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 　　——以下为分享会核心要点提炼——

　　核心财务数据回顾：

　　根据网易23日披露的财务数据，该公司2022年Q4季度实现总营收253.54万元，同比增长4.02%；实现归属股东的净利润39.52亿元，同比下降；其中，各板块业务收入及变动情况如下：

　　游戏及相关业务收入190.86亿元，同比增长1.6%，业务毛利润率59.1%，较去年同期下降1.8个百分点；

　　有道业务净收入14.54亿元，同比9.0%，业务毛利润率53.3%，较去年同期提高2.6个百分点；

　　云音乐净收入23.76亿元，同比增长25.8%，业务毛利润率17.8%，较去年同期大幅提高13.7个百分点；

　　创新及其他业务收入24.38亿元，同比增长3.4%，业务毛利润率31.5%，较去年同期提升1个百分点。

　　业绩点评趋势分析：

　　1.游戏收入占比小幅下降，但摆脱游戏依赖短期并不现实

　　应Q4单季数据来看，网易的游戏业务整体增长的瓶颈非常明显，但云音乐、有道等业务仍然能够保持两位数左右的增速，创业及其他业务的增速也高于游戏，因此整体上网易的游戏收入占比有所下滑，但鉴于网易的非游戏业务体量仍然非常小，游戏及相关业务的收入比重仍然达到了75.20%；同时，由于云音乐和有道处于亏损状态，游戏业务贡献的利润比重应该更高。

　　网易游戏业务无论是收入还是利润贡献比重都极高，其合并报表对于游戏业务的依赖仍然处于极高的水平，短期内这种局面不会改变。而且，游戏业务方面，网易约90%的游戏收入仍然集中在国内市场，尽管去年以来游戏行业版号发放恢复逐步正常，但短期的放松并不意味着长期警报的解除，国内游戏行业未来是否会再度经历类两年前的强监管还不得而知。

　　如果网易的游戏业务不能在海外实现快速增长，其未来的长期盈利能力可能仍然存在较大的不确定性。根据业务说明会上丁磊的说法，网易希望将未来的游戏业务海外收入比重提升到40-50%水平，但并没有结出时间表，这只是一个长期目标。

　　2.新概念应用技术转型布局提速，长期有故事短期难突破

　　除了游戏出海外，网易似乎将元宇宙、人工智能等新概念应用技术场景和商用价值拓展作为另一个转型方向。2022年网易的研发费用达到了150.39亿元，根据业绩说明会透露的信息，这些研发费用中有相当的部分投向了元宇宙、AIGC等新概念基础技术。

　　我们判断，网易对于上述新概念技术的研究应该主要基于自身的核心主业游戏应用场景，但除了游戏之外，这些基础技术将在智能制造、数字文娱等其他行业也有广阔的应用场景，尤其是智能制造等领域目前网易还没有涉猎，数字文娱方面网易现有业务覆盖场景而较为有限。

　　我们认为，网易对于新概念应用技术的布局在加快，未来不排除网易会基于这些游戏类基础技术拓展其他商用场景，但鉴于其主业规模十分庞大，未来基于新概念技术的新场景拓展法务虽然有故事可讲，但短期内难有大的突破。

　　3.避免不必要的资本化分拆，防止公司过度“游戏空心化”

　　过去几年中，网易对于云音乐、有道等新业务进行了单独分拆上市，客观上加速了这些业务的发展，但随着最近两年国内游戏行业的监管、整顿，这种分拆暴露的缺点也更加明显：网易将有潜力、有价值的一些新业务分拆出去后，造成了母公司的业务过度“游戏空心化”，即：他们对于游戏业务的依赖更深了，这在未来潜在的游戏行业整顿中并不是什么好事。

　　未来的网易，需要避免不必有的资本化分拆，要将优质的、有孵化前景的新业务尽可能放在体内，加快多元化布局，以稳固长期可持续发展的基础。当前网易自身的资本实力储备非常强大，粗略计算，其账上随时可变现的准现金余额达到了1200亿元左右，而其负债水平又相当低，因此网易自身具备非常强大的对外进行新技术、新业务和新场景投资布局的能力，不需要借助外部资本孵化新业务。

　　我们认为，对于一些跟自身核心主业关联度较高的新应用场景，网易应当以内部孵化为主，不宜再像过去一样“能拆尽拆”。不过，对于那些自己不熟悉的新场景，如智能制造、数字文旅等，网易如果有元宇宙、AI这样的较好基础支持技术，可以考虑引入第三方力量进行联合孵化。

　　4.国内游戏不会再有赛道级增长，存量时代更考验产品和运营力

　　从过去两三年国内的情况来看，监管成了影响行业预期的一个重要因素，过去几年的房地产行业、教育行业、互联网金融行业都经过了强监管过后的行业大调整，游戏行业也不例外。我们重申：游戏行业的的暂时恢复不意味着长期警报的解除，它未来仍将处于可能受到政策冲击的“敏感行业”清单，潜在的政策转向风险持续存在，这个行业更大的机会在于“出海”，这是分散行业风险的一条主要路径。

　　当然，如果从盈利能力的角度来看，即便是在国内市场，游戏行业仍然是个不错的行业，只是增长的空间预期已经出现了变化：未来国内的游戏行业大概率进入存量时代，整体赛道级的大增长可能性已经不大了，产品和运营能力将是决定性的力量。

　　5.游戏“出海”的最快路径是并购，但优先标的应该聚焦小而美

　　行业政策是这一判断的主要宏观因素，因此网易游戏现在加速出海以分散风险。不过，由于其海外游戏收入的占比现在只有10%左右，基数过小，即便是爆发式增长也难以带来短期的大突破。长期来看，海外市场对于网易来说会是最重要的增量业务来源，只是规模效应的释放可能还需要几年的时间积累才有可能显现出来。

　　当然，这里也有一个变量：如果网易想在海外取得快速突破，可以采用并购手段，直接将海外的成熟游戏资产纳入其合并报表，这样倒是可以在短时间内形成一个“内外双循环”的闭环，降低国内市场的依赖风险——但这么做的风险也是显而易见的，游戏资产的溢价通常较高，并购会带来巨额的商誉，这个风险也是需要考虑的，因此即便是通过并购加速海外布局，也要优先考虑较小的标的。