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网易Q2财报拆解:游戏业务毛利和增速下滑,市值却要“爬坡”?
0人浏览 2019-08-13 20:05

红刊财经  方沁雨
编辑/李壮
网易于美国时间上周三盘后发布了一份令人既不失望也不惊喜的二季报。这份未经审计的二季报显示,2019年Q2净收入为187.69亿元(人民币,下同)、净利润30.71亿元,较去年同期分别增长15.3%、45.8%,净收入略低于市场预期,EPS高于市场预期,此前华尔街预测网易第二季度营收约27.4亿美元约合193.54亿元人民币(根据8月12日汇率计算,下同)、EPS约为2.68美元约合18.93元人民币(现值EPS为4.09美元约28.89元),网易单季净利润创下2017年二季度以来最高。

 在当日的盈利电话会议上,网易的首席财务官杨昭烜表示,游戏业务是网易的基石,但不可否认的是,这块业务在二季度的增速放缓。游戏业务在本季度同比增长13.6%,低于上一季度35.3%的同比增速。 

尽管“基石”业务增速放缓,但受净利润大涨刺激,网易股价还是在当日盘后上涨了近3%。次日开盘网易涨超10%,涨幅在中概股中最为领先,市值一度逼近年内高点。相较网易市值最高点——约为482亿美元,上周四网易市值约为300亿美元,相差百余亿。 

Q2游戏毛利、增速均下滑 

网易二季度净收入增长主要是由电子商务净收入、创新业务及其他净收入驱动。财报显示,今年二季度公司网络游戏、电子商务、创新业务及其他净收入分别约为114.3亿元、52.4亿元、15亿元,分别同比增长13.6%(一季度同比增速为35.3%)、20.2%(一季度同比增速为28.3%)和23.2%(一季度同比增速为5%);广告服务净收入约5.8亿元,同比下滑8.3%。由此可见,创新业务及其他业务的增长抵消了网络游戏、电子商务和广告服务业务的增速下滑。 

虽然网络游戏营收增速出现下滑,但不可否认的是它依然是网易的支柱业务,本季度占总净收入的近六成,维持在历史平均水平上。对于本季度网络游戏服务的毛利率同比、环比出现双降现象,网易解释称,毛利下滑是由于特许手机游戏的特许权使用费和收入分成费用增加所致。

 从Q2财报披露的信息来看,其营销和销售费用也同比持续下降,显然这与第一季度获批游戏较少有关。但华尔街还有另一种解读,根据网易Q2财报电话会议记录,华尔街分析师担忧其营销和销售费用下降与电商业务收缩相关,原因是电子商务的净收入同比增速亦出现明显下滑,上一季度电子商务同比增速为28.3%,Q2增速降低了约8个百分点。对此,杨昭烜在电话会议中表示,电子商务业务的营销和销售费用,与业务本身的盈利状况相互匹配,不存在刻意调低营销费用的事情。同时,营销和销售费用是主要用于游戏业务的,因为上季度获批游戏数量较少,因此二季度游戏用于游戏销售和市场营销支出相对降低。他还提到,当电商等业务出现收入增长加速的趋势,将调高相应业务的营销和销售费用。

 在网易二季报发表前,国金证券分析师裴培在报告中指出,版号匮乏只是表象,即使没有版号问题,网易已开发完毕、主打国内市场的游戏也不多。他认为,网易《梦幻西游3D》《EVE》《暗黑破坏神:不朽》等潜在爆款短期内不会上线。 

上半年版号下发节奏放快,网易平均每个月会拿到1-2个获批版号,而版号审批暂停前每月保持2-3个新游发行节奏。国家广电总局国产网络游戏审批信息显示,1-6月,网易总共获批6款游戏,腾讯也为6款,需要指出的是腾讯热门吃鸡于4月获批得以实现商业化,现改名《和平精英》。根据Sensor Tower数据,《和平精英》商业化后首月收入超10亿元。 

网易游戏与腾讯游戏此消彼长的关系体现在玩家对游戏的选择上。“网易的游戏又肝又氪,因为最近工作比较忙,我要回流吃鸡游戏了。”一名女玩家告诉《红周刊》记者。她是一名自由职业工作者,之前因为看到广告而下载网易游戏,结果发现和想象中的不一样——网易MMORPG(大型多人在线角色扮演游戏)类游戏氪金(“课金”谐音,网游充值行为)力度大、任务繁重引起了她的反感,也不符合她的空闲时间娱乐需求。

 MMORPG是RPG类游戏的分支。裴培说,RPG类游戏不太适合当代玩家碎片化时间,而网易游戏以RPG游戏为主导。整体来看,他几乎是看空网易游戏所在的RPG类游戏的未来的。 

实际上,不仅网易在RPG领域征战多年,腾讯也在此领域崛起,并和网易一起成为该类游戏领域的头部厂商。对此,盛大游戏前高管、触控科技CEO龚峤向《红周刊》记者表示,头部厂商在RPG类游戏领域竞争激烈,但这不意味着MMORPG面临全面衰落的境况,“厂商会持续关注高ARPU的头部游戏,无论MMORPG还是卡牌类型游戏,都是这一类型的范畴。MMORPG确实会面临开发和参与门槛越来越高的问题,目前一线厂商的MMORPG仅制作门槛就已经到了大几千万,在这种成本之下,大家不敢犯错和做任何颠覆的创新。此类游戏玩法的单一导致难有新的增长,所以会出现一些唱衰的声音,但从市场的表现看,依然是市场重要的组成部分。” 

打起热门IP争夺战  海外收入规模6月遭腾讯反超 

上半年,网易游戏的玩家社群刮起了“天刀风”,诸多网易游戏的玩家向记者表态期待腾讯下半年推出的手游《天涯明月刀》。据了解,该手游改编自腾讯同名端游,为古龙系列IP,属于MMORPG游戏,目前尚未上架 ,但已于8月2日举办的中国国际数码互动娱乐展览会(ChinaJoy)上亮相,并和部分玩家提前进行了接触。 

一名于去年抛售网易的私募基金经理告诉《红周刊》记者,《天涯明月刀》手游从网易手游《一梦江湖(原名:楚留香)》挖走大批人马——后者也为MMORPG游戏。由于腾讯签下古龙全系列IP十年,网易的热门手游《楚留香》已于今年7月正式易名《一梦江湖》,并对游戏内相关剧情、人名进行大面积删改。 

《楚留香》手游在去年2月上架时曾迅速攀升至App Store免费榜第二位,之后持续三个月排游戏榜前10。 “网易没有影视平台,谈不下全版权,而且一个公司的小部门很难主导整个公司谈下版权。

网易做游戏还是比腾讯强,但网易不是平台,经不起犯错误,出一点问题就会被腾讯反超。我抛售并不是因为网易出了什么问题,短期内的波动并没有什么,只是不与趋势对抗。另外,我也比较担心网易游戏初代制作人员老化的问题。”上述私募基金经理说。值得注意的是,据《中国基金报》报道,高瓴资本于去年年底清仓网易。 

网易以自研游戏著称,因此被称作“工厂”,而此前腾讯因代理、分发游戏占比较大被称作“超市”,因此网易在过去常以“工匠精神”自居。裴培认为,过去网易给投资人留下“精品率”更高的刻板印象是不正确的,据他统计,2015年以来的任何一年,网易推出的游戏数量均高于腾讯,自研产品在数量上占据绝对优势,但令人意外的是,在2017年暑期档,网易推出新的自研手游均以失败告终。 

网易游戏海外收入贡献在去年首次超过游戏净收入的10%,管理层预计在3—5年海外贡献将增至10%~30%。事实上在今年6月之前,网易游戏的海外收入一直表现领先,但根据AppAnnie发布的2019年6月《中国发行商“出海”收入排行榜》,腾讯于当月首次超越网易。 

在海外合作伙伴的选择上,网易和腾讯也出现“重叠区”。今年7月22日,腾讯宣布与宝可梦公司达成合作,联合研发全球热门IP宝可梦游戏,在美国洛杉矶成立工作室,主要研发工作由《王者荣耀》的制作方承担。次日,网易宣布在加拿大蒙特利尔设立新的游戏工作室。根据网易二季报披露的信息,网易与宝可梦公司、漫威娱乐公司在报告期内宣布了战略合作。 

市值“爬坡”? 

网易二季报还显示,“成本管控”是其中的关键词。多家券商发布报告认为,网易管理效率提升带来盈利能力增强。 

本季度净收入增长的驱动力主要为电商业务和创新及其他业务。相比电商业务净收入同比增速下滑,电商业务的毛利润同比、环比分别增长28.5%、16.1%。网易解释称,毛利率的改善主要是由于考拉和严选的销量增加及采购和运营流程不断改善所带来的。 

网易所称的“流程改善”,应与严选在今年初升级为一级部门有关,旗下项目部也重整为5大中心,且进行了人员重新调配。从二季报来看,本次调整至少为电商毛利成长做了贡献。 

从网易创新及其他业务来看,二季度这部分业务净收入同比增加23.2%,季度间增速重返20%以上,好于上一季度表现,且毛利率首次转正为1.4%,但创新业务净收入占总净收入的比重为8%,体量仍较小。网易解释称,季度环比和同比、毛利率的同比改善主要是由于网易云音乐、网易CC直播和有道在线教育的净收入增加以及成本控制所致。

 风林火山(笔名)是网易坚定的看好者,他在今年4月即预测,最新三年网易涉足电商总体大幅拖累了网易净利润率,但2018年底网易开始收缩战线,缩减不盈利产品,以及2019年云音乐版权摊销基本完毕,可以大幅降低公司成本和管理费用,毛利率、净利率会有较大幅度提升。 

根据网易去年Q4、今年Q1和Q2财报情况,公司销售毛利率和净利率(按符合GAAP准则计算)分别为38.6%、44%、43.3%及8.6%、13%、16.4%,分别环比增长14%和-1.6%及51.16%和26.2%。从这几个季度的增长情况看,销售毛利率的增长数据不符合风林火山的预设,而销售净利率的增长数据却接近其预想。 

风林火山也是在今年4月份预计,网易接下来要推出的《轩辕剑》和《黑暗破坏神》手游成为爆款的可能性较高,因此为网易游戏20%的增速提供了安全垫。基于对公司两年后净利润率恢复到21.5%的中等水平及游戏收入能保持15%的增长,预估网易两年后的营收规模为790亿元人民币(注:测算时汇率为6.8元人民币兑换1美元),合理市值应在500亿美元一线。 

而网易Q2财报公布的净利率为16.4%、网络游戏同比增长13.6%,这距离风林火山预设的两年后的指标值分别差了4.9个百分点和1.4个百分点。似乎是因为超预期,网易市值站上了300亿美元的水平上。 

相对而言,招商证券、广发证券等券商在网易发布二季报之前的报告中给予网易285亿美元~300亿美元的估值水平,其中招商证券下调了网易的目标价。网易如今的市值规模兑现了部分报告,同时也令一些报告“落空”。


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