同花顺-圈子

导语

对冲基金行业在2023年表现强劲受到投资者和市场分析师的密切关注。这与2022年相对疲软的市场相比，有了显著的改善。整体来看，尽管市场波动和经济环境对基金的表现产生了影响，但一些顶级对冲基金管理人仍然在2023年通过有效的多样化策略和市场适应能力实现了显著的收益。罗斯柴尔德家族旗下FOF机构LCH Investments公布的对冲基金排行榜数据显示，2023年对冲基金行业总共给投资者带来近2180亿美元净收益。

如今，在全球投资环境不确定性越发增加的大环境下，投资者可能更加渴求稳定的收益。因此， 能准确把握趋势并对冲尾部风险的量化CTA策略可能受到投资人的青睐。

在众多CTA管理人中，AQR Capital无疑是佼佼者。该公司拥有近30年的风险管理经验，是全球最大的量化对冲基金之一。AQR以其“学术研究+量化投资”的双轮驱动模式而著称，度过多个具有挑战性的市场时期。

诺亚始终关注市场前瞻和客户需求，提供定制化的解决方案，与全球TOP管理人建立深度的合作关系,为客户提供市场上高度稀缺的对冲基金产品并帮助客户了解对冲基金在资产中的意义。本文是2024年2月歌斐国际独家对话AQR Capital的精华内容，分享于您。

对话

Jeff Li | 歌斐国际CEO

Yao Hua Ooi | AQR Capital宏观策略&Helix策略联合投资经理

科技进步不会改变长期趋势的存在

AQR着眼于相对较长期的趋势

AQR的产品策略中，有一个策略叫做Helix策略，自成立以来表现都非常不错，是什么原因持续给Helix策略带来收益？能不能从资产类别的角度解读下收益来源？

基金投资7大资产类别，其主要收益来源包括股票因子、利率互换、收益率曲线和另类商品。AQR在战略配置上重点配置了这四个资产类别。主要原因是这四大资产类别的收益性价比，或者说夏普比率，比其它三类资产（外汇和数字资产、信用风险、波动率）更高，而且这四大资产类别的底层标的也非常分散，譬如股票因子，每个股票因子对应了大概2000个股票，而Helix策略用了200个股票因子来构建投资组合，以此构建的投资组合的趋势是非常多元的；再譬如另类商品，Helix策略交易超过上百个另类商品，而每个时间点，不同商品市场的趋势不一样，组合起来的收益性价比会更高。相反，对比其他三个类型的资产，如数字资产，信用风险等，资产多元性较低，相对来说性价比也较低，但它们依旧是好的资产类别，在投资组合里能提供分散化效果。例如，数字货币虽然在投资组合里的风险占比不高，但数字资产今年的趋势非常不错，对整体收益率有1%的贡献。

AQR在“Alternative Thinking 2024（2024年另类思考）“一文中使用资本市场假说对各类资产预期收益进行了阐述，这一方法是否使用在Helix策略中？

AQR Helix策略并未使用所阐述的资本市场假设方法对资产类别进行中长期预测。该策略的投资期限相对较短，持仓周期大约为一个月，并且调仓频率较高。正是因为这种方法的不同，使该策略与资本市场的传统资产组合，如60/40组合的相关性较低，在战略资产配置方面提供了很好的分散化效果。

投资者经常考虑如何进行择时投资，何时买入较好，是否需要常常调仓，AQR如何看待这个问题？

如果产品是一种战略配置型产品，作为分散投资的固定部分，加入到投资组合中。AQR的研究表明，对策略择时是非常困难的，择时有可能会错过策略带来的多元化增益。为了减少投资者在回撤期间的不佳体验，AQR本身会着眼于通过更加分散的信号和资产类别来提高投资组合的风险调节收益（夏普比率）。与传统的CTA（趋势追踪策略）相比，AQR Helix策略的夏普比率更高，从而减轻了投资者在回撤和波动时的痛苦感。

随着科技的发展，信息传播的速度加快，是否会导致趋势更快地反转，从而影响策略有效性？

我们会着眼于相对较长期的趋势，例如数月或一年的趋势，与高频交易的几秒钟趋势不同。科技的进步不会改变长期趋势的存在，趋势存在的原因是因为市场上有不同的参与者，不同的参与者也有不同的预期和反应速度。例如，2022年初美联储开始加息，但通胀预期实际上在2021年底就已经确认，也被我们的基本面趋势模型捕捉到。然而，由于不同人对加息的预期不同，趋势持续存在了很长时间，使我们的策略捕捉到并从中获利。

如何对各类资产的预期收益率进行估算？

拿Helix策略为例，我们在估算预期收益率时，主要使用历史收益率数据进行研究计算，包含实际收益率数据和模型回测数据，这些数据可以回溯到20多年前。对于外汇资产来说，检测分为多个维度：

1）近5年的收益率确实不尽人意，预期收益率与真实收益率出现偏差，但这个并不是模型的问题，从模型结果上看，如果我们把这个时间再拉长到20年，外汇资产其实是挣钱的，而且这类资产的信号，在前10年非常强；

2）在不同的信号中，我们仔细看看，哪些信号是挣钱的（有效），哪些是不挣钱的（无效）。从中，我们能识别后续调整模型的方向。

基金的策略是否会对宏观经济指标进行预测？

基金策略根据宏观经济数据进行分析和测量，并形成趋势强弱信号，并在不同资产类别中进行配置。模型不对经济宏观走势进行预测，更多地是根据市场变化做出反应。

一般趋势跟踪是跟踪量价趋势，而加入基本面的趋势后，相当于存在预测的情况，这与趋势跟踪相是否矛盾？

经济基本面趋势形成后，后续会有价格趋势的形成。价格趋势相对于经济基本面会有一定的滞后。例如2022年通胀趋势，在2021年已经发现了高通胀的基本面趋势，这时应该做空债券。然而，如果单纯看债券价格的趋势并没有相应形成，所以加入基本面的趋势后使得策略前瞻性预测更优。

现在经济基本面模型给出的通胀趋势是上涨还是下降的？

经济基本面模型显示通胀趋势下降。

策略在什么情况下会失灵？

策略在多个资产类别同时出现趋势反转时，表现差强人意。

2023年第一季度，（1）SVB突发事件导致利率和收益率曲线出现反转。SVB事件之前，利率是上行的，但是SVB事件发生后，银行利率急速下行，而市场猜想美国联邦或许会需要应对危机事件处理，而采取降息手段。通常来说，利率和利率曲线的相关性是比较低的，但是SVB的事件导致利率和利率曲线相关性提升，并且都是负收益。（2）2023年3月份，股票因子的收益也是负的，主要因为价值和成长因子的反转。

一般来说，在多个资产类别趋势同时反转时，策略的表现可能不佳，这也是趋势跟踪策略既有的风险点。

信号过多是否会导致过度拟合的情况？

根据AQR的投资理念，策略中的信号都有经济学原理的支持，而不仅仅基于统计学原理。

不同市场中都会出现相应的趋势

AQR聚焦发现趋势并从中获取收益

AQR的投研文化如何影响策略的研发？

首先，AQR拥有丰富的学术背景。公司的创始人拥有芝加哥大学的博士学位，具备良好的学术研究体系。作为一家系统性投资管理公司，AQR注重客观数据而非个人观点，与传统宏观策略的公司有明显区别。而AQR的学术根基在检验系统性研究上是有很好的助力。其次，AQR成立25年来一直进行股票投资和管理，积累了丰富的股票因子研究和交易系统化经验。

为什么趋势存在，为什么趋势跟踪策略会持续有效？

趋势存在的原因主要有两个。首先，人们的行为导致了趋势的形成。当有新闻或事件发生时，不同的人通常以不同的速度做出反应，而这种差异会导致价格形成的时间持续一段时间。AQR希望能够尽早发现趋势并从中获取收益。其次，市场参与者的类型各不相同，不同市场的参与者也不同，因此在不同市场中都会出现相应的趋势。

AQR在生成式人工智能方面有没有应用，会如何布局和使用？

AQR在生成式人工智能方面有非常活跃的研究，机器学习在股票因子的资产类别研究中已经应用很久。在大运营模型方面，AQR会利用GAI技术解读底层公司的盈利报告，研究报告，甚至是新闻，并生成看好或者看空的信号。AQR会检测这类模型生成信号，分析这类信号在不同市场的有效性。

经济基本面信号和传统量价信号产生冲突的时候如何挑选？

通常情况下，量价趋势和经济基本面趋势是正相关的。当这两种信号产生冲突时，会对它们进行加权平均。如果平均后的结果是两种信号都看多，那么将加大看多仓位；如果平均后的结果是一个看多一个看空，相互抵消，那么将不再加仓。这种判断和决策是基于系统而非主观因素的。