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差异化才是科创板活的灵魂
0人浏览 2019-02-03 11:15

红刊财经  黄湘源


差异化是注册制的科创板有别于核准制的主板的显著标志,同时,也是科创板可以像纳斯达克一样始终保持鲜活生命力的灵魂。

 

差异化上市是科创板的最大突破

  

上市条件和上市标准的差异化是试点注册制的科创板最重大的突破。科创板根据自身的市场定位为处在不同发展阶段的科创企业,设置了或市值+净利润+营业收入,或市值+营业收入+研发投入,或市值+ 营业收入+现金流量净值,或市值+营业收入,或市值+具有明显技术优势的阶段性成果等5档IPO标准。与纳斯达克的3档上市标准既有相似又有不同,相对而言,更适合国内科创企业的具体情况。

  

另外,更重要的突破还有允许符合科创板定位、尚未盈利或存在累计末弥补亏损的企业在科创板上市,并允许符合相关要求的特殊股权结构企业和红筹企业在科创板上市。曾几何时,不少科创企业因无法满足核准制对持续盈利的过高要求和一成不变的上市门槛,不得不另觅海外上市出路,这不仅是为他人做了嫁衣,也由此造成了“墙内开花墙外香”现象。相比于A股市场的其他板块,科创板对于上市条件和上市标准差异化的设计更加符合处于快速成长期科技创新型企业的特征。

  

俗话说,牵一发而动全身。注册制试点打开科创板差异化上市之门的同时,对于退市制度、信息披露、退出机制、交易机制等相应建立起的有别于主板的差异化机制,也是一种水到渠成的促进和推动,有利于在一开始就较好地避免重蹈曾经的覆辙。

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科创板退市制度、信息披露、退出机制、交易机制的差异化

  

对应注册制试点的“宽进”,科创板的退市制度体现了“严出”。退市标准方面,将坚持重大违法退市。由于科创板不再适用单一的连续亏损退市指标,交易所将制定能够反映公司持续盈利能力的组合退市指标,在现有交易类退市指标基础上增加市值类退市指标,严重扰乱市场秩序、严重损害投资者权益且在规定期限内未改正的,可以终止其股票上市。该退则退,一旦触及终止上市标准,即直接退市。在某种意义上,没有退市易,也就没有退市严,不再适用暂停上市、恢复上市、重新上市,才真正称得上历史性的进步。

  

信息披露方面,科创板一方面强调了透明化,另一方面对于某些企业所筹划的重大事项存在较大不确定性,且有关内幕信息知情人已书面承诺保密的,为避免立即披露损害公司利益或误导投资者,不仅将允许其暂不披露或自愿披露,还可以在非交易时段对外发布重大信息,或申请调整适用信息披露的相关规定。但这种信披上的弹性和包容,给予科创公司以更多自主空间的同时,也给保证信息披露的公平性带来了不小的难度。不仅内幕信息知情人需要签订保密承诺,相关的监管规则也有必要加以适当的制约。毕竟,差异化不仅应该有利于信息披露的精准性,也更应该能够较好地体现对所有信息披露受众的公平性。

  

减持退出方面,将控股股东和创投区别开来也是十分必要的。一方面,为保持控制权和技术团队稳定,控股股东在限售股解禁后减持股份,应当保持控制权稳定和明确;适当延长核心技术人员的锁定期,上市后36个月不得减持股份。另一方面,为创投基金等其他股东提供更为灵活的减持方式。在首发股份限售期满后,除按照现行减持规定实施减持外,还可以采取非公开转让方式实施减持,以便利创投资金退出,促进创新资本形成。当然,这里面的差异化也不是没有一点可资改进的余地的。作为科创板的重要股东应该以经营企业为核心,而不是急于套现走人;创投机构也应该有序退出,避免对二级市场形成冲击。

  

科创板的交易机制也具有鲜明的个性化特色。不久前,证监会副主席提出的取消新股上市首日涨停板的建议果然在科创板得到了先行落地。不过,原来所说的只是涨停板,现在则连跌停板也一起都放开了。对此,市场不免会有这样的顾虑:在新股定价也将采取询价制的条件下,会不会由于估值上的万一失控而导致像香港那样的一上市就破发呢?在这方面,也许依然还是得靠差异化来打开推进交易机制进一步创新的正确思路。防风险显然不能单靠抬高投资者入市门槛这一条单行道,更有必要引进做市商制度,从而为交易机制的市场化提供更为有效的保驾护航。


(本文已刊发于2019年2月2日出版的《红周刊》)


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