同花顺-圈子

　　在价值投资者看来，市场是长期有效的，虽然短期看股价很多时候是一个随机漫步的低效或无效状态，但这恰恰是价值投资长期的超额收益来源。因而想要长期获得超额收益，就必须寻找、发现并利用市场短期的低效、无效性。

　　如何发现？著名金融学家迈克尔·莫布森 (Michael J. Mauboussin)的一篇报告《Who Is On The Other Side？》，给投资人提供了一种新的思考角度：反过来想，你的优势，或来源于其他投资者的低效或无效性。

　　而这主要集中在四个方面：一是行为的有效性低，主要表现在“市场先生”的非理性行为；二是分析的有效性方面，主要体现在不同投资者对同样信息的解读；三是信息的有效性，能否得到有效信息，以及能否对有效信息有认知；四是技术上的有效性，这更多的是与流动性有关。

　　01

　　行为的低效率：“市场先生”的非理性行为

　　行为上的低效率可能是最持久的机会来源，也是最难捕捉的。许多行为上的低效率来自于信念形成的心理学和决策心理学。这些低效率通常不是个人行为的结果，而是集体行为的结果；这个集体行为，通常被称为市场行为。

　　价值投资之父本杰明·格雷厄姆曾经用“市场先生”的寓言来描述这个问题：假设你在某家非上市企业拥有1000美元的少量股份，你的一个合伙人是一个很有责任心的家伙，名叫“市场先生”，每天他都根据自己的判断告诉你，你的股权价值多少，而且他还让你以这个价值为基础，把股份全部出售给他，或者从他那里购买更多的股份。“市场先生”代表了投资者的集体行动。

　　他的学生沃伦·巴菲特指出，“市场先生”有无法治愈的情绪问题。“有时他很兴奋，只看到有利的结果，因此说出很高的买卖价格。其他时候，他则是沮丧的并只看到负面的结果，并提供一个非常低的买卖价格。这样他估出的价值在你看来似乎有些愚蠢。‘市场先生’是为你服务的，而不是指导你。你会发现有用的是他的钱袋子，而不是他的智慧。”

　　投资者要有效地利用“市场先生”的低效率，需要注意情绪和过度推断的问题、重视估价、倚重事实和善于捕捉时机。

　　当市场走向极端时，估值就容易变得过高或过低。这时就需要努力将事实与观点明确分开。事实是客观的，因此可以被证伪，观点则恰好相反。事实和观点对投资者都是有用的，但事实应该成为主导。

　　用格雷厄姆的比喻来说，“市场先生”一般是理性的，但也容易走极端。当市场情绪表现出一致的乐观或悲观时，就要为采取与市场情绪相反的行动做准备。当然，也要注意不要剑走偏锋，为了反对而反对，毕竟关于市场的共识有时也是对的。

　　此外，行为上的低效率有其时间周期，短期的趋势往往会快速逆转，大型泡沫则可能需要数年才能破灭。敏锐地捕捉时机是利用它的关键。

　　02

　　分析有效性：同样的信息，你能得出什么结论？

　　当所有投资者掌握相同或相似的信息，但一个投资者能比其他投资者更好地分析这些信息时，就会出现分析效率的差异。

　　投资者要想利用分析效率获得超额收益，就需要寻找对自己有利的博弈。这意味着，投资者需要找到自己比其他投资者拥有更多分析技能的情况，即包括对市场和行业了解的深度，也包括投资经验的历练，对人性、情绪的把握等。一般情况下，机构投资者往往比个人投资者具有更强的分析技能，因而相对个人投资者而言具有分析优势；被低效分析者主导的钱会导致市场出现异常现象，而能进行高效分析的资本能够纠正这些异常现象，从而创造价值。

　　要想拥有高效分析，以获得分析优势，需要投资者能够有效权衡现有信息。这要求投资者：

• 冷静地看待市场信号，客观地分析不同强度的信号的权重和预测价值。人们往往容易被短期事件所影响，对最近发生的事件给予过多重视，而轻视对一系列事件的长期结果的把握。要克服这一点，需要把内部观点和外部观点结合，即将我们基于自身情况、经验的评估和适当的外部参考结合起来，对市场和投资行为做全面的分析。
• 做时间的朋友。投资者可以通过在与他人不同的时间尺度上进行操作来获得优势。被情绪或突如其来的念头裹挟的投资行为，往往只需要很少的专业知识，因此周期很短；而需要思考、判断和大量专业知识来做出的投资行为，则需要时间很长。静水流深、笃行致远，坚持长期主义，在投资当中保持耐心，是取得分析优势的关键。
• 拥有对“故事”的洞察力。股价不仅取决于成交量和利润，企业所讲述的故事，以及他们所相信的故事，对股价也有重要影响。洞察关于一家公司的故事如何随着时间的推移而变化，有助于投资者预测估值的重大变化。

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　　信息有效性：你知道哪些别人是不知道的信息？

　　信息效率低的人，为那些能够合法获得别人没有的相关信息的投资者提供了优势。因此，提高获取和整合信息的能力，对于提高信息的有效性以及取得信息优势至关重要，这需要投资者对信息足够敏锐。捕捉市场尚未消化的信息能够为投资者带来超额回报，并以更有效的价格形式为社会创造利益。如果投资者足够细心，捕捉到了足够多的弱信号，这些信号整合起来就可以产生一个强信号。

　　另一方面，价格不能及时反映所有信息。投资者的注意力是有限的，因此并非所有与价值相关的信息都能迅速反映在股价上。引起大量关注的信息能快速引起市场的反应，而更微妙的信息则可能需要更长时间才能给股价带来影响。有时，在特殊的市场形势下，微妙的信息能够发挥意想不到的作用。

　　信息对市场的影响越不直接，市场对信息的反应速度就越慢。如果信息越复杂，市场对信息的反映效率就会降低。及时把握市场上的各类信息，结合这些信息全面地分析市场动向，有助于投资者提高信息的有效性，建立信息优势。因此，对信息影响的判断也尤为重要。

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　　技术性原因：流动性第一，远离杠杆

　　迈克尔·莫布森认为，技术上的无效率指的是，投资人迫于压力不得不卖出或者不得不购买的行为上的偏离。这时，对于交易对手方而言，可能是盈利的好时机。

　　在他看来，技术性的无效更多是因为流动性原因导致的。当资金流入，投资机构通常会买入更多他们所持有的东西，这就创造了一个短期的推动力；然而在资金流出时，投资机构则将不得不出售他们所拥有的资产，进而对资产的价格形成压力，价格和价值之间出现差距。一般情况下，会有套利者出现，弥补价格和价值之间的差距，但也有缺乏套利者的时刻。

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