同花顺-圈子

以一个市值18亿的武汉中商为壳，曾就职于此的汪终于圆了上市梦，但相对于红星美凯龙的先发资本优势，居然之家还有很多路要走

《投资时报》研究员  习羽

尽管契科夫曾悲观的说“男女结婚，是彼此没有了别的办法”，但在资本市场，两家即将合体的公司很可能并不赞同这个观点。

自1月10日武汉中商（000785.SZ）停牌以来，居然之家借壳上市所引发的各种猜测一直不绝于耳。十个交易日后，武汉中商于1月24日迎来复牌后的首个一字涨停，市值亦上浮至18.57亿元。嗯，这份喜糖还算不错。

与此同时，有关居然之家借壳细节也随之浮出水面。武汉中商公告显示，该公司拟通过向特定对象非公开发行股份的方式购买居然控股等24名交易对方持有的北京居然之家家居新零售连锁集团有限公司（下称居然新零售）100%股权。

《投资时报》研究员注意到，截至预案签署日，武汉中商总股本为25122.17万股。而标的资产交易价格初步确定为363亿元至383亿元间。若按照本次交易初步确定的价格区间中值即373亿元、发行股票价格6.18元/股计算，此次拟发行股份数量为603559.87万股。

就在此宗重量级借壳事件进一步明朗化之际，与居然之家一时瑜亮的红星美凯龙（1325.HK）在1月24日小幅上涨0.77%至7.16港元/股报收，市值计254.18亿港元，约合220亿元人民币，52周内其最高市值则为440亿港元，约合381亿元人民币。同一天，美凯龙（601828.SH）在A股市场更为抢眼，全日上升2.55%至11.26元/股，总市值计399.73%亿元。两者相加，车建新的美凯龙系当前总市值已达620亿元。

很显然，作为老资格的国有控股商业类上市公司，武汉中商在经历此轮混改后将“面目全非”，改名当势在必然，至于对标美凯龙也在意料之中。

交易完成后，武汉中商，这个与鄂武商（000501.SZ）及中百集团（000759.SZ）并称“武汉商业三创客”的上市公司（后两者市值截至1月24日分别较前者高出58.87亿元和20.86亿元），其控股股东将正式变更为居然控股，并持有武汉中商42.15%股份。而武汉中商实际控制人也将同步变更为汪林朋。

据了解，汪林朋及其一致行动人将合计控制武汉中商总计61.44%股份。居然新零售则成为武汉中商的全资子公司。同时，居然控股等24名交易对方将成为武汉中商的股东，其中，阿里持有武汉中商9.6%股权，泰康人寿持股3.84%，信中利建信持股为0.54%，红杉持股为0.7%，信中利海丝持股为0.26%。

对标美凯龙

“居住安稳，生活悠然”，是今年恰逢五十整寿的湖北黄冈人氏汪林朋对于居然控股的长期定位。不过，在互联网和人工智能大行其道的今天，传统家居卖场模式究竟还能走多远？事实上，直至2002年红星美凯龙携资本之力迅速崛起，居然控股才意识到需要开启连锁复制卖场之路。

据居然控股官网资料显示，截至2018年底，居然控股已在全国30个省市开办大型家居连锁卖场合计303家，市场营业额（GMV）超过750亿元。

然而，扩张需要巨量资金支持。眼看红星美凯龙先后在香港及A股上市，资本化的想法始终在汪林朋心脑中挥之不去。认清形势后，汪进行了一次大胆尝试。

2018年3月，居然控股与阿里巴巴集团共同宣布达成新零售战略合作。公开资料显示，居然新零售定位于中高端客户群体，涵盖家居产品零售、家装服务、家居会展等领域。以其官方描述，是集“居然之家”家居卖场、“丽屋”家居建材超市、“居然设计家”家居家装服务平台于一身。

该轮投资居然新零售估值363亿元，其中投资方占股36%。阿里巴巴、泰康集团领投，云峰基金、加华伟业资本、博睿资本、中诚信、诺亚控股等十余家机构参与了跟投，实际入资130亿元。外界注意到，阿里对此表现积极，投资54.53亿元，占股15%。由此，阿里巴巴也成为居然之家第二大股东。

作为一个垂直分类端口，阿里的加磅不出意外，但汪林朋的事业不止于此。据悉，居然控股旗下有家居、大消费、金服和开发四大业务板块，其中居然新零售负责集团的整个家居板块，旗下包括家居建材大卖场、设计装修有限公司、智慧物流有限公司等。至于成立于2017年2月，注册资本达十亿元的居然之家金融控股公司，则涉及从产业链金融至小额贷款、消费贷等多个领域。

《投资时报》研究员发现，与红星美凯龙募资选择“自营+委托管理”的经营模式不同，对居然控股而言，联姻阿里领头的众多投资方，是其主动发力“新零售”的重要举措。而就阿里来讲，投资居然新零售意在彻底打通一个低频高价消费行为的线上和线下数据。

一个好壳

短时间内引入众多资本，外界对于居然控股的未来自然猜测纷纷，直至2019年1月24日武汉中商复牌并发布公告，居然控股的“良苦用心”才公之于世。

武汉中商在武汉三镇拥有不小知名度，主要从事零售业务，同时涉足商业物业开发、电商服务等产业。主营业态包括现代百货、购物中心、超市等。现拥有9家现代百货店、1家购物中心、40家各类超市。基于历史原因，该公司拥有物业地理位置极佳，仅此一项每年升值幅度即颇为可观。

不过，随着零售业态多元化，特别是线上零售崛起，这家“老字号”疲态尽显。财报显示，2014年至2017年，武汉中商的营业收入分别为44.6亿元、44.1亿元、40.1亿元、40亿元。至于盈利能力更明显不济，当期扣非后归母净利润分别为0.18亿元、-0.46亿元、0.04亿元、0.1亿元。

毫无疑问，武汉中商对居然控股而言不失为一个优质壳资源。首先，上市公司盈利能力不佳；其次，市值不高；第三，汪林朋身为湖北人，早年曾在中商集团任职。而另一方面，在经历多次突围失败后，武汉中商也希望通过收购居然新零售提升业绩表现，尤其在混改已成大趋势形势下，这当然有利于国资层面保值增殖。

加盟率的风险

2018年初，汪林朋曾公开表示，到2022年建设线上线下一体化的新零售经营格局，其中实体店数量要超过600家，而市场年销售额将超过千亿人民币。汪同时宣称，2027年之前力争完成由“大家居”向“大消费”的转型升级，实体店数量超过1200家。

这不禁令人联想起永辉超市（601933.SH）的加速扩张，仅2018上半年，这家中百集团二股东就新增加146家门店。

但急速扩张直接引发永辉超市净利润受损。据财报数据显示：2018年上半年，永辉超市营业收入343.97亿元，同比增长21.47%。净利润下滑11.54%至9.33亿元。这也是近7年来永辉超市首次出现半年报业绩下滑。

更麻烦的是，不仅加速扩张，永辉超市还因管理方面的漏洞使其品牌影响力持续衰退。2018年8月，永辉超市旗下门店因食品安全质量问题单月登陆监管部门“黑榜”就多达5次。

与永辉超市普遍采取的直营方式相比，居然新零售高企的加盟率，潜在风险更甚。据公开资料显示，居然新零售采取直营与加盟结合的扩张模式，截至2018年12月31日，居然新零售经营管理284家门店，其中直营模式86家，加盟模式198家。加盟模式的门店合计占总门店的比例为69.72%。

虽然居然新零售已制定多项加盟商管理制度、定期针对加盟模式门店员工开展培训及针对加盟模式门店的运营进行检查，但若加盟类门店的实际运营中存在不规范行为或对突发事件处理不当，如此高企的加盟率无疑使居然新零售管理难度大大增加。

1月25日，武汉中商开盘涨停，收于8.13元/股。