同花顺-圈子

　　市场的发展会有一个过程，由乱到治是必然之路。以我国台湾地区为例，六七十年代的台湾股市，制度极其不完善，证券公司是持牌生意，很多券商联合庄家以及上市公司老板操纵股价，进行所谓“市值管理”，手法野蛮，一些胆子大的券商还任意抛售客户寄存保管的股票以此谋利。当时有所谓的“四大金刚”，分别代表四家日报的记者，其中新生报记者叶某为四大金刚之首。他们借发布财经新闻之机，可以叫某家股票涨，也可叫那家股票跌，原因是消息完全由庄家提供，且数家报纸同时发表，在当时资讯极封闭之际，散户皆听消息买卖，所以叶某的“财经新闻报导”，极具影响力。那时，台湾股市中庄家和主力概念盛行，任何风吹草动都会波及股价，即使一家公司爆发负面新闻，也会造成股市全面震动；主力资金还喜欢诸如在重要节假日等特殊日期进场炒作，而散户热衷于学习各种图、线和指标，寻找主力资金的战法，跟风炒作。股市虽然各有其本土性的特质，但基本特性和负面特征还是有其共同性的。例如：股市是冒险家的乐园，股市充满投机性，股市也充斥各种不法敛财的花招，股市是集各种骗术为大成之所在地，股市是人性劣根性充分发挥的场所等等。

　　全文内容参见《资本市场高质量发展研究跟踪报告2022版》，联合撰稿人：浙江大学朱赫博士

　　公司治理存疑：内控不彰现象

　　党的十九大报告明确将“坚持总体国家安全观”纳入新时代坚持和发展中国特色社会主义的基本方略之一，强调“统筹发展和安全”。习近平总书记在中央财经委员会第十次会议上强调，金融是现代经济的核心，关系发展和安全，要遵循市场化法治化原则，统筹做好重大金融风险防范化解工作。

　　随着经济的持续发展，企业规模越来越大，运营越来越复杂。过往的经验告诉本书，当企业发展到一定规模的时候，如果不能做好自身的内部控制活动，不能将生产经营活动控制在良好的制度中，是很难继续发展生存的。内部控制的目标是合理保证企业经营管理合法合规、资产安全、财务报告及相关信息真实完整，提高经营效率和效果，促进企业实现发展战略。其核心是单位内部建立的使各项业务活动互相联系、互相制约的措施、方法和规程。

　　内控合规是衡量公司现代管理的重要标志。内控即内部控制，是防范和控制经营管理中的各种风险，防止公司经营偏离发展战略和经营目标的机制和过程；合规指公司的经营管理行为必须要符合法律法规、监管规定、公司内部管理制度及一系列的道德准则。但在实际的经营中，内控合规往往面临着公司治理不健全、重效益轻合规、内控常常为业务发展让路等问题。

　　随着对上市公司内部控制质量要求的越来越严格，上市公司的内部控制制度也变得越来越完善，上市公司披露出来的内部控制审计报告的质量也都在不断地提高，但国内上市公司的财务问题仍旧频频发生。2022年4月1日，中国证监会官方网站发布《2021年证监稽查20起典型违反案例》，包括财务造假案、信息披露违法违规案、中介机构未勤勉尽责案、操纵股票价格案、内幕交易案、拒绝、阻碍调查案等多种类型。案件涉及主体既有上市公司董监高等“关键少数”，也有中介机构、基金从业人员等。其中，信息违法违规案9起，中介机构未勤勉尽责4起，内幕交易2起，下表展示了2021年与内控不彰相关的案件：

　　表：2021年证监稽查主要案件

　　资料来源：证监会官网

　　内控与公司治理：相关学术研究成果

　　#内控不彰与公司投资价值的关系

　　学者们认为内部控制与公司价值之间关系存在直接关系和非直接系。一般学者们用不同的实证方法和模型对内部控制与公司价值进行了线型的论证，如林钟高（2007）实证发现我国上市公司的内部控制的建立和善确实对公司价值有高度显著的正向促进作用。刘行健（2014）论证了内部制缺陷对公允价值有影响，表现为内部控制缺陷的上市公司对营业外收入具有著正相关。方红星（2014）；杨松令（2014）也发现我国央企控股上市司的内部控制质量对公司的经济增加值（EVA）具有高度显著的正向促进作黄小琳（2017）也得出类似结论，内部控制可以直接改善上市公司绩效。

　　但部分学者们从理论和实证两个方面分析论证内部控制与公司价值间存在非直接关系。阎达五（2004）对内部控制通过优化资本结构和低理财风险，从而提高公司价值进行了理论分析。黄新建等（2010）用实证方法论证了内部控制促进公司信息透明度从而提高公司绩效。何伟（2013）用2009—2011年我国上市公司数据实证了内部控制与公司值之间存在非直接关系，内部控制可能通过多种机制影响公司价值。肖（2013）以公司盈余持续性为中介，实证了内部控制质量与公司价值之间的系；唐凯桃（2016）实证结果表明内部控制能够有效缓解公允价值计量对司盈余波动的正向影响；周中胜（2017的实证结论认为内部控制提高投效率，从而提高公司盈利能力，增加公司期权价值。

　　#内控不彰与公司运营绩效的关系

　　SOX 法案的施行促使企业充分披露风险管理信息，向资本市场传递更多积极信号，企业融资成本趋于下降且运营收益趋于增加（Gordon et al，2012）通过事前、事中和事后的监督实现全过程控制，内部控制能够缓解信息不对称题，进而影响到对资本结构的决策。权益资本成本、债务资本成本作为体现融效率的重要指标，同时亦是测度企业持续运营收益的关键指标。当企业披露内控制自评报告时，企业的融资成本相对较低；而如果同时披露内部控制自评报和审计鉴证报告，企业的融资成本则更低（张然等，2012）。但是，当内部控存在缺陷时，可能加剧信息的不对称程度，加剧运营风险并恶化企业的融资成如果上市企业对存在的内部控制重大缺陷加以隐瞒，其权益资本成本和债务资成本则明显增加（张瑶等，2016），降低了面临经营不确定性的企业持续健康展的几率。此时，企业对外融资的难度加大，从而企业价值将有所下降。

　　通过实施监督及约束机制，有效的内部控制减少经理层侵占、大股东掏空不良行为，保障企业未来的现金流量并降低运营风险，进而能够促进权益资本融资成本趋于下降（Feng et al，2009）。内部控制存在缺陷导致企业面临的特风险和权益资本成本均显著偏高，而由审计师确认的内部控制有效性提升会带企业权益资本成本50％-150％幅度的降低（Ashbaugu-Skaife etal．，2009）。内部控制未经外部审计师鉴证的情况下，自愿性内部控制信息披露不能显著降权益资本成本；而当内部控制经过外部审计师鉴证以后，自愿性内部控制信息露则显著降低了权益融资成本（吴益兵，2009）。企业披露内部控制自我评价告显著降低了权益资本的融资成本，而内部控制审计则进一步降低权益资本成（施继坤，2012；袁放建等，2013）。张瑶和郭雪萌（2015）根据控制缺陷的露情况测度内部控制信息披露质量，阐述了内部控制信息披露质量与权益资本本的负相关关系，而且在自愿披露的情况下，这种负相关趋势会显著加强。内控制有效性与权益融资成本之间呈现负相关关系（李超和田高良，2011；闫志刚2012）。陈汉文和程智荣（2015）采用厦门大学“内部控制指数”评价内部控的有效性水平，针对内部控制影响权益资本成本的阶段差异进行分析后表明，企业处于成长期和成熟期时，有效的内部控制有利于确保更低的股权资本成而且，对内部控制的单独审计亦显著降低了企业权益资本的融资成本，提高企在资本市场上的融资效率（张俊民等，2018）。

　　#内控不彰与公司风险的关系

　　内部控制与企业风险存在着千丝万缕的关系。从产生之日起，内部控制就是为了防止和控制资产被挪用、被侵占的风险而设计的。可以说，如果没有经营中资产被侵占、被贪污和被挪用的风险，就没有必要存在内部控制。所以，内部控制伴随着防范风险的目的而生，并随着人们的风险意识的增强和企业经营面临风险的增加而发展。企业最初面临的风险主要是资产安全风险，即资产被相关人员利用职务之便侵占和贪污的风险，因此当时的内部控制特别强调资产的实物控制。伴随着资本市场的发展和上市公司不断增加，资本市场对会计信息披露的质量提出了更严格的要求，于是，企业风险中就又包括了会计信息披露风险的内容。因为如果企业披露的会计信息质量有瑕疵，那么就有可能被股东和其他利益关系人士告上法庭并由此而引发巨额的经济赔偿，造成重大损失。

　　此时内部控制目标就增加了保证会计信息可靠性的内容，企业内部控制的内容也随之更加丰富了。因此，可以说，内部控制从产生之日起就是作为风险管理的手段而存在的，而且也是伴随风险管理的需要而不断发展的。

　　Nier和Baumann（2006）认为高透明的银行倾向给风险水平提供更大的资缓冲，从而使银行市场价值大幅下降的风险和股票回报大幅波动的概率更低1Wang et al．（2015）运用博弈论模型分析了我国60家商业银行信息披露水平对行风险行为的影响，得出信息披露是市场约束的手段，银行外部利益相关者可通过信息披露时刻了解银行的动态，来达到约束其风险行为的目的。Fosu et （2017）研究美国银行不透明度对银行风险的影响，得出银行透明度与银行风之间存在负向关系，即银行信息不透明会增加银行的破产风险。Jungherr(201 认为银行信息披露水平在很大程度上取决于监管的最低要求，银行透明度通过善市场纪律降低了银行挤兑风险。

　　#内控不彰与股价崩盘风险的关系

　　Jin，Myers（2004）开创性地研究了企业信息透明度与股价崩盘风险的关系，他们建立模型研究发现，企业信息透明度低会使得公司的经营风险较高，公司业绩较差，产生较大的负回报，因此更可能发生崩盘。Hutton等（2009）利用盈余管理作为企业信息不透明度的一种度量，研究指出信息不透明度越高即公司对特定信息的披露越少，股价崩盘风险越大，这也符合Jin，Myers的模型，进一步研究发现，SOX法案通过后，上述关联关系有所减少，这说明美国政府强制要求上市公司对内部控制信息进行披露可以减轻企业信息透明度。Chen等（2016）研究指出内部控制的五要素在缓解企业未来股价崩盘中的起了正面的作用。具体而言，控制环境、信息和沟通以及监控与企业未来崩盘风险成显著的负相关关系。此外，在内部和外部治理薄弱的公司、绩效较差的公司的这种负相关关系更为明显。

　　国内学者谢雅璐等（2014）从媒体的治理机制出发，实证研究发现企业的不对称程度越高，公司未来股价崩盘风险越大，媒体报道对该正相关关系起缓和作用。叶康涛等（2015）对中国的资本市场进行了研究，指出内部控制的五要素中的监督在缓解企业未来股价崩盘风险中的起了显著的正面的作用。朱彬彬（2011）研究发现作为外部市场交易机制，大宗交易成交量与成交金额的增加都对崩盘风险有降低作用，并且在信息透明程度较低的公司中这种负相关关系更加显著，王雄元（2018）对叶康涛等的研究做了进一步深入分析，指出内部控制中的内部监督在缓解企业未来股价崩盘风险中的起了显著的正面的作用，与之风险评估要素缓解企业未来股价崩盘风险中的起了显著的负面的作用，即加大股价崩盘风险。董建萍（2016）以会计稳健性作为切入点，作为替代变量对公司的信息披露质量进行衡量，研究发现公司信息披露质量越高对于股价崩盘风险有显著降低作用，且这一作用尤其体现在稳定型机构投资者持股比例大的上市公司。蒋红芸等（2017）实证检验了股权集中度对股价崩盘风险的影响，研究发现两者成显著负相关关系，进一步研究表明当内部控制质量得到提升，股权集中度的“监督”作用也相应得到提升。肖土盛等（2017）也对信息披露质量做了研究，发现信息披露质量较高的公司股价崩盘风险较低。宫义飞（2020）实证研究表明，企业内部控制缺陷与股价崩盘风险成正相关关系，并且内部控制缺陷的严重程度对股价崩盘风险也有影响，越严重的内部控制缺陷对股价崩盘风险的加强作用越大，当企业对内部控制缺陷进行整改后，股价崩盘风险也会受到抑制。

　　A股现状：公司治理和内控问题堪忧

　　本文选取在沪、深交易所上市并披露年度报告的上市公司作为研究对象，对上市公司的内部控制披露情况进行分析和统计，数据来源为CSMAR数据库、深圳博迪-公司内部控制与风险管理数据库、上市公司公开披露的年报、内部控制评价报告、内部控制审计报告以及各监管机构对上市公司违法违规行为的处理公告等。下表展示的是2017-2021年的样本数量：

　　表：2017-2021

　　图是2017-2021年，A股上市公司内部控制评价报告披露比例的相关数据。近五年来，出具内部控制评价报告的比例均稳定在97%以上，近两年有轻微下降的趋势，2019年出内部控制评价比例创新高，达到了98.22%。

　　图 2017-2021年出具内部控制评价报告的数量及比例

　　以下数据均来自于深圳博迪-公司内部控制与风险管理数据库，目前其内部控制指数仅更新至2020年底，因此，以下讨论的时间段均是2016-2020年。

　　图 2016-2020年内部控制报告各评价分布

　　图 2004-2017年美国资本市场内部控制没有实质性缺陷的占比

　　2016-2020年内部控制体系未认定为整体有效的占比分别为93.48%、94.29%、87.36%、82.32%和75.05%。上图中蓝色的部分代表的是整体有效，其他颜色区域代表的是非整体有效，可以清晰看出近五年来内部控制评价结论非整体有效的比例逐年攀升，这说明主动披露内部控制非整体有效的上市公司比例越来越高，但是相比美国资本市场仍有差距。值得注意的是，财报内控无效，非财报内控有效的比例增加明显，从2016年的2.85%上升至2020年的13.93%；同时整体无效的比例从2016年的1.43%增加至2020年的6.96%。

　　SOX法案要求上市公司管理层对内部控制有效性进行评价并披露内部控制缺陷，聘请注册会计师进行内部控制审计。基于这一制度背景，有的学者在评价内部控制效率时，以是否披露内部控制缺陷，或者通过将内部控制缺陷划分为重大、重要、一般缺陷，或公司层面、会计层面内部控制缺陷来衡量内部控制效率。

　　图 2016-2020年财务报告内部控制各缺陷比例

　　内部控制缺陷是评价内部控制有效性的负向纬度，如果内部控制的设计或运行无法合理保证内部控制目标的实现，即意味着存在内部控制的缺陷。上图X代表的是2016年至2020年内部控制财务审计中重大缺陷、重要缺陷和一般缺陷的比例变化情况。由于重大缺陷代表的是可能导致不能及时防止或发现并纠正财务报表出现重大错报的控制缺陷，重要缺陷是指足以引起负责监督被审计单位财务报告人员关注的控制缺陷，因此将重大缺陷和重要缺陷进行统一考虑。

　　对比2016--2020年财务报告内部控制缺陷披露情况发现：披露内部控制重大、重要缺陷的上市公司比例整体呈上升趋势，近五年来翻了五倍多。值得注意的是，上市公司披露重大缺陷的比例从2016年的4.29%增加至2020年的36.7%。从财务报告内部控制重大缺陷和重要缺陷的内容上看，会计系统方面的缺陷最多，主要体现在收入确认和成本的结转、重大会计事项处理、资产减值损失计提等方面；同时关联交易方面的缺陷主要体现在关联交易未经审核、关联方占用资金等等。

　　非财务报告内部控制评价报告与财务报告内部控制报告有着同等的重要程度，下图XX展示的是近五年存在非财务报告内部控制缺陷占比。可以清晰的看出，近五年来存在非财务报告内部控制缺陷的比例整体上呈现出下降的趋势，但仍有少量年份（如2017年和2020）有轻微上升的趋势，相比美国等发达资本市场仍存在差距。

　　图 2016-2020年存在非财务报告内部控制缺陷占比

　　下图展示的是2016-2020年非财务报告内部控制各缺陷的情况，近五年来，上市公司披露非财务报告内部控制重大缺陷和重要缺陷的比例比较稳定（除了2017年），稳定在4%附近。从非财务报告内部控制重大缺陷和重要缺陷的内容上看，其中关联方交易最多，主要表现为未能识别关联方、关联交易未及时披露等；信息披露方面的缺陷也是大头，主要表现在重大事项未披露或未及时披露。

　　图 2016-2020年非财务报告内部控制各缺陷比例

　　我国A股上市公司内部控制存在的问题

　　（一）内部控制评价报告形式方面的问题

　　内部控制信息披露的及时性和严谨性有待提高。部分上市公司内部控制评价报告不及时或者部分上市公司提示已披露但找不到其内部控制评价报告。以2020年的数据为例，存在5家上市公司未在规定时间内如期披露其年度报告以及相关的内部控制报告；存在73家公司在其年度报告中提示已披露其内部控制评价报告，40家公司在其年度报告中提示已披露其内部审计报告，但在巨潮资讯网、证券交易所网站等指定网站并未见到相关信息。

　　内部控制信息披露监管规则的不统一。目前，我国关于内部控制信息披露的监管规则包括：五部委发布的《企业内部控制评价指引》、《企业内部控制审计指引》，财政部发布的《关于印发企业内部控制规范体系实施中相关问题解释第1号的通知》、《关于2012年主板上市公司分类分批实施企业内部控制规范体系的通知》，证监会发布的《公开发行证券的公司信息披露编报规则第21号——年度内部控制评价报告的一般规定》(，深交所和上交所发布的《上市公司内部控制指引》等。由于各监管机构的对于上市公司内部控制信息披露的要求并不完全相同，使得不同板块甚至同一板块上市公司所能适用的监管规则多样，内部控制信息披露的格式、内容存在差异。

　　（二）内部控制评价报告内容方面的问题

　　内部控制缺陷类别及认定标准不够详细。财务报告、非财务报告缺陷混不清或者干脆不予区分。以2019年为例，14.08%的上市公司未区分财务报告、非财务报告缺陷。对于内部控制缺陷的认定标准，无论是否与财务报告有关，绝大多数的上市公司均能区分定量与定性，重大、重要和一般缺陷的认定标准，若上市公司未能详细制定符合企业特征的内部控制缺陷标准时，很可能导致公司对其内部控制缺陷的影响效果和风险的认识不够，进而不利于上市公司的经营管理。

　　表 2016-2020年是否区分财报、非财报内控缺陷的比例

　　内部控制评价报告流于形式。内部控制评价报告相似度很好仅仅流于形式，超半数公司内部控制评价报告相似度在90%以上，报告含金量有待提升。根据有关数据库显示，近两年我国上市公司内部控制评价报告的平均相似度达到88.10%；65.94%的评价报告相似度在90%以上；20.19%的公司评价报告相似度超过99%。内部控制评价报告相似度过高，回导致评价流于形式，整体质量不高。

　　内部控制重大、重要缺陷的整改不及时。上图代表的是截至报告基准日，各年份未完成整改的财务报告重大、重要缺陷和未完成整改的非财务报告重大、重要缺陷的比例。近五年来，这两个比例都在不断攀升，未完成整改的财务报告重大、重要缺陷比例五年来增加了近四倍，同时未完成整改的非财务报告重大、重要缺陷比例增加了近三倍。公司内部控制体系的完善需要管理层、员工和其他利益相关者的长期努力，不可能一蹴而就。因此，前期存在的内部控制缺陷很可能延续到当期和以后多期，从而增加了财务报表出现重大错报的可能性。值得注意的是，从已有的数据中已发多家公司存在的某一缺陷持续多年一直未得到解决，因此内部控制缺陷的整改落实政策亟待进一步的加强和完善。

　　表 2016-2020年未完成整改的重大、重要缺陷比例