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 　　简要

　　3月25日，招商银行披露2023年度报告。招商银行2023年实现营业收入3,391.23亿元，同比下降1.64%；归母净利润1466.02亿元，同比增长6.22%；年化加权平均ROE为16.22%，同比降低0.84个百分点。2023年末，资产总额为11.03万亿，不良贷款率为0.95%，拨备覆盖率为437.70%

　　摘要

　　一、业绩增速稳定，息差略降

　　业绩增速稳定。2023年营收增速为-1.64%，较3Q23上升0.08个百分点，营收增速为负数主要系息差收窄，客户风险偏好降低导致手续费及佣金收入下降，净手续费及佣金收入增速为-10.78%。2023年归母净利润增速6.22%，较3Q23下降0.3个百分点。

　　ROE同比略降。2023年加权平均ROE为16.22%，同比下降0.84个百分点，但仍然维持高位，盈利能力较好。

　　息差略降。2023年净息差2.15%，较3Q23下降4BP。主要是由于资产端，LPR持续下调、有效信贷需求不足以及居民消费及购房意愿有待进一步复苏。负债端，企业资金活化不足，叠加资本市场扰动下居民投资向定期储蓄转化，负债成本率有所上升。该年生息资产平均收益率同比下降13BP至3.76%。该年计息负债成本率1.73%，同比上升12BP。

　　二、资产质量稳定，房地产业不良率有所上升

　　资产质量稳定。2023年末，招行不良贷款率0.95%，关注贷款率1.1%，逾期贷款率1.26%，较3Q23分别下降1BP、上升9BP、上升1BP；较1H23分别为持平、上升8BP、上升1BP。2023年不良生成率为1.03%，与3Q23持平，同比下降12BP，主要系公司贷款不良生成额同比降低。

　　房地产业不良率有所上升。2023年末，招行集团房地产相关的实有及或有信贷、自营债券投资、自营非标投资等承担信用风险的业务余额合计3,989.67亿元，较上年末下降13.89%；理财资金出资、委托贷款、合作机构主动管理的代销信托、主承销债务融资工具等不承担信用风险的业务余额合计2,494.48亿元，较上年末下降16.95%。2023年末房地产业不良贷款率为5.01%，较上年末上升1.02个百分点。

　　三、财富管理中收有所下滑，零售业务稳健增长

　　财富管理中收有所下降。2023年招行大财富管理收入452.68亿元，占营业收入的比例为13.3%，较3Q23下降0.8个百分点。其中财富管理手续费及佣金收入同比下降7.89%，主要受银保渠道降费以及资本市场震荡下行等影响，客户投资情绪低迷；资产管理手续费及佣金收入同比减少7.89%，主要是招银理财产品管理规模同比下降。

　　零售业务稳健增长。2023年末，零售客户达1.97亿户，较上年末增长7.07%，较3Q23增长1.55%。零售AUM达13.32万亿，较上年末增长9.88%，较3Q23增长1.83%。

　　维持“强烈推荐”投资评级。招行为高ROE的零售标杆银行，23年息差有所承压，我们给予招商银行目标估值1.0倍2024年PB，对应目标价41.4元/股，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：金融让利，息差收窄；财富管理发展低于预期等。

　　正文

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　　营收增速稳定，息差略降

　　业绩增速稳定。2023年营收增速为-1.64%，较3Q23上升0.08个百分点，营收增速为负数主要系息差收窄，客户风险偏好降低导致手续费及佣金收入下降，净手续费及佣金收入增速为-10.78%。2023年归母净利润增速6.22%，较3Q23下降0.3个百分点。

　　图1：招商银行2016-2023年营收与盈利增速情况（%）

　　资料来源：上市银行定期财报，招商证券

　　ROE同比略降。2023年化加权平均ROE为16.22%，同比下降0.84个百分点，但仍然维持高位，盈利能力较好。

　　图2：2023年招商银行加权平均ROE为16.22%

　　资料来源：上市银行定期财报，招商证券

　　息差略降。2023年净息差2.15%，较3Q23下降4BP。主要是由于资产端，LPR持续下调、有效信贷需求不足以及居民消费及购房意愿有待进一步复苏。负债端，企业资金活化不足，叠加资本市场扰动下居民投资向定期储蓄转化，负债成本率有所上升。该年生息资产平均收益率同比下降13BP至3.76%。该年计息负债成本率仅1.73%，同比上升12BP，较3Q23上升1BP。

　　图3：招商银行2023年净息差有所收窄

　　资料来源：上市银行定期财报，招商证券

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　　资产质量稳定，房地产业不良率有所上升

　　资产质量稳定。2023年末，招行不良贷款率0.95%，关注贷款率1.1%，逾期贷款率1.26%，较23Q3分别下降1BP、上升9BP、上升1BP。2023年不良生成率为1.03%，与3Q23持平，同比下降12BP，主要系公司贷款不良生成额降低。

　　房地产业不良率有所上升。2023年末，招行集团房地产相关的实有及或有信贷、自营债券投资、自营非标投资等承担信用风险的业务余额合计3,989.67亿元，较上年末下降13.89%；理财资金出资、委托贷款、合作机构主动管理的代销信托、主承销债务融资工具等不承担信用风险的业务余额合计2,494.48亿元，较上年末下降16.95%。2023年末房地产业不良贷款率为5.01%，较上年末上升1.02个百分点。

　　图5：2023年招商银行资产质量稳定

　　资料来源：招商银行定期报告、招商证券

　　图6：招商银行2023年不良生成率同比有所下降

　　资料来源：招商银行定期报告、招商证券

　　拨备水平较高。2023年末，招行拨备覆盖率437.70%，较23Q3下降8.16个百分点；拨贷比4.14%，较23Q3下降0.13个百分点。整体仍然保持较高水平，风险抵御能力较强。

　　图7：招商银行2023年拨备水平略微下行

　　资料来源：招商银行定期报告、招商证券

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　　财富管理中收有所下滑，零售业务文件增长

　　财富管理中收有所下降。2023年招行大财富管理收入452.68亿元，占营业收入的比例为13.3%，较3Q23下降0.8个百分点。其中财富管理手续费及佣金收入同比下降7.89%，主要受银保渠道降费以及资本市场震荡下行等影响，客户投资情绪低迷；资产管理手续费及佣金收入同比减少7.89%，主要是招银理财产品管理规模同比下降。

　　表1：招商银行2017-2023年大财富管理收入情况（亿元）

　　资料来源：招商银行定期报告、招商证券

　　零售业务稳健增长。2023年末，零售客户达1.97亿户，较上年末增长7.07%，较3Q23增长1.55%。零售AUM达13.32万亿，较上年末增长9.88%，较3Q23增长1.83%。

　　表2：招商银行2017-2023年零售银行主要指标

　　资料来源：招商银行定期报告、招商证券

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　　投资建议

　　三十余年厚积薄发，终成零售标杆银行。招行是目前资产规模最大的股份行，2023年资产规模达11.03万亿元。招行2004年开始零售转型，2014年实施“轻型银行”战略转型，2018年以来探索数字化时代的3.0模式，构建大财富管理价值循环链，打造最好财富管理银行。董事会领导下的行长负责制是机制保障，保证了招行管理层及战略的稳定，为零售战略实施的根基。

　　依靠零售业务，招行实现了“低负债成本-较高的息差-较好的贷款质量-盈利较快增长”的良性循环，ROE领跑上市银行，2023年化加权平均ROE为16.22%。招行摆脱了“信贷扩张-资本约束-再融资-新一轮信贷扩张”的路径依赖，轻资本转型卓效显著。我们预测招行2024/2025年净利润同比增长8.5%/6.9%。

　　招行为高ROE的零售标杆银行，当前估值仍然较低，我们维持招商银行“强烈推荐”评级。我们给予招商银行目标估值1.0倍2023年PB，对应目标价41.4元/股。