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　　9月30日，美的集团更新了公司口径的业绩指引。全年收入预期从中个位数下修至中低个位数，经营性利润全年增长可能性较低，Q3经营利润预计中个位数下滑。但与此同时，公司明确全年回购额不低于去年、DPS分红绝对额不下降。经营在恶化，归母被长鑫抬高，股东回报在托底——三重矛盾交织，构成当前美的投资逻辑的核心张力。

　　一、Q3经营面：内销失速与渠道变革的阵痛

　　Q3经营口径下，美的收入中低个位数下滑，经营利润中个位数下滑。压力来自三个方向。

　　第一，行业需求持续恶化。 空调内销已连续三个季度双位数下滑，9月内销排产同比下降9.4%。7月美的空调内销量同比下滑43%，8月继续下滑35%，下滑幅度远超格力和海尔。

　　第二，取消冷年开盘的短期冲击。 美的成为头部品牌中唯一退出传统“开盘”模式的企业，7月取消开盘直接导致发货放缓、收入确认延后，家用空调内销和工业技术板块收入因此大幅下降。冷年开盘取消的影响范围预计覆盖2026Q3和2027Q1。

　　第三，均价与规模的双重收缩。 行业虽然没有直接降价，但产品结构往下走导致ASP降低。同时规模效应减弱，盈利能力承压。原材料成本在Q3环比没有好转，汇率因素边际改善——2025Q3起人民币升值，汇兑方向同比一致，因此Q3汇兑损益的影响较前两个季度小很多。

　　分业务看，空调内销和工业技术收入大幅下降，冰洗内销同样承压；外销OBM保持双位数增长，但外销整体预计仅有个位数增长。

　　二、归母利润“虚增”：长鑫上市的一次性放大效应

　　Q3归母净利润预计仍有20%以上的增长，但这一增长与经营质量无关。

　　核心变量是长鑫科技上市。美的持有长鑫约0.7%股权，按当前市值测算持有市值约257亿元。2026年上半年，公允价值变动损益中的权益工具投资已确认27亿元收益。Q3长鑫完成上市，价值变动集中反映于公允价值损益科目，单季贡献预计约100亿元，占25Q3归母净利润的八成以上。即便公司通过TEKA、科陆电子等标的进行约50亿元的减值计提来平滑，仍有约50亿元净贡献压不住。

　　公司自己也明确提示：“今年不建议看分红比例，因为归母有长鑫扰动，而经营利润又可能有向下波动。” 这等于直接告诉市场：归母净利润已经失真，不能代表经营质量。

　　三、股东回报：经营预期下调，分红预期不降

　　这是当前美的投资逻辑中最值得重视的一环。

　　回购端，力度空前。 2026年回购方案为65-130亿元，且用途已从股权激励变更为100%用于注销减少注册资本。截至目前，已回购超过110亿元，其中65-130亿主方案已执行90亿元以上，另有去年延续的15-30亿回购执行15亿元，H股股权激励回购60万股，剩余约30亿元额度可用。注销式回购直接增厚每股价值，含金量远高于用于激励的回购。

　　分红端，DPS绝对额不下降。 2026年中期分红每10股派5元，合计约37.24亿元。公司维持未来三年将100%利润分给投资者的指引，拥有约2400亿元现金蓄水池作为保障。

　　有券商测算，假设2026年分红率维持75%左右，考虑回购注销后的等效分红率约为107%，对应A股股息率约7.4%。即便利润端受并表和减值干扰，股东回报的绝对金额仍有能力维持甚至提升。

　　四、全年展望与核心矛盾

　　全年维度，公司口径收入低个位数增长，经营性利润增长的可能性较低。Q4还有新的不确定性：美的医疗将并表一家意大利公司，并表后规模达100-200亿元，但并购标的目前亏损，将拖累Q4业绩。不考虑医疗并表影响，预计2026年全年归母净利润约470亿元，其中长鑫贡献超100亿元。

　　当前美的的核心矛盾清晰而尖锐：经营在下修，归母被长鑫抬高，股东回报在托底。 对于投资者而言，最关键的两句话是：

　　第一，别被归母+20%迷惑——Q3经营利润中个位数下滑，全年经营利润可能不增长，这才是真实的基本面。

　　第二，下行有股东回报托底——DPS绝对额不降，注销式回购已超110亿元，2400亿现金储备提供了充分的执行空间。

　　市场对Q3的悲观预期已在股价中有所反映——9月21日美的单日大跌4.15%，创年内最大跌幅。但股价下跌本身不构成买入理由，真正的价值锚在于：当经营周期处于底部、而股东回报处于高位时，估值折价是否足够补偿经营不确定性。三季报需要重点验证的数据：经营利润、长鑫公允价值、商誉减值、回购注销进度、以及全年DPS的最终指引。

　　风险提示：政策落地不及预期、销售复苏弱于预期、库存去化周期拉长、民营房企流动性风险扩散。本文基于高盛报告内容整理分析，不构成投资建议。