同花顺-圈子

1、先风动后心动，从防御到进攻

风动指政策自上而下的积极推动：提振人心，提振内需。

经过今年以来的风高浪急，过去几周直至一周以前，对于下一阶段形势和股市的看法，股票市场投资者普遍的观点是“薛定谔的猫”，要不然东风压倒西风，要不然西风压倒东风，反正怎么也不会是中间状态。但是，到底是0还是1，至少在一周以前，投资者普遍的心态是判断不了。对此，相当多投资者的投资策略是做右边，信号重于预测，等待信号出现再动手。

正因如此，这次情况特殊，与以往股票市场先心动后风动不同，这次是股票市场先风动然后再心动。

问题在于，有比较多的投资者等右边信号出现再加仓换仓，加之今年以来相当一段时间，股票投资者的配置过于偏离、过于出于防御的深层心理集中在成长赛道股。冰冻三尺非一日之寒，自然化冻也远非一周之功。市场投资者从“防御转向进攻”的重新配置需要一个股价上升的空间来匹配并持续一段时间。

从上述对中国股票市场的微观心理和微观持股结构的分析看，从偏离回归，从风动到心动对股票市场的正向推动，对股票市场的股价结构变化体现得最明显的时间周期估计会从现在持续到明年两会之前。

现在到明年两会前，中国股票的上涨可能会有两个阶段：

从现在到春节后一段时间（如元宵节）是看基本面讲宏观逻辑和行业逻辑的机构投资者比较能够把握的阶段，这个阶段有两个特征：行业增减的脉络清晰，行业内α的来源与宏观逻辑相比，也相对容易发掘；宽基指数往上，上涨的股票比较多。

当宽基指数上涨到一个位置，宏观变化与行业配置的逻辑相对充分体现、投资者提高股票仓位的资金边际力量进入到瓶颈期之后，市场会进入到中小市值股票轮番表现的时期。上涨的中小市值公司中，其中一小部分是有认知差预期差的中小市值股票α更加速地体现，但更多会是风险偏好提高之后市场资金以题材炒作的方式快速轮动的故事会。

2、风动心动之后

风动心动之后幡是否会动呢？这需要基于长期视角客观理性地来区分。

就相当多的领域来看，中国已进入了“三期叠加”的调整阶段，加之三年疫情对企业家和个人的实际状况与心理的影响，罗马不是一天建成的，中国经济社会的转型升级并非“一放”即可、“敲锣打鼓”就可以实现的，往后几年，中国转型的成功既需要坚忍坚毅、久久为功，也需要“伟大的斗争”。

从中国人口包括劳动力人口的回落趋势、从房住不炒之后地方财政融资“缺位”、从企业家的投资倾向与居民部门的消费倾向看、从美国等西方国家逐步对中国具备高端制造业全球化的公司收缩甚至关闭销售市场来看，在迎来了2023年中国经济的恢复性增长之后，中国经济的很多领域和部门需要在磨砺中经历凤凰涅槃式的变革。

长期看大趋势向好的方向是难得眼见“可动的幡”：

关键行业的国产替代，自主可控;

渠道的下沉+消费降级。

3、股市的基本特征：从一个偏离转到下一个偏离

理性地看，股市运行的基本特征一般是从偏离到均衡。但基于下述原因，对于中国股票市场，这也许只是书生之见：

（1）从旧世界到新世界，旧的秩序打破、新秩序未建立，高频巨幅的波动是“新常态”。

（2）投资者最终资金来源的特点决定了中国股市投资者更偏趋势投资。

（3）客观分析，虽然10月下旬以来出现了负的相对收益，机构投资者在新能源、新能源汽车、军工、半导体行业的偏离和超配幅度还是相当之大，在年底机构排名和考核全年收益的敏感时期，形势的变化和股票价格的变化如果过了阈值容易引发正反馈反应。

（4）就2023年一年的时间段，新能源和新能源汽车面临着阶段性供给“内卷”明显加速和利润率大幅下降的压力。即使有一些需求侧阶段性刺激如退坡延续的利好，但供给层面竞争加剧与利润率恶化是更重要的主导因素。新能源汽车行业与新能源行业，从2022年下半年跌估值到2023年跌业绩的投资风险需要关注。 

总之，无论从历史上看还是基于新世界高偏度的新常态，中国股市的配置状态鲜有能从偏离回归到均衡状态停住的案例。从上一个偏离——均衡点加速——到新的偏离反而会成为更普遍的现象。

1、相对高偏度的配置策略

2023年的中国股市乃至未来相当长一段时间的股市收益率的高偏度仍是“新常态”。

关键在于要从政治经济学的宏观分析框架与行业分析比较的框架、结合市场微观配置结构前瞻性地判断出下一阶段投资性价比最佳的方向并主动偏离。

2、2023年一季度的投资：进攻性的哑铃策略

总的思路是做好“守正出奇”。“正”指的是投资确定性高、能上较高配置比例的方向。“奇”指的是投资弹性与赔率较大的方向。

对于可以考虑的有投资容量的“守正”方向，有几个重要领域和行业需要特别阐述一下观点：

当下市场，新兴成长可供选择的有两大方向：中国高端制造全球化与国产替代自主可控。前者，美欧出于政治安全考虑收缩市场的长期风险和国内供给面内卷的中期风险2023年有阶段性显性化的现实风险。后者，无论是长期需求空间，还是考虑中短期的竞争壁垒，都是更好的投资选择。2023年，选择前者还是选择后者，像2021年2月份，选择互联网白酒还是选择新兴成长，可能会成为2023年投资的关键。

2023年，在提振人心、提振内需的方向上白酒行业是一个具有现实操作意义的投资选择。对于白酒行业整体而言，尽管除个别有较大α的公司，长期看尤其是高端白酒与次高端白酒的商业模型在走下神坛。不过，尤其在2023年前期，面临着全面放开的前景，投资者既憧憬未来又担心全面放开初期可能会出现大范围的疫情扩散。白酒做为食品饮料和社服交运诸多行业中唯一能提前锁定2023年上半年旺季业绩的行业，对于全面放开可能面临的短空（大范围扩散与消费的加速收缩）与长多（消费上升到新的均衡状态）的风险与机会，白酒投资具备了兼容正反两种情形的可操作性。

（1）正：哑铃策略，重配两头，国产替代+提振内需

国产替代与自主可控：

信创领域有大的现实需求空间的芯片及其它“类标准化”产品；

光伏行业增长的瓶颈材料；

新能源汽车行业的关键部件。

提振人心与提振内需的方向：

有认知差且2023年业绩超预期的确定性高的白酒；

渠道下沉的方向下消费降级与消费升级融合的连锁店；

具有消费降级属性产品的销售平台；

帮助中国企业“动起来”、“走出去”的服务业。

（2）奇：

中字头的央企国企集团下面的上市公司，其中中小市值的公司机会更有“奇”的价值；

投资工具的运用：中小市值的宽基指数+轻仓配置进攻性的衍生品。

3、从旧世界到新世界，不要过分跟市场妥协：

从旧世界到新世界，“非线性”变化屡见不鲜，甚至，颠覆性的非线性变化也时有所见。从旧世界到新世界，也是一个认识分裂的世界，无论股票市场还是商品市场，基于历史经验等待均值回归和周期回归的投资者过去的成功其实只是“幸存者偏差”。新世界，周期思维与线性思维容易陷入“等待戈多”的陷阱。

Baillie Gifford的合伙人詹姆斯•安德森——长期投资亚马逊、陪跑特斯拉的22年欧美证券市场的投资传奇——在他退休前的年报中着重提到，“过去二十年里，我最大的失败是不够进取。直率地说，传统投资管理的世界正在不可挽回地被打破”。他深刻地批判了当下CFA式的线性思维，“CFA既不接受世界的深层不确定性，也不承认收益的偏度是如此极端。寻找极端和能复合增长的公司是投资成功的核心”。

未来的股票市场，高频的大幅波动是常态——2022年只是一个预演。从概率的角度看，即使事前的投资判断被最终证明是正确的，入场之后也会有相当大的概率难免要经历价格的反向运动的过程。

理论上，“微积分”式的投资和投资切换可以平滑每个投资阶段的收益率，但实际上，在一个非线性变化的新世界，既要又要，既要最终结果好又希望每个投资过程都比较舒服既做不到，也不可取。这种投资一个比较可能的结果就是捡了一些芝麻，但在非线性变化的“奇点”丢了西瓜——或者没抓到巨大的机会，或者遭受了巨大的损失。关键是，需要有前瞻性的整体分析框架，来看清曲线整体是什么形状、看清曲线整体变化的趋势和方向。 

展望未来，做好投资当然需要有认知格局、要有思考的独立性。不过，能力是必要条件，投资态度更重要——尽管知易行难，投资者要有更多的“我将无我”之心，不用跟市场过分妥协、不用跟投资以外的事情过分妥协，以更纯粹之心迎接风高浪急乃至惊涛骇浪的新世界。