同花顺-圈子

公司披露23年年报&24年一季报。23年实现营收319.3亿，同比+21.8%；实现归母净利104.4亿，同比+28.9%；24Q1实现营收153.4亿，同比+20.9%；实现归母净利62.6亿，同比+30.0%，超市场预期。

#产品结构升级+持续全国化外拓+预收款&收现质量高

????分产品看，23年中高价位/其他酒类分别实现营收232.0/85.4亿，同比+23%/+20%，其中销量分别+11%/+18%，价分别+10%/+1%，青花系列销售占比已达46%；24Q1中高价位/其他酒类分别实现营收118.6/34.4亿，同比+25%/+10%，结构持续优化，对应去年同期玻汾投放节奏前置，带动24Q1毛利率同比+1.9pct至77.5%，预计青花系列高于整体，玻汾增速10%左右。24年规划上，#公司明确“清香培育市场增加玻汾投放、清香成熟市场玻汾稳量为主、百亿大单品青花20必须又快又好进行更大突破、青花30及以上产品三位一体探索成功模式”。此外，24Q1省内/省外分别实现营收56.0/97.0亿，同比+11.4%/+27.6%，去年同期省内节奏靠前，今年全国化节奏逐步理顺。

????从经营质量来看：1）24Q1末合同负债55.9亿，同比+14.2亿，考虑合同负债环比变化后营业收入+40%；2）24Q1销售收现142亿，同比+45%，应收款项融资环比+3.2亿变化不大，现金回款节奏优秀，预计与3月下旬提价催化相关；3）24Q1归母净利率+2.8pct至40.8%达新高，除毛利率+1.9pct驱动外，销售费用率/营业税金及附加占比同比-0.5pct/-1.1pct。

????汾酒的增长逻辑在于省内夯实底盘稳步升级+省外依赖品牌&香型优势持续渗透。目前公司推广“汾享礼遇”营销模式，本质是信息化赋能下的传统控盘分利+后置模糊返利，旨在持续推进全国化外拓步伐中终端&消费者精细化建设工程，公司的优势在于经销商过往盈利水平不错、配合度高，Q1实际终端兑付也不错，保持了不错的口碑。后续青花20扫码产品预计逐步在全国面上铺开，相较于目前的瓶盖盒盖兑奖，高开瓶率的青花20扫码效率预计会明显提升。#24年公司目标营收+20%左右，建议关注公司进攻势能的延续性，持续推荐！

????盈利预测：预计24-26年营收分别+21%/+19%/+18%，归母净利分别+25%/+22%/+20%，对应归母净利分别130.3/159.6/192.2亿元，PE分别23X/19X/16X。