同花顺-圈子

　　制造业PMI延续扩张，需求再度弱于供给

　　2024年4月PMI数据点评

　　受国内需求恢复放缓、出口支撑边际减弱等因素影响，4月份制造业PMI回落0.4个百分点至50.4%，但天气转暖支撑生产加快、国内新动能韧性较强，制造业PMI连续2个月处于扩张区间，国内经济延续回升向好态势。预计二季度政策将进入发力期，5月份PMI在50.1%左右，二季度有望运行在扩张区间。

　　一、生产提速需求放缓，需求不足仍是核心矛盾。受假期对需求的短期提振作用消退、出口需求边际回落，但天气转暖有利于工业生产和基建施工、国内新动能加快发展等因素影响，制造业供需两端指标呈现“生产提速、需求放缓”的分化特征，需求不足仍是当前经济运行的核心矛盾。其中，新出口订单指数环比回落幅度低于代表总需求的新订单指数，说明内需放缓是制造业需求的主要拖累。但新订单指数继续高于50%临界值和一季度均值，国内需求仍延续回升向好态势。从需求结构看，中游装备制造业PMI绝对值最高且回落幅度较小，新动能支撑作用仍强，而高耗能行业大概率仍处于收缩区间，地产等需求不足的制约不容忽视。

　　二、大型企业是制造业PMI回落的主要拖累，中小企业PMI有所回升。4月份大型企业PMI回落0.8个百分点，而中型、小型企业PMI分别回升0.1个百分点和持平于上月，大、中小型企业恢复的不均衡性趋于缓解。从分项指标看，相对于中小型企业，大型企业出口订单回落较多，或主要与美西方指责中国“产能过剩”、相关产品出口受阻有关，未来出口需求回升仍面临较大的不确定性，中小型企业恢复的持续性仍取决于内需的恢复程度，仍需政策加力支持。

　　三、预计4月PPI增长-2.2%左右，未来有望延续收窄态势。4月原材料购进价格指数和出厂价格指数均环比回升，前者升至临界值上方，后者继续低于临界值，中下游企业成本压力有所增强。预计4月PPI约增长-2.2%左右，随着国内需求温和修复和基数走低，未来有望延续收窄态势。

　　四、服务业扩张明显放缓，基建支撑建筑业扩张加快。4月服务业PMI回落2.1个百分点至50.3%，房地产和金融业景气度偏弱是主要拖累。建筑业PMI指数提高0.1个百分点至56.3%，基建施工加快是主要支撑。预计假期来临和财政发力将分别对服务业和建筑业PMI形成支撑，两者均有望继续运行在扩张区间，但房地产低迷的钳制作用仍大，非制造业恢复高度不宜高估。

　　事件：2024年4月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.4%，比上月回落0.4个百分点；中国非制造业商务活动指数为51.2%，比上月回落1.8个百分点；综合PMI产出指数为51.7%，较上月回落1.0个百分点。

　　正文

　　一、制造业PMI保持扩张，经济恢复的平衡性增强

　　受国内需求恢复放缓、出口支撑边际减弱等因素影响，4月份制造业PMI回落0.4个百分点至50.4%，但天气转暖支撑生产加快、国内新动能韧性较强，制造业PMI连续2个月处于扩张区间（见图1），国内经济延续回升向好态势。

　　大型企业是制造业PMI回落的主要拖累，中小企业PMI有所回升。4月份大、中、小型企业PM分别录得50.3%、50.7%和50.3%，比上月回落0.8、提高0.1个百分点和持平于前值（见图2），大型企业PMI回落、中小型企业PMI回升，不同规模企业分化特征明显收敛。从PMI细项看，出口订单回落较多是大型企业PMI环比回落的主要拖累，而中小型企业新出口订单指数均有所回升（见图3）。这一方面反映出外需的不确定性仍强，另一方面或主要与美西方指责中国“产能过剩”、相关产品出口受阻有关。往后看，随着国内经济恢复景气面的扩大，不同规模企业景气度差距有望窄幅波动，但前期小型企业PMI长期位于收缩区间，其向上恢复的空间和持续性仍待政策加力巩固。

　　预计5月份PMI在50.1%左右，二季度有望运行在扩张区间。一是天气转暖和政策前置发力，有望对二季度基建投资和新质生产力形成较强支撑，对制造业PMI形成积极带动；二是受PMI降幅收窄、国内需求温和恢复，二季度工业企业补库存周期有望开启，对制造业生产形成支撑，但国内有效需求不足、市场预期偏弱，本轮补库存周期的支撑作用不宜高估；三是民企、房地产市场等薄弱环节能否企稳仍存在较大不确定性，对PMI指数回升的持续性形成制约；四是面对地缘政治风险加大、加息累积滞后效应等因素，预计国内出口将呈现弱修复，对制造业需求的环比支撑作用偏弱。

　　二、生产提速需求放缓，需求不足仍是核心矛盾

　　从供给指标看，天气转暖、基建技改需求支撑制造业生产扩张加快。4月生产指数为52.9%，较上月提高0.7个百分点，生产指数扩张加快（见图4），主要原因有三：一是天气转暖对制造业生产形成一定支撑，如2015-19年二季度PMI生产均值较一季度有所提高（见图5）；二是基础设施建设加快推进对制造业生产形成积极带动；三是国内新动能加快发展对制造业生产的支撑作用较强；四是受房地产市场低迷、出口需求不确定较大影响，市场需求不足对制造业生产回升形成一定制约。往后看，政策前置加力带动投资需求释放，中美补库存周期有望迎来共振，均对未来制造业生产形成支撑，但全球需求放缓、国内经济内生循环恢复面临较大不确定性，制造业生产回升高度有限。

　　从需求指标看，内外需扩张均放缓，但内需放缓更多。4月新订单指数为51.1%，较上月回落1.9个百分点，但连续2个月处于扩张区间，且高于一季度均值0.8个百分点，3月份环比基数偏高是新订单指数回落主因，但整体仍延续回升向好态势（见图6）。从驱动因素看，内外需扩张均边际放缓，但国内需求恢复斜率放缓更多，其中新出口订单回落0.7个百分点至50.6%，其环比回落幅度低于整体，说明国内需求PMI指数边际回落更多，对总需求的支撑减弱。值得注意的是，新出口订单指数绝对值低于整体新订单指数，说明国内需求PMI指数高于整体，仍处于扩张区间，国内需求整体延续回升态势，只不过恢复速度放缓。分行业看，中游装备制造业景气度韧性较强，对制造业总需求支撑仍强。如根据统计局数据，4月份装备制造业和消费品制造业PMI分别边际回落0.3和1.3个百分点，而高耗能行业受房地产拖累大概率仍处于收缩区间，前者回落幅度低于整体，说明国内新动能继续较快扩张。

　　从供需指标看，供需缺口由负转正，未来供强需弱格局有望边际缓解。4月份生产指数回升，但代表需求的新订单指数边际回落，导致制造业“生产和新订单指数差”由上月的-0.8%变为本月的1.8%，供需缺口由负转正，再次升至历史偏高区间（见图7）。整体看，国内需求不足问题仍然凸显，预计未来国内仍将呈现出供强需弱格局，但受益于一揽子扩内需、稳增长政策落地显效，未来国内供需衔接作用将有所增强，供需正缺口将运行在低位区间。

　　三、预计4月PPI约增长-2.2%，工业企业继续去库存

　　从价格指标看，预计4月PPI同比降幅在-2.2%左右。4月PMI原材料购进价格和出厂价格指数分别录得54.0%和49.1%，较上月提高3.5和1.7个百分点。两大价格指数均边际回升，但原材料价格指数回升更多，出厂价格指数继续处于收缩区间，反映出受需求不足、企业议价能力偏弱影响，中下游企业成本压力有所增加。原材料购进价格指数扩张加快，预示4月工业生产者价格指数PPI环比上涨有所增强（见图8），预计4月PPI降幅在-2.2%左右。随着国内需求温和修复，年内降幅有望逐步收窄，但全年大概率负增长。

　　从库存指标看，工业企业继续去库存。4月份原材料库存和产成品库存指数分别为48.1%和47.3%，分别持平于上月和较上月回落1.6个百分点（见图9）。原材料库存持平、产成品库存回落，显示出企业仍处于去库存周期：一是大宗商品价格回落有利于强企业囤购原材料意愿的增强，但国内需求不足对生产端的制约仍强，企业大幅增加原材料库存的意愿也不足；二是国内需求继续恢复对产成品库存形成一定消耗，但受制于市场预期恢复偏弱，中下游企业主动补库存意愿不强。展望未来几个月，政策加力显效和国内需求恢复将对企业库存形成一定的消耗，工业企业去库存周期已经进入尾声，但国内地产需求恢复仍面临一定的波折和不确定，加上外需不确定较大，国内总需求整体依然疲弱，补库存周期的正式开启仍需等待。

　　四、服务业扩张明显放缓，基建支撑建筑业扩张加快

　　4月非制造业商务活动指数录得51.2%，较上月回落1.8个百分点（见图10）。分行业看：

　　服务业扩张明显放缓。4月服务业PMI指数录得50.3%，低于上月2.1个百分点（见图8），服务业扩张明显放缓。从行业看，服务业景气面有所扩大，但房地产、金融等行业的拖累作用愈发凸显。服务业新订单指数录得46.5%，较上月回落0.7个百分点，连续12个月处于收缩区间，服务业需求亟待提振。同时业务活动预期指数录得57.4%，处于高景气区间，预示着服务业企业预期依然较为乐观。预计假期来临和政策加力将对服务业景气度形成支撑，但房地产市场持续低迷、居民部门就业-收入-消费循环尚不畅通，未来服务业PMI有望继续高于临界值运行，但扩张幅度不宜高估。

　　基建支撑建筑业扩张加快。4月建筑业PMI指数较上月提高0.1个百分点至56.3%（见图8）。分结构看，4月份土木工程建筑业商务活动指数为63.7%，较上月提高3.9个百分点，基础设施建设加快推进是建筑业PMI指数的主要支撑。从市场需求和预期看，建筑业新订单指数为45.3%，较上月回落2.9个百分点，建筑业需求延续收缩。业务活动预期指数回落3.1个百分点至56.1%，市场对财政发力的信心有所减弱。往后看，预计二季度财政发力将对基建形成支撑，建筑业PMI有望继续运行在扩张区间，但房地产低迷拖累仍不容忽视。

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