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进入7月，A股冲高回落，涨幅收窄，而军工板块一直维持强势。同花顺iFinD数据显示，7月1日至7月28日国防军工板块累计上涨28.11％，在28个申万一级行业中领跑。为什么在这个时点军工行情开始演绎？如何看待军工板块的估值，以及下半年的投资机会？今天同花顺专家团邀请了广发中证军工ETF基金经理——霍华明先生为大家分享。

嘉宾介绍：霍华明，理学硕士，任广发中证军工ETF及联接基金基金经理。12年基金从业经历，8年指数投研经验，目前管理规模160亿元。

嘉宾核心观点：

1、截至7月17日，中证军工指数的动态PE估值为60.98倍，处于历史23.44%的分位数，具有一定的投资安全垫。

2、近期军工类ETF的上涨并非由于某个地方发生军事冲突而造成的板块上涨，此轮行情有三个重要的驱动因素。

3、外部军事事件不应作为投资军工板块的主要逻辑，而应该关注行业的基本面，下半年有四条投资主线可以关注。

4、导弹与无人机是属于消耗型武器装备，随着我国实战化训练的深入实施，导弹等消耗类武器装备及配件进入消耗加速补库存阶段。

5、若把军工产业链分为原材料、零部件、分系统和总装厂这四个环节，从盈利能力上来讲上游的材料环节相对较高。

访谈详细内容：

1、您如何看待此轮军工行情，为什么这个时点军工行情开始演绎？

霍华明：近期军工板块的行情主要得益于板块和企业基本面的改善，以及估值适中，投资具有一定的性价比等原因。另外，军工板块具备一定的逆周期性，国防支出也属于刚性支出。从估值水平来看，截至7月17日，中证军工指数的动态PE估值为60.98倍，处于历史23.44%的分位数，具有一定的投资安全垫。从行业的基本面看，

一季度受疫情影响，物流、原材料、配件供应等方面对军工板块业绩产生一定的影响；但军工板块与宏观经济的相关性相对较低，加之一季度本就是军工企业生产淡季，产量在全年当中占比不高，因此影响可控。同时，由于军工板块企业的营收主要来源于订单驱动，以销定产，因此很多公司在前一年年底或第二年年初就能基本测算全年业绩，二季度，很多军工企业开始加速复工复产，企业基本面得到反转改善。

总体上，军工公司上半年的表现还是可圈可点的，基本上考虑到宏观经济的实际运行情况，考虑到疫情的影响，可能在各个行业里面还是不错的，根据券商的预估，今年整个板块总体可以维持净利润15%的增速，投资的确定性较高。另外，由于低经济增速、低利率的环境，促使二级市场的核心资产，消费、医药、信息技术等板块的估值进一步提升，导致以上板块在历史上处于高位，故军工板块相对于其他板块的投资性价比进一步增加。

2、此轮军工行情较之前的军工行情，有哪些异同点？

霍华明：近期军工类ETF的上涨不同于通常所见的事件驱动，并非由于某个地方发生军事冲突而造成的板块上涨。

此轮的行情最重要的原因在于预期的行业未来景气度较高，主要由于以下三个方面：

1）新一代军工用品，比如战斗机、驱逐舰、护卫舰等，这些武器单价比较贵，而且交付量处于快速的放量期，它会带动上游的零件、部件、材料产业的发展。

2）军改影响在减弱，2015年以来军改长期来看对军工企业也是利好，但是短期对军工企业存在负面影响，包括招投标不太正常、回款不及时、交付不及时等，但是现在军改的负面影响在减弱。

3）行业本身的质量在改善。行业的一些财务指标，如毛利率、净利率等在提升，另外很多企业在考核上更加市场化了，有些公司还有股份激励，考核的指标是二级市场关系较高的ROE或者是净利润的增长。

3、中报披露临近，外部军事环境变幻莫测，您如何看待军工板块的估值与下半年投资主线？

霍华明：外部军事事件不应作为投资军工板块的主要逻辑，投资军工板块的主要逻辑应该依然关注行业的基本面情况。下半年可以关注的主线有：1）资产注入；2）国产替代化；3）军工信息化；4）军工材料方向。

资产注入一直是投资军工板块的逻辑之一，军工板块的资产证券化率目前依然偏低，比如航天科技领域资产化率不足30%。

国产替代化，国产替代也是未来很长一段时间的逻辑之一，目前军工里还有一些领域的国产替代化率降低，未来的空间是比较大的，比如军工传感元器件，航空发动机等。

军工信息化是跟国防军的建设目标相关的，国防军队现在重要的任务是建设现代化。海内外关系紧张的局势下，自主可控的领域主要是集中在军工信息化方向，主要包括军工的专网通信、军工的芯片半导体、军工的信息安全、北斗导航，还有星空互联网、红外、雷达方向等。

材料方向，军工板块的金属材料的公司的业绩正在逐步释放，材料方向中可以关注的是碳纤维的复合材料和用在导弹上的石英材料。

4、近期市场对导弹、材料、无人机这几个细分领域关注度比较高，您可以谈谈这三个细分领域的投资逻辑及最新的发展情况吗？

霍华明：导弹与无人机是属于军工中的消费品，指的是消耗型武器装备，与有人作业的战斗机坦克等不一样，战斗机在战斗中尽量避免折损。而消耗型武器装备，其存在的意义即为实现无人员折损条件下的任务打击。据解放军报相关报道披露，东部战区陆军某旅2018年全旅枪弹、炮弹、导弹消耗分别达到2017年的2.4倍、3.9倍、2.7倍，随着我国实战化训练的深入实施，导弹等消耗类武器装备及配件进入消耗加速补库存阶段。

无人机产业是一个新兴的高科技产业，从研发、制造到使用、管理及服务涉及诸多领域。军用市场主要涉及作战和侦察，作战包括军事打击、信息对抗、通信中继和空中预警等，侦查主要通过安装光电、雷达等各种传感器，实现全天候的综合侦察能力，为部队提供实时情报支持。根据德国市场调研公司《Drone Industry Insights》预测，全球无人机市场将从2018年的141亿美元增长到2024年的431亿美元，年复合增长率20.5%。

军工新材料是决定武器装备性能的重要因素，也是拓展武器装备新功能，取得和保持武器装备竞争优势的原动力。

若把军工产业链分为原材料、零部件、分系统和总装厂这四个环节，从盈利能力上来讲上游的材料环节相对较高。受限于军品定价机制，军工产业链下游环节的营业利润率基本被锁定在5%左右，而材料端则更加市场化，并且技术附加值普遍偏高，营业利润率平均在15%左右。

另外，军工材料领域有较宽的护城河，相关优质企业地位稳固，一方面军工材料需要大型固定资产的投入，另一方面材料从工艺研发到通过验收，再到稳定量产往往需要5到10年时间。军工材料在全产业链中具有相当高的技术壁垒，新进入者不易在短期内抢夺市场份额。

5、近日，基金相继公布了2020年Q2报告，Q2报告较历史报告，主动型基金对国防军工标的持仓有哪些变化？

霍华明：20Q2行业整体持仓规模有提升，但比例与一季度基本持平。20Q2全部基金军工持仓市值225.2亿，持仓比例为1.29%，持仓比例下滑0.13%。20Q2主动型基金军工持仓市值114.0亿，持仓比例为0.85%，持仓比例下滑0.04%。在20Q2全部基金军工行业持仓中，按下游最终应用方向划分，航空产业链仍是主要配置方向，持仓市值达到125亿，占比为55.6%，占比提升2.7%，第二名的为军工电子板块，占比为12%。

此外地面装备板块受疫情导致红外产业链需求大增影响，配置比例亦有大幅提升，其余板块均出现一定程度的下滑。在全部基金主要配置的航空产业链中，配置方向上游集中，其中材料领域是最主要的配置方向，持仓市值达到43.7亿，占比为34.9%，大幅提升11.94%。

6、军民融合也是一个投资的方向，能简要介绍一下吗？

霍华明：军民融合有两个维度可理解：1）军转民，2）民参军。

军转民，是指军用技术向民用转移。

民参军，是指降低军工企业门槛，使得民间的资本参与军工领域。

军转民的空间非常广阔，有以下几个例子，第一个是无人机。无人机技术在应用于军事时，可以充当军用无人侦察机。在民用领域则可以用来森林防火巡检、灾难救援等，随着技术发展，无人机还会被用于农业。我国军用行业的无人机发展备受瞩目，近年来在世界范围内能够与美国、以色列的无人机争夺份额。

第二个例子是北斗卫星。卫星上天，重点在于应用，北斗系统在全球导航定位、测速、授时的精度以及应用成本方面已和美国全球定位系统基本相当。而且北斗系统有短报文能力，抗遮挡能力强，尤其在高楼林立的城市，应用优势更加明显，北斗应用已经到了快速发展的机遇期。在国家安全及市场需求的推动下，北斗技术将在高铁、渔业、电力、林业、减灾、智慧城市建设和社会治理等方面被广泛使用，加速落地。

第三个例子是波音。波音是全球最大的民用和军用飞机制造商。波音公司成立于1916年，以军用飞机起家。20世纪60年代，波音开始进入民用飞机领域，逐渐确立全球民用飞机制造霸主的地位。1997年，波音并购麦道公司后，将军用飞机和民用飞机业务进行横向合并。目前，波音公司的主要业务有民用飞机、军用飞机、电子和防御系统、导弹、火箭发动机、卫星、发射装置和先进的信息与通信系统等。

在民参军方面，军工企业是高科技高壁垒的企业，需要大量的资金支持。与我国军工企业主要依赖政府投资不同，美国大型军工企业经费主要来自于资本市场和国防采购资金。虽然美国五大军工企业是美国国防合同主承包商，掌握着关系国防安全的核心技术和核心军事机密，但它们仍然能够像其他非军工企业一样依靠资本市场进行融资，均为全流通的上市公司，且信息披露非常透明，资本市场认可度较高。假若未来把军用技术标准弱化，降低民参军的门槛，那么对于军工企业募集资金的能力将会大大提高，有利于军工企业的长期发展。

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