同花顺-圈子

红刊财经     叶成辉

今年内地电影春节档热闹非凡，目前已有14部影片参与角逐，大片加持下，预计“史上最强春节档”纪录将被刷新。从近期影视传媒龙头股的走势来看，市场对春节档的预期早已显现，市场关注热度较高的主要是参与春节档核心影片制作发行的北京文化和光线传媒。放眼全年，引进片大概率是电影市场的最大亮点，A股唯一拥有发行资质的中国电影有望出现阶段性主题行情。

春节档票房增速不超20%

笔者复盘了2014年以来的票房与股价走势，发现把握春节档行情的关键，在于判断票房能否超预期。

例如2014年春节档，虽然票房录得85%的高增长，但在此之前，华谊、光线、华策等股已疯涨一年有余（三股2013年平均涨幅达200%，估值高达65倍），当时市场认为翻番的增速只不过是预期的兑现，因此春节档反而成为多头资金获利了结的由头，当年春节前后，影视股的表现都不尽如人意。

反观2018年春节档，此时影市已经历连续两年的低迷期（票房年复合增速低于10%，板块涨幅连续两年垫底），市场情绪相当悲观。恰逢1月票房开门红（可比条件下当时票房增速恢复至80%以上），市场对2月春节档的预期迅速升温。所以1月下旬开始，光线、横店、唐德、华策、华谊、中影等影视股均出现10%以上的涨幅。

而对于近期影视股的强势，实为低估值基础上，市场利用春节档预期发动的修复行情。事实上，影视板块的反弹在2018年10月中旬便开始了，当时同步反弹的还有游戏板块，这两个领域2018年以来都在监管的打压下出现了幅度较大的调整。如今政策阴霾消散，市场信心也有所恢复，截至目前，包括中影、光线、北京文化等板块个股均出现了30%以上的中级反弹；加上投资者对2月票房信心满满，春节档行情窗口已悄然开启，不仅中影、光线和北京文化，连金逸、横店等院线标的近期也相对强势。

目前已定档的14部影片，有望保障2019年春节档票房实现正增长，定档的影片在数量上大幅超过了2018年春节档的6部。从影片质量以及当前的舆论趋势来看，超10亿的作品大概率集中于《疯狂的外星人》、《飞驰人生》、《新喜剧之王》以及《流浪地球》等四部影片。对于春节档这种单一档期的票房走势，在影片供给充足的背景下，票房空间通常取决于银幕增速和上座率两大指标。

银幕方面，2018年末银幕总数突破6万块，同比增长约20%，近两年新下沉的银幕有望继续为春节档票房增长添砖加瓦。上座率方面，从过往数据看，除了2016年和2018年能达到47%以外，大多数年份均维持在36%的水平。从目前点映反馈看，今年春节档整体应该还是能保持较高水准，预计上座率能维持在45%的水平，从而判断今年春节档的票房增速区间大概在0-20%。

鏖战春节档 精挑细选头部公司

从预期的角度讲，考虑到去年基数已较高，今年宜在节前兑现筹码。2018年春节档共实现票房65亿元，同比增长83%,测算今年春节档票房增速将大幅回落，建议参与本轮春节档行情的投资者，不如趁节前较为乐观的预期落袋为安。

具体到投资标的，建议留意承制《流浪地球》并参与发行的北京文化、参与发行《疯狂的外星人》的光线传媒，以及优质院线资产万达电影及横店影视。

尤其是北京文化，公司多次证明了自己在商业电影项目上的筛选能力。在出品《流浪地球》之前，公司便投资出品了多部市场耳熟能详的电影作品，包括《战狼2》、《无名之辈》、《我不是药神》等。对于本次的《流浪地球》，公司透露其投资比例为20%，盈亏平衡点大约8亿票房。据测算，当该片票房分别达到15亿、20亿、25亿、30亿时，将分别增厚上市公司利润0.5亿元、0.9亿元、1.2亿元、1.6亿元。

至于光线传媒，即便没有春节档，它也是目前最具长远价值的影视内容公司。电影主业方面，早期光线以国产影片代理发行见长，近几年参与投资、制作的电影逐渐增多，已成为国产电影的核心玩家，主要出品包括《寻龙诀》、《美人鱼》、《唐人街探案2》和《一出好戏》等，2018年实现票房约占国内票房的15%，长期看仍将受益行业集中度提升。　　

全年仍需谨慎 进口片或是唯一亮点

虽然春节档票房增长仍相对乐观，但我们无法依此推导出全年乐观的结论。尽管众多分析师基于“政策拐点”的逻辑发表了相当乐观的观点，但笔者对此谨慎乐观，原因来自于中等体量腰部电影发展的停滞。

为了更好地了解当前票房增长所面临的瓶颈，笔者复盘统计了过去7年的票房结构，结论在于：高票房头部电影对总票房的拉动已达到极致。在当前院线基本完成渠道下沉、银幕增速逐渐回落的大背景下，这些作品已充分消纳春节档、贺岁档、国庆档和暑期档的爆棚客流，无论放映场次还是场均观影人次，都很难有大的提升。也即是说，对于头部作品来讲，它们所面临的单片天花板已近在咫尺。2018年，排名前5（单片20亿以上）的影片票房增速仅8%，甚至低于大盘9%的增速。

因此，国产票房空间的突破依赖于腰部片的发展。腰部片，通常指年票房介于1亿至10亿（排名通常在20-50）的数十部影片，未来它们将通过质量的提升和类型的丰富，来吸引更多的观影人次，成为支撑整个大盘增长的中坚力量。这股支撑中国票房增长的中坚力量消失于2016年，同年也是中国电影增速崩塌的开始。站在2019年的视角来看，我们暂时还看不到这股中坚力量的重新崛起，毕竟影片质量的提升和观影信心的恢复，都是循序渐进的过程。但长期而言，腰部片仍将推动中国票房市场再上台阶。

尽管全年难言乐观，但这并不妨碍2019年成为引进片大年。今年是好莱坞影片的大年，目前已定档的大片无论数量还是质量均较为可观，有望为今年引进片票房的增长提供动力。其中，吸金能力最强的超级英雄题材电影的数量将大幅超过2018年，目前已定档的作品主要包括《复仇者联盟4》、《正义联盟2》、《惊奇队长》、《蜘蛛侠：英雄远征》、《雷霆沙赞》等。有鉴于此，A股中唯一拥有进口影片资质的中国电影或是唯一的直接受益方。

当然，中国电影的核心竞争力也仅局限于它的牌照资源。在电影发行方面，国内仅中影和华夏拥有引进片发行权，每年占据全国票房份额1/3至1/2的影片发行收入，仅靠这两家公司分享。而在院线业务方面，中影控股了4条院线（中数院线、中影南方新干线、中影星美、辽宁北方），并参股了3条院线，而全国院线也不过48条。

（本文已刊发于2019年1月19日出版的《红周刊》）