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当一家靠仿制药起家的老牌药企，把78亿元分红派给股东，又把等量的钱砸回实验室，它要回答的就不只是赚不赚钱的问题。要不要继续赚仿制药的钱，才是这道命题真正的难点。深圳信立泰2026年9月递交的这份港股招股书，把这道命题摆在了港交所面前。

2025年中国心血管药物院内销售收入排名第二、市场份额11.3%的这家深圳老牌药企，已经完成从仿制到创新的产品线切换，但财务报表里藏着的张力，远比招股书的"故事"更复杂。

28年磨出的"反共识"路径

1998年成立，2009年A股上市。信立泰的起步不算早，那时国内心血管药物市场基本由仿制药主导。它真正的拐点发生在2012年，管理团队决定从仿制转向创新。首款创新药信立坦（阿利沙坦酯）2013年获批，是国产首个ARB类药物，从立项走到上市用了十余年。

这是少有中国药企愿意走的路。大部分同行选了另一条路：买海外授权、做生物类似药、跟随式创新Me-too，成本低、风险小、出货快。信立泰没有走这条路。它的产品线一个个慢慢长出来：2024年5月复立坦、2025年5月信超妥和复立安。到了2026年8月底，这家公司已经手握六款创新药、79款在研管线、17款已上市医疗器械。

弗若斯特沙利文给这种长跑一个注脚：2025年信立泰在中国心血管药物院内销售收入排名第二，市场份额11.3%。六款创新药覆盖高血压、肾性贫血、2型糖尿病、骨质疏松四条赛道，在国内药企里算是CKM（心血管-肾脏-代谢）综合症领域最完整的全周期组合之一。这条路，28年才凿出来。

CKM全周期押注：88.9%患病率背后的研发赌局

88.9%是弗若斯特沙利文披露的2025年全球成年人CKM综合症患病率。每年高危人群超10亿，相关药物市场规模从2021年的3,639亿美元增至2025年的5,078亿美元，预计2035年达10,291亿美元。

信立泰对CKM的押注是分阶段的。CKM按病情进展分0-4期，公司把重心放在2期（代谢风险因素、CKD中至高风险，占成年人的47.4%）和3-4期（合并心血管疾病）。对应到产品线：高血压四条（信立坦、信超妥、复立坦、复立安）、肾性贫血的恩那罗、2型糖尿病的信立汀、骨质疏松的欣复泰系列，每条线都有"主产品+组合产品"的策略。

前沿靶点才是看点。SAL0140（高选择性醛固酮合成酶抑制剂）、SAL0120（选择性ETAR拮抗剂）瞄准难治性高血压这个10%高血压人群的未满足需求。PCSK9靶点产品线覆盖小分子、环肽、基因编辑、双靶点siRNA四种药物模态。SAL061是全球仅有的两款进入临床的PCSK9基因编辑疗法之一。JK07（NRG1-ErbB3抗体融合蛋白）是全球唯一进入活跃临床的疾病修复性心衰生物药，公司也是中国首家为心衰治疗启动全球国际多中心临床试验的药企。

这种研发节奏，背后是28年搭建起来的体系化能力。复立坦从IND到NDA用3.5年，恩那罗不到3年。SAL0140从临床试验批准到II期FPFV只用六个月，SAL0139的I期FPFV用13天。

仿制药"失血"与创新药"造血"的拉锯

硬币的另一面，是仿制药正在失血。2023年到2025年，仿制药销售从16.41亿元跌到13.04亿元，三年缩水两成。导火索是2024年11月国家医保局一纸规定：同一通用名带量采购品种价格差异不得超过三倍。泰嘉（氯吡格雷仿制药，信立泰多年来的现金牛）首当其冲，2025年销售4.64亿元，较2023年的5.58亿元下滑16.8%。

创新药这边恰恰相反。2023年到2025年，创新药销售从9.22亿元飙到19.99亿元，三年翻番。2026年上半年创新药收入12.14亿元，同比增长26.8%，占药品销售总收入的54.8%，已经过半。结构性切换基本完成。

毛利率的轨迹更能说明问题：从2023年的68.3%抬升至2025年的74.6%，主要由创新药毛利率（2025年83.3%）和医疗器械毛利率（2025年81.7%）拉动。但净利润从2023年5.81亿元到2025年6.53亿元，三年增长12.4%，远低于收入增速，销售费用吃掉了相当一部分毛利改善。

销售费用率41.1%：商业化效率的隐忧

这正是财务报表里藏着的压力线。销售及分销费用从2023年的10.16亿元飙到2025年的17.63亿元，三年增长73.6%。2026年上半年销售费用10.20亿元，占总收入比例41.1%。

这是一个危险的数字。信超妥2025年5月获批、12月进医保，复立坦2024年5月获批、11月进医保，恩那罗2025年拓展适应症。每款新药都需要独立的医生教育、医院开发、学术推广。公司销售团队2026年6月底扩到1,800人，覆盖30多个省级行政区、8.6万家医院、9.3万家零售药店。

41.1%的销售费用率，明显高于创新药行业30%-35%的平均水平。如果这个比率不能在创新药放量后回落，每一块钱的收入增量都会被销售费用吃掉相当部分。

但反过来想，如果能回落，信立泰的利润率才会真正起飞。这是一场销售杠杆的赌局，赌的是产品规模效应能跑赢渠道扩张速度。2025年下半年，信超妥、复立安进入医保后的医院覆盖速度，将决定这场赌局的第一阶段结果。

全球第二的ARNi与千万级临床：出海的真实筹码

信立泰国际化的真实筹码，是两款全球级管线。信超妥是中国首个、全球第二个ARNi类药物（血管紧张素受体脑啡肽酶抑制剂）。目前正在中国开展慢性HFrEF的III期临床。ARNi的全球市场由诺华Entresto占据，2024年全球销售额约55亿美元。信超妥一旦能在HFrEF适应症上证明差异化，出海的想象空间才真正打开。

JK07是另一张牌。全球心衰药物市场规模预计2030年达559亿美元，潜在市场超千亿美元。JK07正在美国、加拿大、中国、波多黎各60多个研究中心开展II期临床，由公司美国附属公司Salubris Bio主导。如果II期数据顺利，这款药物将是中国创新药为数不多的"License-out"潜在重磅。

此外，SAL0139是全球少数进入临床阶段的口服小分子PCSK9抑制剂之一，SAL0137是全球少数口服小分子Lp(a)抑制剂之一，SAL0167是全球唯一进入临床的PCSK9环肽。这些"全球前三"的资产，未来若能与跨国药企达成对外授权，里程碑收入和销售分成将构成第二增长曲线。

赴港二次上市：78亿分红背后的资本新算盘

最后回到资本动作。公司自2009年A股上市以来累计派发股息超78亿元，是A股市场融资款的两倍以上。2026年5月29日，公司又批准了3-5亿元的A股回购授权，截至最后实际可行日期已回购661万股A股，总代价约2.12亿元。

赴港IPO的战略意图因此清晰：第一，为创新药研发募集增量资金（招股书披露约一半用于研发）；第二，为潜在License-out交易建立国际化资本市场形象；第三，为全球化布局提供长期资金。

但港股市场的逻辑与A股不同。投资者会问三个问题：创新药放量能否如期？销售费用率能否回落？出海管线能否兑现里程碑收入？

信立泰没有给出标准答案。它给的是一份"长跑说明书"，28年研发管线、50亿元累计投入、6款创新药、79款在研管线、17款医疗器械。这家公司不在抢风口，而是在把整个CKM赛道一点点凿穿。

仿制药的旧船票正在作废，创新药的新船票刚刚印好。这场长跑还在中段。