同花顺-圈子

　　在这几年的新能源狂潮之前，国产汽车板块表现最好的公司不是比亚迪，而是吉利汽车（175.HK），从2016到2020年，吉利的股价表现一直压着比亚迪，是当时的国产汽车一哥。

　　时过境迁，国产汽车通过电动化成功实现弯道超车，在电动化上慢一拍的吉利，便成了电车时代落寞的一员，销量、收入停滞不前，利润迅速下滑，而从股价看，吉利汽车已经多年未涨，有时甚至比蔚来和小鹏还低，要知道这两家公司已经陷入困境，而吉利的股价预期，也似乎跟破产差不多了。

　　但从销量看，吉利未被老对手比亚迪所击溃，2024年第一个月，吉利旗下品牌合计总销量追上比亚迪，虽然这里面有不少是燃油车型，但这预示着吉利转型的进展。

　　直至吉利汽车的市值和蔚来差不多，是市场错了，还是公司就是价值陷阱呢？

　　一、竞争力来自何方

　　吉利的高光时刻，还是得回到7年之前，彼时的吉利推出多个品牌，通过领克等品牌升级，站稳中低端燃油车市场，并且借势收购了沃尔沃品牌及戴姆勒的股权，内生增长迅速加上外延扩张凶猛，吉利是当时国产汽车行业的一大标杆。

　　不过后面吉利的业绩是如何停滞的，大家应该都有切身体会了，吉利经历了三年的业绩下滑，国内油车做得最好的公司，也是转型电动包袱最大的公司。

　　在油车时代，过去的吉利还尚未能够完全赢过丰田日产，也因此，如今看到新能源对日系车进行猛烈价格战，引发其节节败退时，大家很难不联想，吉利油车业务败局已定，日产本田都不行了，吉利的油车销量可是连它们都不如呢。

　　而在电动转型，吉利集团的表现一直都不算快，很多新势力的知名度都比他大，而旗下最出名的，可能就是主打操控，速度的性能品牌极氪。其次还有吉利银河、几何及在原来的星越、领克等燃油车上增加混动。

　　但不知不觉间，吉利已经取得了一些成绩，前两个月的销量大增，跟比亚迪不相上下，新能源车的总销量也达到近9.8万，占比超过30%。

　　当然关于1月的销量环比大增至20万，幅度巨大，跟行业截然不同，这也不用惊奇，首先是比亚迪及众多新势力把交付集中在去年12月，应该是为了保2023年的销量目标提前确认业绩，所以1月销量环比大跌，而吉利也许是去年超额完成了目标，为了进一步降低2024年的压力，把一部分12月销量挪到1月，造成了跟行业不一样的环比增长。

　　没有挪业绩的各种干扰下，吉利2月11万，比亚迪12万，也算是还不错了。

　　侧面反映的是，比亚迪及一众新势力现在是现实销量达成预估目标有点勉强，而吉利有余力。从这一点看，对于吉利的转型是可以稍微乐观一点的。

　　吉利目前的策略还是一个跟随者的角色，例如极氪模仿的是特斯拉，主打操控和性能、而主品牌则对标比亚迪，主打家用和性价比。作为模仿者，肯定成绩是不如别人的，但在模仿对标前提上沃尔沃体系的安全优势，再通过收购魅族加强整个软件生态水平，也确实是补齐短板了，例如跟比亚迪的车相比，没有自产电池，成本不够低，利润不够高，但比亚迪在动力、操纵、安全性上，同价位也未必能胜吉利，吉利还是有差异化的能力的。

　　丰田精益成本控制独步天下，但也还是给其他日本同行如本田、日产、三菱、马自达等等留足了空间，比亚迪理想华为也未必能统一市场，从整个思路来看，吉利还是有较好的生存空间。

　　所以像吉利今年销量增20%的目标，及未来份额不掉队保持稳增长的预期，还是相当合理的。

　　二、只要能出业绩，反转很简单

　　基于销量的增速预期，甚至可能超额完成目标，假如ASP不变，那么今年的收入成长就可以期待了。

　　但吉利面临着利润停滞的问题。

　　汽车行业的表现规律，大多时候是靠利润驱动，理想年赚117亿，最近单季度赚到50亿，导致了市值涨到4000亿，是业内最佳表现。

　　多年前吉利的利润达到125亿，创造12.5%的最佳利润率时，也使得吉利涨到近3000亿市值。而现在虽然收入新高了，但利润一直上不去。

　　如果吉利的股票要反转，那么关键就是利润要反转，回到18年的巅峰，甚至更高。那么回到数千亿，自然可期。

　　增收不增利有几个困扰。一个是旗下极氪的亏损，如极氪在美股的招股书所披露，2023年上半年亏损38.7亿，吉利汽车持股54%，若极氪上市，持股比例会略微降低。

　　虽然对标的是特斯拉，卖得也更贵，但利润率还是一般，亏损额跟小鹏差不多，极氪如何收缩亏损是一个关键。

　　极氪算是国产新势力里面发展也还算平稳的，预期没有特别高，但现在成绩已经好过蔚来小鹏了，假设在美股上市，估值可能也不会比他们低。

　　当然矛盾在于，极氪上市按照主流定价，市值可能也是百亿美元，甚至跟吉利汽车本体股票相当，但极氪却拖累着吉利的利润，卖掉极氪也许吉利可以一年多个几十亿利润，还有几百亿的现金，那么甩掉极氪岂不是双赢？这样看吉利是不是安全边际很充分？市场显然对于新能源有点高估。

　　但问题也是相当尖锐，没有极氪，吉利的产品矩阵电动化率将下降很多，也没有中高端产品了。其次，收入也将大幅下降，极氪收入也是并表的。也可以说，极氪是走向未来的一大关键，能否实现盈利，还是对吉利利润影响至关重要。

　　如果极氪表现能像理想或者问界一样，那么吉利销量和业绩就会爆发。

　　长期担忧是，无论是极氪还是之前的领克，都是合资公司，一半的股权都不在吉利汽车手上，就像吉利控股集团旗下的沃尔沃，更是跟吉利汽车关系不大。增长部分缺股权，跟吉利控股利益分配问题将长期存在。但恐怕那是利润和股价大涨时要考虑的重大缺点，没大反弹之前，这还是不是大担忧。

　　假设极氪的利润为0。那么吉利的数据又怎么样呢。

　　把极氪的亏损剔除，吉利汽车上半年利润还是只有33亿，还是比巅峰时期很差。

　　这就说明100%持股的吉利汽车，最核心的实体表现不佳。

　　这一块业务明显对标比亚迪，比起极氪确实是知名度低，可能看总体销量还真不差，但这密集的品牌真让人看麻了。

　　不是开玩笑，要弄清楚吉利汽车旗下有多少车是车评人都搞不懂的事情，而如果是吉利控股，还有沃尔沃、睿蓝、路特斯、星越、极越，那将是真正的繁杂。

　　虽然是学大众，但多元化是要讲逻辑的，现在的吉利已经因为踩错赛道而不再是市场领先了，对于中国市场并不靠前的公司来说，多品牌就是负累。

　　在新造车出利润这个环境上，特斯拉和理想都擅于出利润，它们的共同点就是车型稀少，无论是销售、规模、宣传、换代、消费者教育成本都大大因此节省，比亚迪虽然占有电池这个重要零件的优势，但利润率不够高也跟车系太杂有关。可以说，吉利当下的问题，跟过于繁杂的产品关系很大，只要这个不解决，很难出利润。而且跟比亚迪一样，子品牌融合很差，比亚迪有海洋王朝app不通，而吉利旗下领克、银河、星越，更是同价格带交叉竞争。

　　在今年，吉利推出了银河系列，会助推产品里的电动化率，也会助推销量，但会不会因为它是电车，将替代部分现有吉利燃油车型的销量？又因为电动车更高的成本，导致其利润率不如之前的吉利燃油车型？

　　虽然这个子品牌的推出无疑会进一步提升吉利汽车的电动化率，但对于吉利这种传统豪强，估值要求就是更高，既看电动化水平，又看利润，银河最终没有带动更高利润，那对于吉利股价，那就是意义不大。

　　靠不断堆品牌的增长，避免不了重复宣传，重复渠道成本，所以利润率很难高。

　　因此，吉利目前在电车时代，能努力维持住营收规模，基于其策略问题，市场地位和优势不足，暂时利润率还是上不来的，2024年就算收入若达到2200亿（按20%增速预估），利润率不够5%，利润就不会新高，价值重估就不那么必然了，当然如果往后看2025年还有收入增长，那就有机会越过2018年的利润水平创新高了。

　　蔚来小鹏再出什么负面消息或者亏损加大，那基本是真崩了，目前估值极度不稳，而吉利很难有估值大跌的利空了，论电动化也比长城更好一些，因此跟这三个市值相近公司相比，吉利投资价值在业内是明显的。但不能用其他公司的高估来说明吉利的低估，因为按逻辑看上行空间还是不太足。

　　提升利润率的几个变量是，极氪的表现超预期，尽快越过盈亏平衡线，然后可以像理想一样赚钱。其次是能够确定吉利的差异化点，让市场形成统一的吉利印象。比如是操控动力、电耗底盘、安全。并且无短板，无论是比亚迪特斯拉理想还是华为系，它们目前都有各自的缺点，不够全面。

　　最后是优化车型矩阵，带动整体利润率上行，但这并不是短期内能做好的。

　　出海有一定积极意义，但更多是带来想象空间，毕竟出海业务的利润率目前还是不够好，非发达地区难有溢价，发达地区各种排外征税，能带动收入上行，但带不动多少利润。

　　对于这种曾经辉煌的公司，想要重新回归，确实很难，从2024年的数据看，销量稳住了，下跌预期证伪，增收不增利固然是低质量增长，但如果是销量和收入下滑，那么等待着汽车公司的就是收入和利润率双杀，吉利已经止住了这个趋势。

　　所以2024年，营收和销量的趋势导向，吉利的股票有望跑赢行业，但像去年的理想赛力斯一样涨幅惊人概率较小。