全文共3000字，主要分为三部分。

（一）产业发展趋势

（二）VR整机代工——歌尔股份

（三）小结

一、产业发展趋势

现阶段，VR产业的爆发须结合游戏行业来看。

在VR/AR领域的众多消费级场景中，游戏的变现潜力最强。虽不及购物、旅游这类场景落地价值更高（VR购物、旅游场景落地能够更深层次地改变用户的消费行为），但技术应用成熟度远高于旅游、购物。VR的沉浸式体验为游戏行业带来全新的商业模式。

（当前VR产品形态）

VR/AR的企业级应用场景更为宽广，适用于工业制造全价值链，无论是医疗、教育或军工行业。当前，AR硬件设备主要用于职业培训、工业制造等企业级场景中，向消费级用户市场渗透还需降低硬件成本并改善产品形态。

进入2021年以来，全球VR新品不断迭代，产品用户体验感相较上一轮产品热潮期（2015-2016年）有了大幅提升，Quest 2以299美元的消费级价格迎来销量爆发，Steam、Oculus等主流VR游戏平台内容生态不断壮大，软件应用与硬件相互推动着VR整体生态发展成熟。

得益于上半年Quest2销量的大涨，Steam平台VR活跃用户比例持续上升，2021年5月达到2.31%的历史新高。Steam的MAU约为1.2亿，那么当前Steam平台VR的MAU约为270万。这个量级距任何一款互联网产品及热门端游、手游还有相当大的差距，但随着热门独占VR游戏大作的上线，越多重量级的游戏登陆VR平台，推动VR活跃用户增加。

扎克伯格认为：当VR活跃用户达到1000万时，VR市场潜力足以推动开发人员持续为之投入。因此，VR生态繁荣的门槛是1000万MAU，即全球出货量须超过1000万台，而VR游戏内容MAU不少于800万。

我们从分别硬件销量和内容销量来看：

1、硬件销量

根据“125定律”：当年当代一台电子设备1000万是一个点，破了1000万之后，很快破2000万是大概率事件，但2000万台上升到5000万台会有一道坎。

2020年整年VR头显出货量达到了670万台，仅仅2020年第四季度，Facebook的Oculus Quest 2便售出了109.8万台。预计2021年，Quest 2的出货量在会达到800-900万台。

（Oculus Quest2销量超过之前的产品）

苹果预计2022年下半年推出首款VR产品，在苹果重新定义VR产业之前，整个VR头显的爆发量级可参考头部游戏主机的销售规模。

2020年，PS5出货量450万台。仅仅八个月，PS5的全球销量已突破1000万台，索尼表示他们希望在2021财年（2021.1到2022.3）PS5的出货量超过PS4时期的1480万台。如果成功达成，那么PS5的累计销量有望超过2260万台。目前市面上所有VR头显的销量总和与火爆游戏机型的差距还很大。

再看历史总销量：任天堂的switch从2017年到现在，总销量已超过8500万台。即使是这样的成绩，在游戏主机的总销量排行榜上，也进不了前五名。

下面是截至2020年5月底，游戏主机累计出货量：

（游戏主机历史销量排行）

因此，虽然2020年行业拐点已经显现，成为VR爆发元年，但目前全行业的增长空间尚不能和智能手机的规模相比较。未来苹果的入局，会真正为成为时代的领路人。

2、内容销量

与游戏主机的逻辑相同，VR头显也是通过其内容爆发引领其设备的爆发。

Facebook的Quest商店，百万美元以上流水的应用在2021年2月已经突破60款。与手游市场的游戏相比，这个水平远远不够，百万美金月流水的游戏进不了国内游戏日畅销榜前十。

最初在2018年5月以抢先体验版的形式登陆Steam和Oculus Store。截至今年三月，已经售出400万份。

根据VR陀螺公众号对头部VR游戏《Beat Saber》（中文名：节奏光剑）的总收入估算：20美元抢先价格售出100万份；30美元零售价售出300万份；2000万首歌曲单独出售价格为2美元；2000万首歌曲捆绑销售单价为1.5美元。

如此算来，《Beat Saber》总收入约为1.8亿美元。这个成绩尚不能和手游头部产品一个月的流水相媲美；百万级别的销量也不及竞品“健身游戏”《健身环大冒险》，根据任天堂最新财年的统计，《健身环大冒险》全球的总销量是1126万份。

（主流VR内容平台数量和新增）

与硬件爆发规模相同的，内容的爆发还需时日，随着育碧、卡普空等大厂的优秀作品发布，会带动硬件的需求，进而形成更好的生态。

（2021全球VR游戏储备及其厂商）

二、VR整机代工——歌尔股份

（VR产业链相关投资标的）

纵观整个VR产业链，歌尔股份是最直接的投资标的。

歌尔目前是国内为数不多可以提供一站式解决方案的厂商。未来我们预计，VR、AR将成为歌尔的主要营收增长点。

现阶段，歌尔VR整机的毛利率相对较低，在10%-15%左右。但未来垂直一体化的优势能使产品的制造效率提升，产品的毛利率也会稳步提升。

1、竞争壁垒

歌尔在VR产业链的具体优势和竞争壁垒如下：

对于目前市场上的代工厂商情况来说，歌尔凭借专利及代工优势，捆绑VR巨头Oculus、索尼PS VR，具有很强的先发优势，目前占据VR代工领域龙头。但如果苹果将VR相关代工业务主力押注其他厂商，歌尔在VR代工领域的龙头地位会有威胁。从今年上半年各大VR厂商相继发布硬件产品可以看出，VR硬件基准已经基本确立，而国内VR内容生态还处于初期阶段。在未来，苹果的入局，将会给VR/AR行业注入新的活力，这也将带给整个行业内容生态一个重大突破。

除了与Facebook的Quest 2深度绑定以外，国产VR一体机的领军厂商Pico也是歌尔集团持股。

Pico公司中文名小鸟看看，小鸟科技持有其9.0455%的股权，小鸟科技旗下还有小鸟听听和小鸟问问，小鸟听听（Libratone）产品主要集中在音响和耳机系列。而小鸟科技是歌尔集团的全资子公司。从股权架构看，歌尔集团合计持有Pico公司超过35%的股份。

苹果入局之后，Pico为首的国产设备的市场份额是否会被挤占也未可知。

（Pico公司股权结构示意图）

2、业绩增量

Quest 2在2021年第二季度的出货量高于第一季，上半年整体出货量为300多万台。产能随着跟着客户的订单继续增加，公司预计8月能突破1000万产能（相比去年，公司的VR整机的产能已经翻倍，理论可以达到一年2000万台左右）。随着产线的增加，歌尔未来还要几十亿的资本支出。

除了一体头显Quest 2之外，管理层表示，PS VR下一代的产品PS VR2也会找歌尔代工，将在2022年贡献利润。

下表保守估算了未来两年Quest 2、PS5、PS VR2的增量利润：

在资本支出相对合理的情况下，歌尔在2021年可斩获40多亿的利润，按照目前的市值，对应30倍PE（假设歌尔的其他业务有稳定增长）。

三、小结

对于电子行业来说，把握产业趋势的重要性远超当前的财务表现。当下，整个VR行业的趋势浪潮非常明显，在未来五年，歌尔VR相关业务有60%的复合增长率（TWS耳机业务五年的复合增长率只有10%）。器件公司注重融资，厂房投入下去后，规模得以快速增长；而元件公司是通过不断并购，研发新技术，实现收入体量和盈利能力的提升，歌尔和立讯都是这样一体化的公司，会有更稳定的增长和盈利水平。

在抓VR行业初始爆发的过程中，我们当然要跟踪订单数以及达产情况；同时，比起盯着财报来看，我们也可以跟踪整个VR行业的硬件销售规模以及游戏内容的销售规模和活跃玩家数量，关注游戏行业为“VR游戏机”带来的增量。

除此之外，我们需要紧紧跟踪苹果的入局动向。关注未来苹果推出的VR设备歌尔独供与否，以及苹果生态对先进入者Oculus带来的冲击。

文章来自：格菲研究院

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