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　　最近，不少人在抱怨恒生科技，去年国庆冲了一把之后，根本就没有过像样的上攻行情！

　　统计显示，2025年10月3日当天，恒生科技最高上冲至6715点，截至今年2月4日收盘已回落至5366点，高点以来跌幅超过20%，迈入了技术性熊市。不仅如此，指数还创出近六个月新低。

　　恒生科技的疲弱走势，与A股的步步为营行情，也形成了鲜明对比。

　　以上证指数为例，2025年12月16日最低下探至3815点，随后一路震荡走高，截至昨天（2026年2月4日）报收于4102点，区间涨幅超过6%。科技类宽基指数表现更为靓丽，科创200上涨19.30%，科创100上涨18.49%，中证500信息上涨16.78%，科创综指上涨12.98%。

　　有人觉得，是不是得看美股科技板块表现？刚过去的1月份，纳斯达克逼近历史新高，标普500突破了历史高点，恒生科技并没有跟涨。

　　还有人在想，是不是估值过高了？数据显示，2025年9月30日当天，恒生科技动态市盈率PE-TTM为24.56倍，截至昨天收盘为22.87倍，处于近十年27.27%分位点。显然，也不能把下跌的锅甩给估值。

　　再从南下资金表现来看，近半年依然呈现净流入！统计显示，2025年10月-2026年1月四个月期间，依次净流入925亿元、1219亿元、229亿元、690亿元。

　　那么，为何最近几个月，唯独恒生科技如此羸弱呢？答案或许藏在成分股的表现中！

　　统计显示，2025年10月2日-2026年2月4日区间，恒生科技仅5只成分股上涨，其余25只均下跌。其中，零跑汽车、蔚来-SW、小米集团-W、金蝶国际、舜宇光学科技、理想汽车-W、腾讯音乐-SW，区间跌幅超过30%。前十大重仓股中，阿里巴巴-W累计下跌9.89%，美团-W累计下跌11.82%，中芯国际累计下跌13.58%，腾讯控股累计下跌15.84%。

　　不久前曾有传闻，互联网增值服务将大幅加税，尽管权威媒体与机构及时辟谣，但市场情绪依然受到一定的影响。此外，去年恒生科技一度创下近四年新高，部分成分股累计涨幅较大，交易型资金存在获利了结可能。

　　司令还发现，部分QDII主动权益产品，去年四季度末已经调整了地区配置仓位！甚至出现了“减港增美”现象，背后意味着什么呢？

　　比如，易方达全球配置混合A，2025年年报前十大重仓股配置显示，环比大幅减持了港股阿里巴巴仓位，同步增持了美股谷歌仓位。从历史业绩来看，2025年收益率为31.21%，今年以来（截至2月3日，下同）收益率为13.56%，均大幅跑赢同期恒生科技。

　　最新季报中认为，考虑到海外货币财政双宽松有利于风险资产，同时AI资本开支持续扩大带动产业链维持高景气，组合将更多的资产从港股配置到美股上，加仓的方向集中在AI科技巨头。

　　再比如，融通核心价值混合A，2025年年报前十大重仓股配置显示，环比大幅减少了港股仓位，同步增持了美股仓位。从历史业绩来看，2025年收益率为33.32%，今年以来收益率为6.77%，均明显跑赢恒生科技。

　　最新季报中认为，2025年第四季度港股相对美股走弱，在美股急跌后增加了美股持仓，降低了港股及中概股的权重。港股方面相对左侧布局，增加了医药外包服务、软件等景气较好且估值较低的行业。美股方面增加了短期超跌的半导体、软件等行业配置，并继续持有估值偏低的生物医药行业。

　　还比如，南方港股医药行业混合A，2025年四季度港股占基金净值比为73.22%，而2025年三季度为96.13%，较大幅度减少了港股仓位。从历史业绩来看，2025年收益率为61.48%，今年以来收益率为0.26%，去年跑赢恒生医疗保健指数，但今年却略有落后。

　　最新季报中认为，相较于三季度，四季度（医药）行业面临了一定的压力，除了流动性审美的范式减弱之外，主题能级的动摇与边际催化的消耗都形成了板块压力，需要谨慎思考一些问题，因此四季度基金运作上更偏向平衡一些，仓位也更加谨慎。

　　以上三份季报观点，我们或许也能管中窥豹，去年前三季度港股累计表现较好，也是基金经理在四季度适当降低仓位的重要原因之一。回顾上轮港股牛市过程中，短期也曾出现过技术性熊市，并不影响牛市进程。

　　眼下，大多数成分股已有较大幅度下跌，恒生科技估值吸引力正在重新提升。随着AI商业化持续推进，以及近期不实传闻的消化，或许还会重新步入回暖通道。