为同比负增长。这就势必会导致PMI统计调查所显示的出口新订单景气度要弱于实际的制造业出口表现。我们认为，今年中国出口面临的整体外需环境较为稳健，出口增长的不确定性主要在于中美经贸冲突带来中国出口市占率的不稳，而目前这一影响尚不明显。

　　4. 非制造业仍反映市场需求不足。据中国物流信息中心解读，上半年反映市场需求不足的企业比重均值为59.6%，明显高于去年53.7%的全年平均水平；6月份，该比重升至62%以上。1）建筑业商务活动指数主要受到建筑装饰行业的拖累，反映房地产市场仍在深刻调整之中，5月出台的房地产新政的效果尚不明显。2）服务业商务活动指数的支撑动力主要来自货币金融服务业和新动能相关行业。临近季度末，货币金融服务业市场需求集中释放，带动经营活动趋于活跃。同时，以电信运营为代表的信息服务业今年以来持续保持活跃态势，也较好支撑了服务业的增长。

　　风险提示：稳增长政策落地效果不及预期，地缘冲突升级，海外制造业复苏不及预期等。

　　2024年6月中国综合PMI产出指数为50.5%，较上月下降0.5个百分点。从PMI统计调查来看，6月中国经济增长景气程度较上月有所放缓。

　　1、制造业景气度仍然较高，但服务业和建筑业景气回落。

　　从制造业、服务业、建筑业三大PMI产出指数来看，6月制造业生产指数为50.6%，较上月下降0.2个百分点；服务业商务活动指数为50.2%，较上月下降0.3个百分点；建筑业商务活动指数为52.3%，较上月下降2.1个百分点。我们对三大指标进行指数化处理，以更好观测经济的同比趋势变化，可见6月制造业生产指数的同比持平于上月，但服务业商务活动指数同比继续回落，显示服务业从疫后复苏走向常态化增长，而建筑业商务活动指数的同比进一步创新低，反映房地产和基建项目的总体收缩。历史上，制造业产出指数的同比与工业增加值同比有较好相关性，服务业商务活动指数的同比与第三产业GDP同比的变动方向也较一致。

　　2、制造业生产扩张快于需求扩张，呈现被动补库存，工业品价格环比回落。

　　制造业PMI分项中，呈现出几个特点：

　　1）生产指数依然好于新订单指数，前者处于扩张区间、后者位于收缩区间，意味着产销率或仍处于低位，需求偏弱。

　　2）制造业产成品库存指数进一步回升、原材料库存指数继续回落，意味着产成品库存可能主要是被动累积。

　　3）原材料购进价格指数继上月反弹后回落，意味着5月PPI环比转正或不可持续，从二者相关性推断，预测6月PPI环比在-0.1%左右，对应PPI同比在去年同期基数走低的加持下回升至-0.7%。

　　3、制造业新出口订单指数表现仍然偏弱，但其对出口的指示意义有所下降。

　　6月制造业PMI新出口订单指数仍然处于收缩区间，但相比于去年指数水平有所好转；经过指数化处理的新出口订单指数的同比虽有所回升，但幅度温和，不及今年以来实际的出口总额和工业出口交货值的表现。究其原因，主要在于PMI调查统计的行业样本量分布与出口总额的行业分布有较明显差异，而今年以来工业出口的行业分化较大，使得PMI新出口订单指数的指示意义有所下降。

　　制造业采购经理调查采用PPS（Probability Proportional to Size）抽样方法，以制造业行业大类为层，行业样本量按其增加值占全部制造业增加值的比重分配，层内样本使用与企业主营业务收入成比例的概率抽取。可见，各行业营业收入的占比可较好地表征各行业在PMI调查统计中所占权重的高低，将其与各行业对今年出口交货值增长的贡献率进行对比，可以发现二者的差距比较明显。对今年出口增长贡献率较高的铁路、航空、船舶及其它运输设备，金属制品，通用设备，专用设备，塑料橡胶制品等行业，在PMI中所占权重并不高；而在PMI中占有较高权重的电器机械，计算机通信电子，黑色金属冶炼加工三大行业，今年出口均为同比负增长。这就势必会导致PMI统计调查所显示的出口新订单景气度要弱于实际的制造业出口表现。

　　我们认为，今年中国出口面临的整体外需环境较为稳健，出口增长的不确定性主要在于中美经贸冲突带来中国出口市占率的不稳，而目前这一影响尚不明显。

　　4、非制造业仍反映市场需求不足。

　　据中国物流信息中心解读，上半年反映市场需求不足的企业比重均值为59.6%，要明显高于去年53.7%的全年平均水平；6月份，该比重升至62%以上。

　　1）建筑业商务活动指数主要受到建筑装饰行业的拖累，而与基建相关的土木工程建筑活动保持较快增长、房屋建筑活动保持平稳运行。反映房地产市场仍在深刻调整之中，5月出台的房地产新政的效果尚不明显。

　　2）服务业商务活动指数的支撑动力主要来自货币金融服务业和新动能相关行业。临近季度末，货币金融服务业市场需求集中释放，带动经营活动趋于活跃。同时，以电信运营为代表的信息服务业今年以来持续保持活跃态势，也较好支撑了服务业的增长。服务业业务活动预期指数较上月上升，主要源于暑期消费旺季的来临提升了接触型消费相关服务业的预期。

　　风险提示：稳增长政策落地效果不及预期，地缘政治冲突升级，海外制造业复苏明显不及预期等。