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【研报挖掘】时不我待,迎接改革成长春风!
0人浏览 2018-11-22 22:42

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军工行业指数当前已经重回 14 年低点,估值水平50倍,不能说合理,但相对来看已经是近四年最低点了。如果明年军工业绩持续向好,军工行业或迎来估值与业绩的戴维斯双击!3


1. 复盘:军工指数重回14 年6 月低点,估值处于历史中枢下方!

1)2016 年初至今,中信国防军工指数下跌50%,军工行业整体超跌严重,连续三年跑输市场,已重回14 年牛市起点。

2)2017 年开始,证券市场IPO 速度大幅加快,上市公司存量规模大幅增加,市场更加注重上市公司质量和业绩。军工行业受改革影响,订单和业绩直至2018 年才开始逐季恢复,叠加流动性和贸易摩擦等影响,市场持续消化估值,相对市场整体表现,估值水平下移明显。

3)军工市场估值处在低位水平,截至2018 年11 月22 日,中信军工PETTM 为50 倍,PBLF 2.22 倍,位于过去五年军工行业估值中枢(70 倍)下方。

4)分行业来看,地面兵装板块业绩增长居首,市场表现最优;船舶板块跌幅超过行业整体水平;航天装备与航空装备板块虽然基本面向好增长,但市场表现错杀严重。

2. 军工改革走向落地实施阶段,关注混改和价格改革等投资机会。

军工改革是激活军工企业、打造强大军工的制度性变革,将有助于打造能生产国际一流的武器装备、具有竞争力的军工企业和军民两用技术领先、社会贡献度大的军工产业集团。


军工改革包括混改及股权激励、科研院所改制和资产证券化、军民融合、以及军品定价机制改革等。过去两年军工改革处在规划、试点阶段,院所改制、混改等开始试点实施,2017 年提出论证军品定价议价规则。2018年 8 月国资委推出国企双百改革行动方案,军工改革有望在国企改革的大潮中持续受益,各种改革政策加速落地实施。航空、航天、船舶、兵工、电科等军工集团高端装备资产体量大,成长性好,旗下上市公司或将受益军工改革制度红利,行业进入盈利向上周期。  


3. 航天装备:陆海空天导弹需求大,军民融合潜力足。

我国航天技术处于国际领先水平,但核心军工资产大部分并未注入,与上市公司关联不大,只在配套方面有所体现。

从总资产、营业收入和市值等方面看,具有核心军工资产的航天装备类企业明显高于其他航天类,中国卫星、航天电子、航天电器、航天发展四家企业净利润均超过2.5 亿,市值大于100 亿,同期其它航天类净利润均在1 亿元以下(除航天通信),市值基本在50 亿以下(最高者60 亿)。


我国的航天装备产业以航天科技、航天科工两大军工集团为主导,其他军工集团辅助,民营企业作为补充。

1)中国航天科技集团:承担我国全部的运载火箭、应用卫星、载人飞船、空间站、深空探测飞行器等宇航产品及全部战略导弹和部分战术导弹等武器系统的研制、生产和发射试验任务。

2)中国航天科工集团:大力发展航天防务技术,建立了完整的防空导弹武器系统、飞航导弹武器系统、固体运载火箭及空间技术产品等技术开发与研制生产体系。


航天装备板块上市公司中,拥有核心军品业务(或者类军品,如卫星制造等)仅有航天科技集团旗下的航天电子、中国卫星,以及航天科工集团旗下的航天电器、航天发展等四家上市公司,其余航天通信、航天科技、航天长峰等拥有部分军品业务。由于航天科工集团和航天科技集团总体资产证券化率偏低,总体投资逻辑侧重于核心军品资产注入后的业绩弹性。


4. 海军装备:舰船持续建设,民船制造筑底前行。

2012 年至2016 年,我国海军经历了一轮“下饺子”式造舰高峰,但仍有多艘老旧舰艇在服役。经历这5 年的造舰高峰,现役舰艇仍未无法满足未来我国海军建设要求。我们认为,未来我国海军装备建设投资将回到高位,舰艇建造结构会发生较大变化,高价值量舰艇会越来越多。此外,随着全电动力、燃气轮机、电磁弹射等诸多技术的日益成熟,未来有望在新型号舰艇中逐步得到应用。


从估值水平来看,包括中国重工、*ST 船舶、中船防务在内的船舶总装企业经过多年的下跌,目前PB估值均处于历史底部区域,此外3 家企业实施市场化债转股之后,财务费用下降明显,净利润增长明显。随着民船市场未来逐步复苏,船舶总装企业的盈利水平也将逐步提升,投资价值或将会逐步体现。


5. 地面兵装:精确打击和立体作战是方向,装甲车和直升机需求大。

陆军处于战略转型期,装备建设向“数字化、立体化、特种化、无人化装备”转变,关注贴合陆军发展规划和产品具有高技术含量企业。

我国陆军装备的发展方向和涉及到的上市公司有:大力发展陆基轻型武器平台和机动突击平台(内蒙一机)、陆航空中突击装备(中直股份)、智能化直瞄打击装备(高德红外、中兵红箭)、陆军超视距精确打击装备(光电股份、北方导航、长城军工、航天电子)。


一方面,“十三五”进入中后期,叠加军改影响订单补偿,预计装备采购订单同比将有较大幅度增长,订单驱动将成为2019 年核心逻辑之一。作为陆军主战装备的内蒙一机,2018 半年报披露上半年军品订货再创新高,利润增速同比达到47.28%。超出市场预期。

另一方面,兵器工业集团资产证券化率较低,可持续关注改革、资产注入等进展。2018 年除兵装58所成为首家完成科研院所改制的单位之外,其它方面进展较为缓慢,预计2019 或将会出现变化。

2018 年5 月7 号,国防科工局公布兵装自动化所改制完成的批复,兵装58 所作为本次军工科研院所分类改革中批复的第一家转制为企业的单位,标志着生产经营类军工科研院所转制工作开始迈向实施阶段。

国家发改委10 月份新闻发布会上表示:内蒙一机作为第一批、第二批中的试点企业,改革取得重要成效。


6. 国防信息化和卫星导航:国产自主可控加快,高精度行业拐点大机遇。

雷达和卫星导航是战场信息搜集中的主要手段,光电等其他手段作为辅助。近年来我军联合作战体系和战略支援部队的建设,对空天一体化信息基础设施提出更高要求。


1)关注电科集团资产注入进展。

电科集团下属相关上市公司大股东旗下核心军工资产的营收和利润体量是上市公司的数倍,早前中国电科集团成立中电通信、中电海康、中电网安、中电博微等子集团,这都为打造优质板块业务上市平台,探索军工资产资本化证券化迈出重要一步。11 月4 日国睿科技发布公告拟实施68.56 亿元收购,我们认为,此次收购预示着电科集团资本运作逐步加快。对于电科集团下属上市公司,我们建议关注资产注入进展,关注国睿科技和四创电子。


2)北斗卫星导航系统保障国家安全自主可控的战略意义日益凸显,其中,高精度技术逐步成熟,政府推广力度不断加强,2018 年拉开行业应用高增长序幕。

根据《中国卫星导航定位协会》预测,2020 年我国高精度卫星导航定位市场规模将达到215 亿元,2018-2020 年复合增速40%。

随着北斗地基增强建设完成,全国地基增强从无到有,动态分米/厘米精度大幅提高,同时芯片等元器件从高昂到低廉,系统解决方案完善,竞争优势将逐步显现,开辟数百亿新应用场景市场,北斗高精度应用行业迎来前所未有的发展契机。

2018 年上半年华测导航、中海达、合众思壮、北斗星通、星网宇达营业收入和归母净利润都有30%-200%的增长,行业板块整体向好明显,虽然第三季度单季受宏观经济影响拉低了前三季度增速,但四季度订单、出货的恢复和集中验收,我们认为2018 年高精度行业应用仍将继续保持高速增长。

整理自相关券商研报。


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