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三步识别暴雷股 回归商业常识 多看数据少听“故事”
0人浏览 2019-08-14 20:22

投资第一步要做的是规避巨亏。


就问题发生频率和市场震撼力来说,最近几年上市公司出现的各种风险显 著上升,甚至不少知名的所谓新蓝筹和白马股也纷纷爆雷。被证监会调查的乐 XX、康 XX 业、康 XX,神 XXX、辅 X 药业、信 XXX 以及财务变脸较快的三 XXX(光 电行业)、东 XXX(中药行业)、东 XXX(环保园林行业)等诸多上市公司给投资者带来了新的负面打击。


识别上市公司爆雷成为投资者必修的一项技能。


树立“反脆弱”的投资思路


久经考验的投资体系应该是“反脆弱”的,能够抵抗大多数的造假或者业 绩变脸等地雷。


好公司不是一两年炼成的。贵州茅台、格力电器、五粮液等给投资者较好回报率的优质公司,都不是一年两年 形成的,而是上涨周期长达十年、乃至二三十年,中途有多次的上车机会,并不担心一时的没有买入。相反,很多出问题的公司容易出现中短期暴涨,通常在财务严重造假后的 2-5 年后被曝光,造假越往后面越难以维系,维持谎言的 成本和市值、时间是成正比的。


多研究造假历史,少听故事,回归常识。最近几年爆雷的很多上市 公司,其手法谈不上多么高明,与历史上的造假手段如出一辙。 典型案例:银 XX(西北地区某上市公司)。早在 2001 年,有一个很流行的词“打造新蓝筹”,其中的代表是银 XX,该公司种植某种草,提炼某种化学原料用来出口,在造假的巅峰时期,出口到西欧某强国的价格高得离谱,该公司伙同会计事务所,从生产到出口专业化造假,伪造虚假出口销售合同、银行汇 款单、销售发票、出口报关单及出口目的国某贸易公司支付的货款进账单,虚增利润 7 亿多元。


高估值的上市公司更容易爆雷。通常,上市公司估值越高,大股东 或管理层舞弊的动机越强,上市公司面临各种地雷风险的概率越高。


相比白马,黑马公司暴雷几率更高。追捧高成长的中小市值是不少投资者的习惯,但实践证明,所谓黑马股出现问题的概率显著大于白马股。收入在 20 亿元以下的公司出现地雷的风险显著高于知名度较高的大公司,净利润长期在5 亿元以上的公司风险相对更低。


不断变化的护城河。一方面,投资回报率高的公 司,面临着强大的竞争对手蚕食压力,从而迫使资本的收益率下降。另一方面,高市场份额、著名品牌和卓越管理等因素未必能给投资者带来很高的回报率,可能是“伪护城河”,因为技术变革、行业结构的变迁、 消费者的口味变化等因素都可能会对公司的竞争优势带来永久性破坏。二十年前的畅销书《基业长青》中提及的明星公司,例如 IBM、惠普、摩托罗拉、花 旗银行、通用电气、索尼等,70%已经很平庸。


多措并举,全方位排除上市公司的“地雷


从理论上来说,排除上市公司潜在地雷的方法很多,但不少方法需要专业技能或者独特的信息渠道,对于普通投资者来说并不现实。如何从公开信息中寻找“先导”预警信号?可以从宏观、中观和微观三个层面着手。


宏观环境层面,当经济增速下滑较快时,或者是流动性收紧、信用收紧、加息周期、监管 部门的监管执法力度加大时,上市公司出现地雷风险的概率会显著上升。


中观行业和省市层面 ,一些行业的财务风险、市场风险等风险较大,比如农林牧渔、软件和互 联网行业。投资者要核实公司的产量、真实客户数量、固定资产、无形资产等信息的难度很大;当行业开始进入增速下滑和竞争加剧阶段甚至行业衰退时,上市公司的 地雷风险会显著上升。比如,2015 年股灾结束后的创业板中,互联网、传媒、 游戏等行业出现了较为明显的风险爆发。


部分省市的市场经济大环境较差,上市公司财务问题、造假问题较为突 出,比如北方某些省市和西部某些省市较为突出。近些年盛传的“投资不过 XX 关”,存在以偏概全的样本误差,但不可否认的是,某北地区不少上市公司的 财务状况、大股东和高管层的诚信度等方面均存在较为突出的问题。

特别地,要高度警惕地区债务风险对当地上市公司带来的不利影响。目前,债务压力较大的省市主要集中在西部地区、东北三省、中部地区和华北地区。


微观公司层面 ,上市公司大股东或高管层、公司财务、资本运作等层面都有先导预 警指标。


需要说明的是,预警指标并非充分指标,而是发现问题的线索。归根结底, 要弄清楚上市公司和它所在行业的盈利模式,对其进行长期跟踪。


就投资的方法而言,除了研究上市公司的商业或盈利模式,投资最重要的是投人。优秀的大股东或公司管理团队可以显著降低投资风险、实现投资的较高收益。要通过公开的新闻报道、招股说明书等方式了解大股东、创始人、董事长和核心管理团队成员的背景、 人品、对未来的洞察力、价值观、管理水平等情况。


有过承诺无法兑现、无端撕毁协议、财务造假等“黑”历史上市公司,要从重仓股的股票池中剔除,切不可被蝇头小利迷惑。谨记:厨房里不会只有一只蟑螂!投资最重要的第一步是杜绝重大亏损!

大股东或高管层的预警指标 。先导预警指标包括大股东或管理层有(1)严重不诚信、舞弊或严重的违 法违规记录,(2)大股东或高管团队变动过于频繁,(3)大股东股权质押比例较高、控股股东或高管层频繁、大额减持股票,(4)过度热衷于市值管理,(5)管理层之间的斗争严重且公开化、管理层和股东频繁出现冲突(6)现金分红率很低、现金分红规模和上市公司的净利润严重不匹配。


从过去的历史看,这些指标的“先导”指示效果较为明显,并非滞后指标。


第三方相关机构的预警指标 。相关第三方是指,与上市公司关系密切的金融机构、关联企业、会计师事务所、律师、 投资者,以及监管机构等。


公司财务层面 ,财务报表越复杂、其他类指标金额和占比越大、不常见的会 计科目越多,该公司的财务问题越是可疑! 财务预警指标包括:经营现金流持续显著低于公司净利润甚至为负,商誉和无形资产金额大且占比高,应收账款金额持续猛增、占比过大以及坏账计提风 险不足,最重要的几个客户或供应商知名度低、实力弱且集中度高,以“商业秘密”为借口拒绝披露主要的客户或供应商,财务洗澡等。


有意思的是,一些上市公司不披露前 5 大客户名单,仅披露客户营业收入排名。除非有商业合理性,否则对这类公司予以拉黑处理。


资本运作层面 ,预警指标包括大股东变更型重组、较为频繁的并购、多笔或大额高溢价并购、融资频繁但是现金分红率很低等。 经历过大股东变更后的上市公司,其出事的概率显著高于其他公司。

从股市的实践历史看,操纵收入一直是上市公司财务造假的惯用手法。从“两康”等造假案例可以看出,交易型的收入造假已经“专业化”,逐渐形成了造假闭环:上市公司与客户、供应商甚至会计师事务所、银行等外部主体一起勾兑,会计原始凭证、物流、资金流等互相印证,审计都未必能发现,对普通股民来说更是个挑战。



预警指标的“排雷”效果检验


案例一:神 XXX 股价大跌之前的利润和现金流数据


从上表可以看出,在股价大跌前的几年时间,经营现金流净额和归母净利 润的比值、绝对值缺口的异常呈现恶化的态势。


案例二:乐 XX 在股价大跌前的资产和利润数据


在公司股价大跌前,应收账款、商誉和无形资产的金额逐年扩大,且占比高达 50%以上。根据 2016 年年报,开发支出和无形资产合计为 75.78 亿,其中开发支出 6.96 亿,无形资产 68.82 亿,占资产总额的 23.51%。


该公司上市后,销售净利润率持续走低,2010 年上市当年高达 29.42%, 2011 年下降为 21.87%,2016 年竟然下降为-1.01%。上市后至 2016 年累计实现税后净利润 7.47 亿,销售收入 461.87 亿,平均销售净利润率仅为 1.62%。显然,上市后该公司的经营状况快速恶化。


案例三:康 XXX 在股价大跌前的财务异常



尽管遭遇不少质疑,但康 XXX 多年来被人看成是白马股,2017年更是被爆炒。除了现金分红相对正常外,该公司的三张表都可疑:1、收入和资产等规模增速惊人,远超同业增速,这和药店调研的结果不太吻合; 2、该公司投资、筹资的金额都很大,融资需求远超同业;3、货币现金几百亿,为何要借贷几百亿支付高额利息?货币现金余额很大的公司,正常的财务费用数据应该是负数,比如贵州茅台,但他的财务费用竟然高达10 亿。


案例四:康 XX 在股价大跌前的分红和融资数据



从融资和分红数据看,康XX是典型的融资为主、现金分红很少的公司。这类公司,要么是“赚了机器厂房”的重资产公司,要么是收入、资产等数据造假, 根本就赚不了那么多钱,自然无红可分。


小结


千里之堤毁于蚁穴,上市公司的爆雷并非无迹可寻。说到底,还是要回归商业常识、多看数据少听“故事”。


写在最后:


一年五倍者如过江之鲫,五年一倍者寥如晨星。点击头像,关注宜人股票,分享全球明星股的成长红利。选择长线主义,让时间放大努力。


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