同花顺-圈子

远古酒圣杜康酿酒以来，中华文化便与酒结下不解之缘。既有曹操“何以解忧？唯有杜康”的情感寄托，也有李白“人生得意须尽欢，莫使金樽空对月”的豪情万丈，更有陶渊明“平生不止酒，止酒情无喜”的艰难戒酒。

建国之后，高度蒸馏酒被正式命名为“白酒”，白酒也成为国内具有深度文化符号的饮品。这种文化属性赋予了白酒行业独特的经济价值和文化属性，也帮助山西汾酒在1994年登陆A股，当年“汾老大”率先将产能扩张至1万吨。

随着供需形势发生变化，卖方市场也向买方市场过渡，“渠道为王”日益塑造白酒格局，五粮液就这样登上王座。

2001年8月27日，贵州茅台在上交所挂牌上市，自此插上资本市场的翅膀。在“国酒”的品牌加持下，贵州茅台迅速赶超五粮液，最终成为白酒行业的独一档势力，并在轰轰烈烈的外资、机构加仓中迎来了辉煌的时代。

然而，2021年2月9日，伴随着茅台市值突破3万亿元、估值突破60倍，市场产生了巨大的分歧，而这恰好开启了白酒行业的三年熊市。

站在当前时点，A股在今年2月初完成牛熊切换，白酒行业能否重现昔日的荣光？

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1、白酒板块“失落的三年”，王者为何如此落寞？

历史总是“昔日重现”，2021年2月白酒板块在冲顶过程中也上演了相似的一幕：投资者就茅台3万亿市值、60多倍市盈率吵翻了天，白酒借壳上市的消息在行情端掀起巨浪，机构也在唱多白酒的投资价值。

然而，谁也没有料到，茅台在3万亿市值仅维系了一周的时间，股价也快速从历史峰值2637.38元回落。随后白酒板块出现了3年的熊市，尽管多头组织了多轮的反扑，但都无功而返。

白酒板块到底为何陷入了三年熊市？这既有整个A股进入熊市周期的原因，更多则是白酒板块已经“后继乏力”了。

2021年2月，随着白酒板块激烈地冲顶，整个板块估值已经超过65倍，远超30多倍历史平均估值。对于一个成熟的行业，高估值暗藏着极大的风险。尽管多头在白酒板块第一次回落30%之后，展开疯狂的反扑，然而高估值就如同“达摩克利斯之剑”高悬空中。最终白酒板块并没有再创新高，反而出现一轮轮回落行情。

如果说高估值让整个行业缺乏上行动能，需求端困境驱动行情下行。新冠疫情导致线下消费场景的缺失，这对白酒产生了严重的影响。根据国家统计局的数据，全国白酒产量在2021年尚有715.6万千升，随后则出现连续两年回落。白酒行业销售收入和净利润增速均出现了明显的收窄，2022年白酒利润增速还能高达30.86%，2023年则仅有7.5%。

在这里，大家会发现一个有趣的现象：白酒产量不断回落的时候，白酒行业的营收、净利润尚能维持正增长，这背后就是产品结构不断高端化。2022年以来，无论是高端白酒还是中低端白酒，平均售价均出现回落。根据发改委发布的数据，4月36城市52度高端白酒价格较2022年年底下跌5%。

在白酒基本面走弱的背景下，部分机构已经失去了耐心，并开始调整白酒投资仓位。2023年公募基金持有白酒行业市值3811.3亿元，占股票投资市值6.57%，超过3000只公募基金产品布局白酒股票。而2021年，公募基金持有白酒板块的市值高达5515亿元，占股票投资市值高达7.88%。

正是在估值高企、基本面趋弱、消费者白酒支出乏力、投资者信心降低等因素的影响下，白酒板块遭遇了过往3年的熊市。然而，经过3年的漫长等待，白酒行业似乎又到了十字路口。

2、白酒板块估值显著回落，未来行业集中度将提升

自2024年2月初以来，中证白酒指数已经上涨3个多月，最大上涨幅度已经超过26%，总市值大涨近6000亿元，板块进入到技术性牛市状态。

经过近三年的回调，白酒板块估值已经回落至24.53倍，低于29.62倍的中位数水平，并且回落至2019年3月估值水平。毫无疑问，当前白酒板块仍处于估值洼地。

特别是近一段时间白酒板块披露完毕2023年及2024年一季度业绩，这为估值保持低位再添筹码。2023年，白酒板块营收同比增长15.6%至4074.6亿元，净利润同比增长18.9%至1550.7亿元，业绩仍然保持相对较快的增速。无论是ROE，还是人均创收、人均创利，都创下近年来新高。

2024年一季度，白酒板块营收同比增长14.9%至1500.1亿元，净利润增长15.9%至620.1亿元。2023年下半年以来，白酒行业频繁上调价格，茅台、五粮液、今世缘、汾酒、泸州老窖等多家酒企先后发布涨价函，产品更是覆盖多个核心品类。

从个股来看，贵州茅台2023年净利润突破747.3亿元，五粮液突破302亿元，泸州老窖、山西汾酒、洋河股份净利润均超100亿元，多家公司净利润保持两位数以上增长。此外，古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒、舍得酒业等公司净利润超10亿元。

随着龙头酒企不断抢占市场份额，白酒行业呈现出市场格局集中的趋势。根据中国酒业协会发布的《中国酒业“十四五”发展指导意见》，2025年白酒行业产量将达到800万千升。国内白酒行业逐渐形成泸州、宜宾、遵义、吕梁、宿迁、亳州为代表的六大产区，这六大产区市占率有望逼近60%。

根据iFinD数据库，白酒板块上市公司包括：贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖、洋河股份、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒、口子窖、舍得酒业、水井坊、老白干酒、酒鬼酒等。

（本文首发于2024年5月9日）

李泉（投资顾问执业编号：S0930622070004；基金从业编号：A20211203001155）

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