全文共6250字，主要分为四部分。

（一）公司简介

（二）行业空间

（三）网龙的业务情况

（四）估值与总结

今天捋一捋网龙这家游戏和教育双主业的公司。

一、公司简介

网龙成立于1999年，2007年11月在港股创业板上市，主营业务为网络游戏、移动互联网应用和互联网教育。

IGG的创始人蔡宗建曾把游戏资讯网站17173卖给网龙。2003年11月，网龙董事长刘德建又将17173卖给了搜狐。

2013年，网龙将自主研发的智能手机服务平台91无线卖给百度，19亿美元的价格是当时中国互联网史上最大的一个并购项目。

拥有《魔域》这个强大IP的网龙，后面逐步把教育业务并购到自己体内；在教育信息化领域（To B及To G），网龙的布局较早：

2015年11月，网龙以1.3亿美金收购了英国主营互动教学技术的公司Promethean（普罗米休斯）。Promethean的主营业务为提供硬件与软件相结合的互动教学解决方案，其解决方案包括互动白板ActivBoards和软件ClassFlow，通过此次收购网龙的教育业务版图覆盖全球150多个国家的130万间教室，以及200万名教师和3000万名学生用户。

Promethean公司在被网龙收购后，2015年和2016 年为业务整合与调整的阵痛期，2017年起，受益于发达国家经济回暖与新兴市场国家需求强劲，营业收入大幅增长，同时通过减员增效、关停工厂等手段严控费用增长，业绩逐渐扭亏并大幅增长：

2016年，网龙收购了AR技术研发公司Cherrypicks Alpha，并与全息影像技术公司ARHT Media达成合资企业合作协议，利用VR与AR技术辅助课堂教学，这一收购加速了网龙教育业务的全球布局

此后，网龙又于2017年和2018年分别收购了创意教学游戏供货商JumpStart和K12学习社区（属于LMS，学习管理系统）Edmodo。目前，JumpStart覆盖北美、欧洲、南美、亚洲以及大洋洲；Edmodo则拥有1亿多注册用户，遍布190多个国家和地区。

网龙的营收规模在50亿左右，游戏和教育基本上各占一半，近几年的增长相对乏力。

二、行业空间

未来来看，全球教育场景的增长主要来自三个方面：一是产品更新换代（主要跟随人工智能技术发展）；二是教育信息化2.0时代，录播、学生终端等大屏之外新的产品的进校（比如VR）；三是非公立校市场的渗透。

目前，以公立学校为主的硬件市场是最受关注的赛道：

1、IWB（交互显示平板）

网龙教育板块的主要业务是Promethean，Promethean做教育IWB。IWB即交互显示平板（Interactive Whiteboard），包括投影电子白板、教学平板一体机、智慧电子黑板等产品。Promethean的业务集中在海外，与SMART 在境外市场占据较大份额。

在国内，做IWB的就有视源股份、长虹教育、创维广电、创显科教等竞争者。又有华为、海康威视及科大讯飞这些硬核玩家。

根据洛图科技（RUNTO）预测，2021年全年交互平板出货将达到220万台，同比增长接近30%。其中教育平板出货接近140万台，与同期比增长11%；商用平板出货接近80万台，与同期比增长85%。

IWB的主战场在K12阶段。

根据2020年全国教育事业统计，全国共有各级各类学校53.71万所，比上年增加了大约7000所。全国幼儿园共有班数172.86万个，同比增长2.96%；全国普通小学共有班数280.78万个，同比增长1.96%；全国初中共有班数104.41万个，同比增长4.31%。

算下来，K12阶段总共606.01万间教室（2020年，K12阶段学生为2.46亿，算下来平均班级的人数为40人），假设所有的140万台平板都为K12阶段的班级所用，并且1个班级配备一台IWB，目前K12阶段的渗透率大约为25%。

因此，我国的K12阶段校园IWB的行业空间为：总共606.01万间教室×2万的客单价×25%=300亿。

根据北京师范大学的研究报告《2019全球教育机器人发展白皮书》，校园IWB所在的教育套件市场只是整个机器人教育市场的一个分支。这一报告中将所有协助进行教学或学习活动的“机器人教育（Educational Robotics）”，以及具有教育服务智能的“教育服务机器人（Educational Service Robots）”，统称为教育机器人。

因此，虽然目前教育行业的智能互动平板的渗透率仍然很低，不到25%，但行业空间太小。无法与学生人手一个的个人学习平板相比。并且，巨头入局之后，市场更关心国内市场的竞争格局变化。

IWB校园业务行业增速缓慢，多是由于ToG进军公办校园“项目制”的制约。并且，公办教育市场逐渐饱和，大部分产品使用时长没能达到学校5-7年设备更换标准，且国家教育薄改政策接近尾声。

对于ToG模式来说，面对当地政府，往往决策连条较长、投资回收周期较长，产品和服务在交付完成之后，企业须对教师及学生进行培训和指导。但一旦进入便拥有绝对的优势，后来者很难进入。

对于ToB模式来说，面向单校或培训机构。由于机构校长认知有限，服务商品牌影响力不足的情况下，企业很难对后续对校长进行管控，以至于效果不及预期之时难以追责，因此一般客户对产品的粘性不高。并且，民办教育机构因教学成本高问题无法完全运用该类产品。

短期来看，由于“双减”政策刚刚落地，学校在校园信息化的产品服务选择上尚未明确。各地学校包括教育主管机构也要对相应的政策细则机构进行探索，包括相应的经费目标，也要在今年年底进行讨论，做到明年的财政规划中。

因此，我们需要放眼全球：现阶段，全球互动显示设备的渗透率相对较低：全球只有大约三分之一的教室安装了互动显示设备。

网龙旗下互动平板ActivPanel Elements系列亮相GESS Dubai展会

来源：网龙产品中心

但是，IWB业务在国外教育信息化程度低的国家，尤其是发展中国家仍有很大的发展空间。

根据网龙的预测：2020年到2021年的市场增长率预计为20%；并认为增长将持续到2022年。

2、VR教育

VR行业发展到现在，与2016年的VR热潮相比，在商业化落地和沉浸式体验方面已经有很大的突破，整个VR独立头显的出货量已经接近全球游戏主机的规模（几千万台/年）。

2020年整年VR头显出货量达到了670万台，仅仅2020年第四季度，Facebook的Oculus Quest 2便售出了109.8万台。预计2021年，Quest 2的出货量在会达到800-900万台。

目前，在VR/AR领域的众多消费级场景中，游戏的变现能力仍然最强。

随着在技术上已经逐渐成熟，VR教育设备市场可行性在海外已经被验证，一些国内厂商自主研发的的教育装备设备已在海外落地上万所学校，行业已初具规模。到2025年，机构测算的潜在市场规模为690亿元。

在教育领域的普及上存在一定的瓶颈，可简单归为以下几个方面（来自VR陀螺）：

1.硬件设备所带来的晕眩、舒适性、价格门槛；

2.内容质量参差不齐且内容太少；

3.定制化效率低且成本高。

总的来说，在现阶段，我们仍应把VR教育设备看作IWB（交互显示平板）的升级替代产品。

三、网龙的业务情况

1、游戏板块

一款《魔域》打天下的网龙，游戏业务占总收入的大半，游戏板块营收在30多亿的规模，在港股上市的第二梯队的游戏公司中排名中游。

但网龙和金山软件的西山居面临着相同的问题。《魔域》和《剑网三》系列都面临着创新乏力，新老游戏青黄不接的局面。作为现金牛业务，老牌端游还能维持多长的生命周期？此处要打一个问号。

网龙物业厂房、设备占比在可比的游戏公司中最高，尤其是2015年并购了Promethean以后。

此外，由于《魔域》里面的设置赌性过强，网龙曾发生过砍人事件，这类具有赌博玩法的游戏在如今的游戏精品化时代，已越来越没有生存空间。

2021年上半年，整个《魔域》IP的月活跃用户（MAU）约为363万，同比增长了6%。其中，手游的MAU和DAU各获得了68%和34%的同比增长。

网龙的游戏业务仍需寻找出路，在稳定《魔域》IP游戏流水的同时，寻求新的增长。

2、教育板块

网龙的教育板块，在国内及出海发展重心一直是to-G和to-B市场。

在网龙官网的产品列表里，我们可以看到游戏和教育是不分家的：

网龙教育产品一览来源：网龙官网

网龙游戏产品一览来源：网龙官网

总的来看，在直接收购海外教育公司并扩大业务版图、获得了成熟的技术和产品的同时，网龙在不断通过收购打造其在数字化领域的技术优势。

网龙现阶段的任务是将旗下的技术、产品进行整合，打包形成完整的解决方案，用软件服务打通智能硬件市场。

网龙Edmodo提升来的流量，目前仍属于免费增值阶段。

关于Edmodo变现模式，网龙表示是依靠国家级项目的收入变现，即软件订阅服务及软件订单。短期内，Edmodo或依靠广告收入来进行变现。产品具体的利润率公司并未披露。

2020年，Promethean进入到埃及，已把2200万的学生放在了Edmodo的平台上，随着网龙与埃及的全面合作，2021年，Edmodo在埃及的收入会有所增加。

2020年，网龙和美国的佛蒙特州签订了协议，Edmodo被选为泰国1万所K-12学校的线上学习平台。网龙还与泰国签署了合作备忘录，并启动英语智慧课堂实验室的试点项目。

9月30日，网龙又与加纳教育部签署合作备忘录，合作推行的突破性混合式学习系统。

网龙以全球领先的在线教学平台Edmodo World为核心，确保所有人都能获得学习机会。

香港经济日报：IBM Watson Education与网龙旗下Edmodo在AI教学领域的合作获港媒关注

Edmodo还利用课堂技术，提供学习内容和课程：Edmodo的教育产品孵化共享平台Edmodo Labs已上架一批由网龙自主研发的教育产品，包括3D学习空间、3D电子课本和Edbox，以满足全球不同教育人士。

我们在之前的《机器人编程教育行业分析》一文中，曾对未来的素质教育及游戏化教学的场景进行展望。

网龙倡导的“混合式学习”也是基于此，虽然现在的游戏业务还是端游和手游，与教育没有什么交集，但网龙已经把游戏融入到了Edmodo平台中。

Edmodo Labs网站页面

3D学习空间中精致的家园界面

除此之外，Edmodo解决方案利用大数据，为教学治理和监测提供全面的评估，同时使用数据分析，让政策的制定和决策行为更加有效。

科大讯飞则是凭借着领先的AI学习产品率先跑通了ToG及ToB商业模式。

网龙华渔101创想世界做的VR教育编辑器软件也在业内领先。在素材的丰富性上，网龙的产品较为突出：免费版光素材分类便达到了近40余款，素材资源约达5万个。

与科大讯飞相比，网龙教育项目的营收规模达到24.44亿。在2018年以前，网龙的教育板块比科大讯飞要高，但由于近几年来，网龙的海外扩张落地速度减缓，至今尚未盈利。

在收购之后，网龙将Promethean扭亏为盈：2017-2018年分别实现营收17.76和22.00亿元（收入占教育板块的90%左右），净利润0.53和1.52亿元。

2020年，Promethean的互动平板（K-12互动显示屏）出货量13万台（占普罗米休斯2020年收入的90％以上）过去5年的复合增长率为33%。

与之相比，国内IWB的总销量是100多万台，视源股份的和鸿合科技的产品就占了60%，其他品牌市场占有率不超过10%。Promethean的这一水平放在国内也位居前列，反映了过去几年市场对普罗米休斯产品的强烈需求。

Promethea 最高性能产品——ActivPanel Titanium产品详情来源：Promethean官网

在为Promethean贡献营收最多的10个国家里，Promethean在其中八个国家的市场占有率排名第一。

2020年下半年，网龙的全球（除中国外）K-12互动显示屏市占率为21%，2021年上半年达到24.5%。前三大市场（美国、英国和德国）是网龙在新兴市场以外的最大市场，2021年网龙在这三个国家的市占率均有所提升。

教育板块目前仍然亏损，2021年上半年亏损幅度同比收窄29.6%。并且，成本下降以及出货量和平均售价的上升等综合因素，导致带动毛利率提升。

2021年上半年，整个教育板块的毛利率从25.1%增长到31.6%。其中，由于Promethean出货量同比增长28.1%。强化产品组合的措施得以推动平均售价增长，加之有效的成本控制，毛利率从27.1%同比显著增长至33.0%。

与鸿合科技和视源股份这两家企业相比，网龙教育板块的毛利率就相对较高。

鸿合科技的教育业务占营收的八成以上，2020年为34亿；IWB产品营收27亿，占总营收接近7成；境外收入占比3成。

视源股份未划分教育行业的营收占比，液晶显示主控板卡为视源的现金牛业务，2020年交互智能平板在接近80亿的规模。

鸿合科技的智能交互平板毛利率略低于视源股份。

鸿合科技在招股书里，还特地与视源股份在销售模式及智能交互平板的综合毛利率方面进行了比较——

“鸿合科技2016年之前采用采购原厂液晶模组或委托加工液晶模组的模式生产整机，采购成本较高；2016年起鸿合科技采用外购液晶面板自行组装液晶模组的生产模式，大大降低生产成本，故毛利率得到提升。

此外，由于视源股份智能交互平板在报告期内的生产数量大于鸿合科技，在采购液晶面板等重要原材料时更具规模成本优势，双方毛利率差异并非因双方销售模式导致。

2015年鸿合科技的经销销售比例未显著大于视源股份。”

简而言之，毛利低的原因主要是由于鸿合科技的采购成本较高，并且，规模效应稍逊。

总体营收上，从2016-2018年，鸿合科技的经销业务比重在逐渐降低，一路从92.04%降低至69.17%；直销业务比重也有所下降，从此前的5%下降至2018的4.44%。ODM/OEM业务一路上升，占比从2016年的2.96%上升至2018的26.39%。鸿合的招股书里还说道——

“鸿合科技2015年智能交互平板经销模式销售占比为98.94%，视源股份为85.52%。

从2017年开始，鸿合科技智能交互平板经销模式比例较低的主要原因是鸿合科技和Promethean公司合作后ODM/OEM业务占比提高所导致。

鸿合科技与 ODM/OEM 客户签订的协议模式分为两种，一种是 Promethean 公司采取的“框架协议+日常订单”模式，另一种是其他 ODM/OEM 客户采取的“日常订单”模式。”

给Promethean代工的企业正是鸿合科技。

鸿合科技在2018年对Promethean的销售额为9.4亿，占其收入的21.43%。

“与视源股份合作前，Promethean主要委托富士康为其进行智能交互平板产品生产。2016年7月，富士康所属的鸿海集团与其他策略投资者公开收购Promethean公司在国际市场上最大的竞争对手Smart公司100%股权。此后，Promethean为摆脱主要供应商受控于主要境外竞争对手，同时优化供应商结构，拟引入新的智能交互平板ODM/OEM 厂商实施供货。

由于智能交互显示产品研发、设计及制造的壁垒较高，行业外一般制造厂商很难满足 Promethean的需求，同时，发行人拥有较强的研发、设计和生产制造能力，视源股份无自有工厂，因此，自2017年起，Promethean主要选择鸿合作为代工企业，同时还在富士康保留部分代工业务。”

视源股份没有自有工厂，而鸿合要增加固定资本投入，扩充产线，赚代工的“辛苦钱”。